Рынок ждет появления привлекательной точки входа в бумаги Х5

X5 Group (FIVE RX: Выше рынка; РЦ – 3 050 руб.) отчиталась о финансовых результатах за 4К23 и 2023 г. 4К23 EBITDA выросла на 48% г/г (маржа 6,0%) за счет улучшения коммерческой маржи с низкой базы прошлого года, а также оптимизации ассортимента в Пятерочке и снижения потерь во всех форматах. По итогам 2023 г. маржа EBITDA составила 6,8%, что ниже исторических уровней (более 7%).

На наш взгляд, дефицит трудовых ресурсов, а также экспансия в регионы и рост сети дискаунтеров «Чижик» продолжат оказывать давление на маржу в 2024П. Впрочем, устойчивый потребительский спрос и ускорение инфляции позволят частично компенсировать это давление.

В случае успешной редомициляции по закону 470-ФЗ, компания может возобновить дивидендные выплаты – по нашим оценкам, суммарный размер нераспределенных дивидендов по итогам 2021-2022 гг. составляет 295 руб. на акцию (доходность около 10% при текущих уровнях котировок). Сопоставимые дивиденды также могут быть распределены по итогам 2023-2024, на наш взгляд. Акции X5 Group с начала 2024 года прибавили в цене 29,2%, опередив акции Магнита (+5,6%) и Индекс Мосбиржи (+5,8%).

По нашим оценкам, при текущих уровнях котировок X5 торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 2024П на уровне 4,4x, то есть на уровне среднего за 5 лет, но все еще ниже уровней до 2022 г. (5,0-6,0x). Ожидаем появления привлекательной точки входа в бумаги Х5 после завершения процедуры редомициляции и реализации риска «навеса» акций, купленных во внешнем контуре.

Выручка за 4К23 выросла на 25% г/г, до 881 млрд руб. Это соответствует недавно опубликованным операционным результатам. По итогам 2023 г. выручка выросла на 21% г/г и составила 3 146 млрд руб.

EBITDA в 4К23 выросла на 48% г/г до 53,1 млрд руб. Маржа по EBITDA составила 6,0% (+0,9 п. п. г/г и  -1,7  п.  п.  кв/кв).  Валовая  маржа  выросла  на  1,7  п.  п.  г/г,  до  24,1%,  с  низкой  базы  4К22  (на  фоне пересмотра ассортимента и инвестиций в цены), а также оптимизации ассортимента в Пятерочке и снижения потерь во всех форматах. В то же время соотношение операционных расходов и продаж выросло на 0,6 п. п. г/г (в основном за счет расходов на персонал, которые увеличились на 0,6% г/г). EBITDA за 2023 г. выросла на 15% г/г, до 215 млрд руб., что предполагает маржу на уровне 6,8% (-0,3 п. п. г/г).

Чистая прибыль выросла в 3х раз г/г, до 19,0 млрд руб. Это обусловлено ростом EBITDA, а также снижением расходов на финансирование и положительным результатом от курсовой разницы.

Чистый денежный поток X5 за 4К23 составил 10,9 млрд руб., +13% г/г. Этот показатель увеличился на фоне роста капитальных затрат в 1,8 раза г/г. ЧДП по итогам 2023 г. составил 71,6 млрд руб., на 9% ниже г/г, за счет роста капитальных затрат на 69% г/г, до 128,6 млрд руб. Соотношение чистого долга и EBITDA  (до  применения  МСФО  16)  к концу 2023  г.  составило  0,87x,  а  с  учетом  средств  на  срочных депозитах – 0,33x.