Рыночная оценка Nucor выглядит завышенной

Американская сталелитейная компания Nucor представила рекордные финансовые результаты в 2022 г., которые обеспечили ее акциям заметный рост. С конца сентября капитализация Nucor выросла на 58%. Однако квартальная отчетность показала отрицательную динамику на фоне снижения средних цен реализации металлопродукции и сокращения объемов продаж и загрузки сталелитейных мощностей в конце прошлого года. Хотя компания продолжает расширять свое присутствие на различных сегментах американского рынка металлопродукции, цены на сталь вряд ли вернутся на пики последних лет. Мы ожидаем заметного снижения прибыли компании по сравнению с двумя предыдущими рекордными годами. По нашему мнению, рыночная оценка Nucor выглядит завышенной.

NUE		Продавать
12М целевая цена		$ 136,57
Текущая цена*		$ 163,59
Потенциал роста		-16,5%
ISIN		US6703461052
Капитализация, млн $		41 417
EV, млн $		43 251
Количество акций, млн		253
Free float		99,41%
Финансовые показатели, млрд $
Показатель	2021	2022	2023E
Выручка	36,5	41,5	32,9
EBITDA	10,2	11,5	6,0
Чистая прибыль	6,9	7,6	4,2
DPS, $	1,72	2,01	2,04
Показатели рентабельности
Показатель	2021	2022	2023E
Маржа EBITDA	27,9%	27,6%	18,2%
Чистая маржа	18,8%	18,3%	12,7%
ROE	48,9%	41,3%	19,2%
Мультипликаторы
Показатель	LTM	2023E
EV/EBITDA	3,9	7,4
P/E	5,4	9,9
DY	1,2%	1,2%

Мы присваиваем рекомендацию "Продавать" по акциям Nucor с целевой ценой $ 136,57 с горизонтом 12 месяцев. Потенциал снижения к текущей цене составляет 16,5%.

Nucor Corporation — крупнейшая американская сталелитейная компания с производственными мощностями в Соединенных Штатах, Канаде и Мексике и с широким ассортиментом конечной продукции для строительства, машиностроения, энергетики и других отраслей.

Nucor увеличивает присутствие на рынках металлопродукции Северной Америки, покрывая территорию небольшими производствами по выплавке стали, вторичной переработке металла и выпуску конечной продукции в непосредственной близости к потребителям.

Финансовая отчетность Nucor за 2022 г. оказалась сильной благодаря высоким средним цена реализации продукции на фоне сокращения объемов производства. Выручка выросла г/г на 13,8%, до рекордного уровня $ 41,5 млрд. Показатель EBITDA вырос на 12,7%, до $ 11,5 млрд. Прибыль на акцию составила $ 28,79 (рост г/г на 24,3%). При этом объемы продаж металлопродукции сократились г/г на 10%, а загрузка сталелитейных предприятий составила 77% по сравнению с 94% в предыдущем году.

Результаты 4 кв. отразили ухудшение конъюнктуры на фоне снижения цен реализации и сокращения спроса. Выручка снизилась кв/кв на 16,9%, EBITDA — на 30,2%, а прибыль на акцию — на 24,8% до $ 4,89. Общие отгрузки сталелитейных заводов Nucor снизились кв/кв на 13%, а конечной продукции — на 9%. Загрузка сталелитейных мощностей сократилась до 70% с 77% в предыдущем квартале.

Дивидендная политика Nucor отличается невысокой доходностью (менее 2%), но большой стабильностью. Компания выплачивает квартальные дивиденды по акциям без перерыва 5 лет с 1973 г., ежегодно увеличивая их размер. 10 февраля акционеры получат дивиденды за 3-й кв. в размере $ 0,51 на акцию.

Nucor реализует бессрочную программу buyback, общим объемом до $ 4 млрд, из которых доступными остается $ 1,1 млрд. В 2022 г. компания выкупила на открытом рынке около 20,6 млн акций по средней цене $ 134,29 за акцию.

Оценка акций по форвардным мультипликаторам EV/EBITDA и P/E относительно аналогов предполагает потенциал снижения на 17,7%, в то время как анализ стоимости по собственным историческим форвардным мультипликаторам EV/EBITDA, P/E (средним за пять лет) — потенциал снижения на 15,3%. Комбинированная оценка показывает возможность снижения от текущей цены на 16,5%.

