Рубль выглядит чересчур крепким. Надолго ли?
Валютный стресс, выраженный отклонениями фактического курса рубля от модельных значений, ориентированных на цену нефти и инфляцию, оказался ниже, чем в кризис 2008-2009 годов. Сейчас рубль находится в фазе избыточного укрепления, что вызвано существенным снижением спроса на иностранную валюту. Причин несколько: режим жесткого контроля за выводом капитала из страны, сжатие импорта и жесткое санционное давление, обуславливающее отсутствие спроса на валюту. После резкой девальвации в феврале-марте уже в апреле курс рубля стал устойчиво укрепляться.
По аналогии со стрессом 2008-2009 годов возврат рубля к "равновесным" модельным уровням может занять от 1,5 до 2 лет.
Индекс валют стран ЕМ к USD (01.2014=100%)
Источник: ПСБ Аналитика
Отметим, что резкое укрепление рубля невыгодно экспортерам и бюджету, финансовые балансы которых ухудшаются. Бюджет пока защищен сверхдоходами от высоких сырьевых цен. Поэтому сильно страдают, в первую очередь, экспортеры, имеющие малый запас маржи и/или неспособные быстро переориентировать поставки с ЕС на Азию (металлургия, деревообработка и т.д.).
С учетом охлаждения мировой экономики и вероятного ослабления цен на нефть, а также ввиду накопленного влияния санкций на экспорт и оживления импорта прогнозируем ослабление рубля до 70-80 руб. за доллар к концу года. Вероятное восстановление валютных интервенций в рамках "бюджетного правила" поможет ускорить ослабление рубля к более фундаментально обоснованным уровням.
Отклонение курса рубля от модельной оценки
Источник: ПСБ Аналитика
Россия: кризис "погасят" кредитом. ЦБ переходит к активным стимулам. После стабилизации инфляционных ожиданий и на фоне резкого укрепления рубля Банк России начал цикл снижения ключевой ставки. Уже к середине 2022 г. ставка была снижена к докризисным значениям (9,5%). При этом относительно уровня инфляции ставка стала глубоко отрицательной – денежно-кредитная политика перешла в область активного стимулирования экономики.
Однако пока снижение ставки не привело к восстановлению кредитной активности. Экономике нужен более существенный стимул, в том числе, с учетом усиления рисков развития дефляционных процессов и повышенной склонности населения и бизнеса к сбережениям. Ждем, что к концу 2022 года ставка будет понижена, как минимум, до 8%. Вероятность более сильного снижения существенна, составляет 25% и, в отсутствие новых вводных, может продолжить увеличиваться.
Инфляция и процентная политика Банка России
Источник: Банк России, Росстат, ПСБ Аналитика
Причиной более активного снижения ключевой ставки может стать усиление дефляционных процессов в экономике. В потребительском сегменте уже наблюдается выраженная сезонная дефляция на продукты питания. Также устойчиво снижаются цены на ряд непрод.товаров (стройматериалы, лекарства, электронику). Отчасти это коррекционный эффект их избыточного повышения. Однако при сохранении "крепкого" рубля процесс снижения цен может продолжиться. Также фиксируется развитие дефляции в сырьевой промышленности, что может оказать влияние на прочие отрасли экономики.
По нашему базовому прогнозу, во втором полугодии ценовая ситуация стабилизируется. Риски более выраженного дефляционного сценария будут сохраняться, способствуя дальнейшему поступательному снижению ключевой ставки.
Сценарный среднесрочный прогноз ключевой ставки
Источник: ПСБ Аналитика