"Самолет" - ждать ли выход из штопора?
Ключевая ставка немного снизилась, однако это пока не помогает акциям Самолета оттолкнуться ото дна. К сожалению, если пружину сжать слишком сильно, она может сломаться...
На мой взгляд, многие проблемы Самолета уже привели к необратимым последствиям:
- К сентябрю 26 года объем текущего строительства упал на 20% от пиковых значений 24 года. Новые проекты замораживаются, а старые часто сдаются с задержками.
- Условия семейной ипотеки ужесточаются, а рыночная ставка еще не опустилась до комфортных уровней, что приводит к снижению спроса на первичное жилье. Выручка Самолета в 1 полугодии упала на 31,3% г/г.
Но в случае Самолета дело не только в спросе, но и режиме тотальной внутренней экономии. Компания пытается достроить начатые проекты, расходы на развитие и численность штата режутся. Коммерческие и административные расходы снизились более чем на 30%.
Но эти расходы лишь капля в море по сравнению с тем, сколько приходится тратить на обслуживанием долга. Чистые финансовые расходы выросли на 18% г/г и уже вдвое превышают операционную прибыль. Самолет окончательно превратился в компанию-зомби, работающую на своих кредиторов. Да и те уже не могут спать спокойно.
Соотношение ND/EBITDA = 3,9x — это за вычетом проектного долга и остатков на счетах эскроу. Но нужно понимать, что часть процентных расходов компания капитализирует в себестоимости. Реальный ND/EBITDA превышает 10х(!)
Внутреннего пространства для оптимизации не хватает, поэтому Самолет вынужден продавать земельные участки. В 1 полугодии было реализовано 5 участков общей площадью более 1 млн кв. м. Возможно, Самолет хотел бы продать и больше, чтобы рассчитаться с долгами. Но на текущем рынке сделать это не так просто из-за низкого спроса. Мало кто из девелоперов сейчас думает об экспансии.
На мой взгляд, от акций Самолета лучше держаться подальше. Единственная надежда для компании — дожить до низких ставок по рыночной ипотеке и заработать на распродаже построенных объемов жилья. Однако, в сложившихся условиях ставить свои деньги на такой сценарий я бы не спешил.
С облигациями ситуация сложнее. С одной стороны, показатели не сулят ничего хорошего и прямой поддержки от государства Самолет не получил. Но с другой стороны, финансовой системе резкий коллапс столь крупного игрока не выгоден, поэтому идет косвенная поддержка через банки. Лучше дать немного ликвидности в моменте, чем потом разгребать ворох проблем в случае банкротства одного из крупнейших девелоперов страны.
Как показал опыт Японии, для долгосрочного здоровья финансовой системы это и не лучшая стратегия, но она позволяет растянуть риски во времени и избежать шоков. Поэтому, я думаю, что по ближайшим выпускам Самолет рассчитается. Но играть с огнем тоже не готов. На более длинном горизонте, если ситуация не улучшиться, Самолет продолжит продавать земельный банк и постепенно распадаться на части.
Комментарии