Основными рисками для компании остаются наметившееся снижение загрузки предприятий и ожидаемые более низкие цены реализации металлопродукции по сравнению с высокими средними ценами 2021 и 2022 гг.

Описание эмитента

Nucor Corporation — крупнейшая американская сталелитейная компания с производственными мощностями в Соединенных Штатах, Канаде и Мексике.

Выпускаемая продукция включает углеродистую и легированную сталь — в прутках, балках, толстых и тонких листах, а также большой ассортимент металлопродукции для строительства, машиностроения и потребительского сектора.

Корпорация включает в себя металлозаготовительную сеть, является крупнейшим в Северной Америке переработчиком лома черных и цветных металлов, поставляет ферросплавы и производит горячебрикетированное железо прямого восстановления.

Заводы компании производят стальные слябы, балку, листовой прокат, строительные металлоконструкции, облицовочную плитку, строительную арматуру, крепеж, метизную продукцию и многое другое.

В 2022 г. 61,1% выручки Nucor принесли продажи стального проката, 34,7% — продажи различной металлопродукции и 4,2% — продажи сырья.

Акции Nucor котируются на Нью-Йоркской фондовой бирже с 1972 г. под тикером NUE. Free float составляет 99,41%.

Стратегия компании

Корпорацию Nucor отличает динамичный рост в избранном направлении деятельности. Начав более 100 лет назад с автомобилестроения (у истоков компании стоял создатель Oldsmobile) и пройдя стадию интереса к ядерным технологиям (Nucor — это сокращение от прежнего наименования Nuclear Corporation of America), компания сосредоточилась 50 лет назад на запуске по всей стране мини-заводов по переплавке металлолома. В конце 1980-х компания освоила технологию стального проката. В 2006 г. — технологию прямого восстановления железа.

В начале нового тысячелетия Nucor получила новый импульс, когда начала скупать производственные активы и в 2001–2014 гг. приобрела более 10 сталелитейных компаний. В 2008 г. Nucor купила David J. Joseph Company, одну из крупнейших компаний США по сбору и переработке металлолома. В 2016 г. Nucor объявила о создании совместного предприятия с японской JFE Steel Corporation по строительству завода в Центральной Мексике для обеспечения растущего автомобильного рынка этой страны. В том же году Nucor купила трубные заводы Independence Tube Corporation, Southland Tube Incorporated и Republic Conduit. В 2022 г. компания завершила сделку по приобретению переработчика плоского проката California Steel Industries.

К настоящему времени компания превратилась в крупнейшего американского производителя стали и металлопродукции. История предопределила стратегию Nucor, которая не концентрирует производство на гигантских металлургических комбинатах, а покрывает территорию страны сетью небольших заводов ближе к потребителям. При этом компания не ограничивается приобретениями, но и почти каждый год строит новые предприятия. Кроме сталелитейных заводов, Nucor последовательно занимает самые востребованные ниши конечной металлопродукции.

Nucor имеет по всей стране около десятка заводов по выпуску металлических конструкций и комплектующих для металлических строений, около десятка трубных заводов, расположенных вблизи листопрокатных производств, почти два десятка заводов по производству сортового проката (арматуры, прутков, швеллеров, катанки и т. п.), три завода по производству облицовочных панелей. В конце прошлого года было объявлено о намерении построить два завода по производству опор ЛЭП.

Отраслевые перспективы

По данным Worldsteel, в 2022 г. производство стали в мире сократилось на 4,2%, в том числе в Северной Америке — на 5,5%, в США — на 5,9%.

Потребление стали в США в 2023 г. может быть поддержано за счет строительства, машиностроения и модернизации инфраструктуры. Принятая в стране программа модернизации, включая транспортную инфраструктуру, должна обеспечить спрос на продукцию Nucor в ближайшие годы. Антидемпинговые пошлины на импорт стального проката защищают интересы компании от поставок зарубежных производителей.

В феврале 2022 г. администрация президента США опубликовала рекомендации по расширению использования товаров американского производства в инфраструктурных проектах, которые финансируются государством. В товарах федеральных закупок доля строительных материалов и компонентов, произведенных в США, с 2023 г. увеличена с 55% до 60%, с 2024 г. — до 65%, а к 2029 г. она должна составлять не менее 75%. Это касается и металлургической продукции.

