Рубль - finita la comedia?

Если февраль и март текущего года можно назвать фазой восстановления национальной валюты, то на вторую половину апреля и первую половину мая пришлась фаза стабилизации. Снижение волатильности курса национальной валюты сформировало на рынке ожидания того, что ухудшение ситуации и повторение сценария ноября прошлого года уже не будет. Кроме того, удерживание нефтяных котировок выше уровня 65 долл. за барр., после продолжительного нахождения рубля вблизи отметки 50 руб. по отношению к доллару, позволило рублю предпринять попутку опуститься ниже этого значения. Однако обозначенная ранее позиция монетарных властей ограничить чрезмерное укрепление рубля, на этот раз проявилась в начале валютных интервенций с лимитом 100-200 млн долл. в день, что не позволило рублю на продолжительный период укрепиться ниже отметки 50 руб. за доллар. Коррекция на локальном валютном рынке, наступившая с началом снижения цен на нефть и совпавшая с завершением налогового периода, вновь напомнила участникам рынка о том, как неустойчиво равновесие национальной валюты. При этом можно отметить, что помимо коррекции нефти и снижения спроса на рублевую ликвидность национальная валюта лишилась и других факторов поддержки. Факторы влияния на курс рубля Возврат валютной ликвидности Банку России Так, на протяжении всего мая можно было наблюдать сокращение объемов задолженности банковской системы перед ЦБ по инструментам валютного фондирования. С одной стороны, плавное снижение лимитов ЦБ было обусловлено низким спросом, что свидетельствует об избыточном предложении долларов. С другой, для погашения задолженности перед ЦБ валюту все же придется изымать из обращения, что повысит на нее спрос. По нашим ожиданиям, Банк России планирует довести совокупный объем задолженности по инструментам валютного фондирования до уровня 30-32 млрд долл. То есть, банкам придется изъять из системы порядка 3-5 млрд долл. для погашения долга перед ЦБ. Выплаты по внешнему долгу Еще одним фактором, который усилит спрос на доллары, можно назвать предстоящие в июне выплаты по внешнему долгу, которые превышают 10 млрд долл. Следует отметить, что сами по себе выплаты не столь существенные, как февральские (18,5 млрд долл.) и сентябрьские (16,1 млрд долл.), однако они крупнее, чем были в апреле и мае. Мы не исключаем, что компании и банки могли начать аккумулировать валютные позиции под предстоящие выплаты еще в апреле и мае, и рассчитывать на агрессивные покупки не следует. Тем не менее, любое изъятие валютной ликвидности из системы отражается на балансе спроса и предложения. Дивидендные выплаты Предстоящие дивидендные выплаты российских компаний. Так, на летний период предстоит выплата дивидендов крупнейшими публичными компаниями, суммарный объем которых, по нашим оценкам, составит приблизительно 850 млрд руб. Причем, порядка 25%-35% от этого объема будет конвертировано в валюту, что по текущему курсу составляет от 4 до 5,6 млрд долл. Не исключено, что участники рынка предпочтут сыграть на опережение с покупкой валюты. Завершение фазы укрепления рубля и довольно сильное снижение доходностей ОФЗ, которые уже отражают ожидания снижения ключевой ставки до уровня 10,5-11,0%. Подобные условия, ввиду ограниченности потенциала на дальнейший рост котировок ОФЗ, ограничивают привлекательность российского рынка для иностранного спекулятивного капитала. При этом рассчитывать на то, что спекулятивный капитал может переключить фокус внимания на сегмент корпоративного долга, на наш взгляд, не стоит ввиду низкой ликвидности бумаг. Бюджетный фактор При этом наиболее важным для позиций рубля фактором, как и ранее, будет являться цена на нефть. Напомним, что в параметры бюджета на 2015 г. заложена рублевая стоимость нефти маки Urals на уровне 3 тыс. руб., при этом образовавшийся дефицит бюджета покрывается за счет Резервного фонда. Поддержание котировок нефти выше значения, заложенного в бюджет - 50 долл. за барр., стало поводом для Министерства финансов задуматься о возможном снижении объемов расходования Резервного фонда за счет повышения доходов бюджета. Так, на текущий момент рублевая стоимость нефти находится на уровне 3250 руб. Отметим, что при рублевой цене на нефть 3000 руб. трансферты в бюджет из Резервного фонда в 2015 г. составляют 3 трлн руб., а текущий уровень позволит сэкономить активы Резервного фонда от 300 до 420 млрд руб. Факторы влияния на курс рубля Подведя итог, можно отметить, что в июне с российского рынка будет изъято порядка 14,5 млрд долл. и еще около 12 млрд долл. в июле, то есть в общей сложности получается более 26 млрд долл. в ближайшие месяцы. При этом приток спекулятивного капитала, на наш взгляд, если и будет, то весьма ограниченный. Безусловно, часть этих необходимых средств удастся компенсировать за счет сохраняющегося положительного сальдо платежного баланса. Тем не менее, негативного влияния на национальную валюту полностью избежать все же не удастся. Спрос на валюту со стороны участников, которым необходимо производить выплаты по внешним долгам, осуществлять возврат средств ЦБ по инструментам валютного фондирования, будет расти. При этом, исходя из ожиданий того, что часть уже выплаченных дивидендов, а также предстоящие перечисления акционерам пойдут на покупку валюты, в условиях незаинтересованности монетарных властей в укреплении рубля, дают основания полагать, что курс доллара может вернуться к уровню 55 руб. и выше. При этом влияние рыночных факторов по-прежнему будет вносить сильные корректировки в курс рубля по отношению к доллару в пределах ±2,5 руб.