Тем не менее возврат цен на сталь к экстремальным уровням 2021 г. вряд ли будет возможен на фоне борьбы с инфляцией. Мы ожидаем начала восстановления объемов производства Nucor и расширения его номенклатуры при стабилизации цен на металлопродукцию на уровнях ниже средних цен реализации 2021 и 2022 г.

Производственные и финансовые показатели

В 2022 г. Nucor снизила объемы производства и продаж, особенно в конце года. Однако более высокие средние цены реализации продукции обеспечили рост годовых финансовых показателей.

Общий объем отгруженной сторонним покупателям продукции составил в 2022 г. примерно 25,524 млн тонн, что на 10% меньше, чем в 2021 году. При этом средняя цена реализации за тонну в 2022 году увеличилась г/г на 26%. Благодаря этому консолидированный чистый объем продаж увеличился г/г на 14% и составил рекордные $ 41,51 млрд. Показатель EBITDA вырос г/г на 13%, до $ 11,5 млрд. Чистая прибыль на акцию составила $ 28,79 по сравнению с $ 23,16 годом ранее.

Nucor: финансовые результаты за 4-й кв. и 12 мес. 2022 г.

Показатель (млн $)	4Q 2022	3Q 2022	Изм., %	4Q 2021	Изм., %	2022	2021	Изм., %
Чистые продажи	8 724	10 501	-16,9%	10 364	-15,8%	41 512	36 484	13,8%
EBITDA	1 848	2 647	-30,2%	3 262	-43,4%	11 477	10 183	12,7%
Маржа EBITDA	21,2%	25,2%	-4,0 п.п.	31,5%	-10,3 п. п.	27,6%	27,9%	-0,3 п. п.
Чистая прибыль акц.	1 256	1 695	-25,9%	2 250	-44,2%	7 607	6 859	10,9%
Прибыль на акцию, $	4,89	6,50	-24,8%	7,97	-38,6%	28,79	23,16	24,3%
FCF	2 016	2 343	-14,0%	2 196	-8,2%	8 124	4 609	76,3%

Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам"

В 4-м кв. 2022 г. общие отгрузки сталелитейных заводов снизились на 13% по сравнению с 3-м кв. 2022 г. и 4-м кв. 2021 г. Загрузка сталелитейных заводов Nucor в 4-м кв. составила 70% по сравнению с 77% в 3-м кв. 2022 г. и стала самой низкой со 2-го кв. 2020 г. Отгрузки металлопродукции в сегменте Downstream внешним покупателям в 4-м кв. 2022 г. снизились кв/кв на 9% и увеличились г/г на 2%.

Средняя цена реализации за тонну в 4-м кв. 2022 г. упала на 7% кв/кв и на 6% г/г, что отразилось на заметном снижении квартальных финансовых показателей.

Nucor: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей

Показатель	2019	2020	2021	2022	2023E	2024E
Отчет о прибылях и убытках, млн $
Выручка	22 589	20 140	36 484	41 512	32 855	31 131
EBITDA	2 672	2 398	10 183	11 477	5 993	5 454
Чистая прибыль	1 299	1 003	6 859	7 607	4 170	3 565
Рентабельность
Рентабельность EBITDA	11,8%	11,9%	27,9%	27,6%	18,2%	17,5%
Рентабельность чистой прибыли	5,7%	5,0%	18,8%	18,3%	12,7%	11,5%
ROE	12,5%	9,3%	48,9%	41,3%	19,2%	15,2%
Показатели денежного потока, долга и дивидендов
FCF	1 332	1 154	4 609	8 124	2 255	1 906
Чистый долг	2 558	2 293	3 067	1 834	1 509	1 474
Чистый долг / EBITDA	0,96	0,96	0,30	0,16	0,25	0,27
Дивиденды, $ на акцию	1,60	1,61	1,72	2,01	2,04	2,08

Источник: Reuters, расчеты ФГ "Финам"

Выплаты акционерам

Несмотря на планомерное расширение бизнеса, компания активна в возврате доходов акционерам. В 2022 г. Nucor вернула акционерам около $ 3,3 млрд в форме дивидендов и выкупа акций.

Дивидендная политика Nucor не отличается высокой доходностью, но отличается стабильностью. Компания выплачивает квартальные дивиденды по акциям без перерыва с 1973 г., ежегодно увеличивая их размер. 14 декабря 2022 г. Nucor Corporation в 50-й раз объявила об очередном, увеличении регулярных ежеквартальных денежных дивидендов. Выплата 199-х по счету квартальных дивидендов в размере до $ 0,51 на акцию будет произведена 10 февраля 2023 г. акционерам, которые были в реестре по состоянию на 30 декабря 2022 г.

Источник: данные Reuters

С 2021 г. Nucor осуществляет бессрочную программу обратного выкупа акций компании на открытом рынке на общую сумму до $ 4 млрд. В 2022 г. выкуплено около 20,6 млн акций по средней цене $ 134,29 за акцию. Около $ 1,10 млрд остаются доступными для продолжения buyback.

Оценка

Для анализа стоимости акций Nucor мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов, а также оценку по собственным историческим мультипликаторам.

В сравнении с аналогами мы использовали мультипликаторы P/E и EV/EBITDA по прогнозным показателям на 2023 и 2024 гг. относительно сопоставимых эмитентов — крупнейших публичных сталелитейных компаний. Такая оценка дает нам целевую капитализацию $ 34,1 млрд.

Анализ стоимости по собственным историческим форвардным мультипликаторам (средним за 5 лет) P/E (9,1х) и EV/EBITDA (5,9х) дает целевую оценку капитализации $ 35,1 млрд.

Комбинированная оценка капитализации на горизонте 12 месяцев составляет $ 34,5 млрд, а целевая цена акций Nucor — $ 136,57, что ниже текущей цены на 16,5%. Это соответствует рейтингу "Продавать".

Средняя целевая цена акций Nucor по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 147,4 (апсайд отсутствует, потенциал снижения от текущей цены — 11,4%), рейтинг акции — 2,6 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).

Оценка целевой цены акций Nucor аналитиками BNP PARIBAS EXANE составляет $ 150 (рекомендация — NEUTRAL), CREDIT SUISSE — $ 140 (OUTPERFORM), SEAPORT GLOBAL SECURITIES — $ 180 (BUY), BAPTISTA RESEARCH — $ 145 (UNDERPERFORM).

Компания	Кап-я, млн $	P/E 2023E	P/E 2024E	EV/EBITDA 2023E	EV/EBITDA 2024E
Nucor Corp	41 417	9,9	11,6	7,4	8,1
ArcelorMittal	25 916	9,0	5,8	4,6	3,9
Baoshan Iron & Steel	19 948	9,4	8,3	5,3	5,0
JSW Steel	21 047	15,8	10,6	8,3	6,6
Posco	20 531	7,2	6,0	4,5	3,9
CITIC Pacific Special Steel Group	14 084	10,5	9,7	7,5	7,0
Tata Steel	16 332	10,7	8,3	6,4	5,6
China Steel	16 444	37,2	22,5	13,0	11,7
Nippon Steel	20 107	5,7	6,4	5,1	5,0
Steel Dynamics	21 306	10,8	14,2	7,1	9,0
Медиана		10,1	9,5	6,2	5,9
Показатели для оценки, млн $		Чистая прибыль 2023E	Чистая прибыль 2024Е	EBITDA 2023Е	EBITDA 2024Е
		4 170	3 565	5 993	5 454
Целевая капитализация, млн $		43 977	29 581	35 241	27 472
Средняя целевая кап-я, млн $	34 068
Целевая цена	$ 134,56
Для справки:
Количество акций, млн шт.	253
Чистый долг, млн $	1 834
Доля меньшинства, млн $	1 155

Источник: Reuters, оценки и расчеты ФГ "Финам"

Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс "Продвинутый инвестор".

Акции на фондовом рынке

Акции Nucor в последние годы показывают в среднем более высокую динамику относительно рынка и чрезвычайно высокую волатильность, отражая, с одной стороны, динамику цен металлопродукции и спроса на сталь со стороны строительной отрасли, а с другой — риски замедления деловой активности и рецессии американской экономики. За полный год (по состоянию на закрытие рынка 09.02.2023 г.) акции Nucor выросли на 36,2%, в то время как отраслевой индекс S&P 500 Materials отступил на 4,5%, а индекс широкого рынка S&P 500 опустился на 11,0%.

Источник: Bloomberg

Технический анализ

На недельном графике котировки акций Nucor приближаются к историческим максимумам в районе чуть ниже $ 188, где рискуют встретить сильное сопротивление. Мощная поддержка сформировалась выше отметки $ 100. От этих границ акции склонны отскакивать, имея целью середину этого диапазона.

Источник: finam.ru

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 10.02.2023.

* Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.