Royalty Pharma - уникальная модель бизнеса в фармасекторе

Royalty Pharma является далеко не типичным представителем биофармацевтического сектора - компания не разрабатывает и не производит лекарства, но извлекает выгоду из наиболее успешных разработок других компаний сектора. Необычная бизнес-модель Royalty Pharma позволяет компании снизить свои риски и максимизировать прибыль, тем более что ее топ-менеджмент обладает уникальным опытом и глубокими познаниями в области поиска лучших вложений в биотехнологиях и фармацевтическом секторе. Royalty Pharma - квалифицированный "охотник" за прорывами в медицине и фундаментально недооцененный эмитент.

Мы присваиваем акциям Royalty Pharma целевую цену $ 54,4 на май 2023 года, что соответствует потенциалу роста в размере 34,3% и рекомендации "Покупать".

Royalty Pharma - домицилированная в Англии компания сектора здравоохранения со штаб-квартирой в Нью-Йорке. Royalty Pharma учреждена в 1996 году, а IPO осуществила в июне 2020 года.

Royalty Pharma является крупнейшим в биофармацевтической отрасли покупателем прав на получение роялти и инвестором в инновационные разработки. Компания выявляет перспективные возможности и приобретает права на роялти у различных организаций, в том числе ученых-новаторов, научно-исследовательских медицинских учреждений, биотехнологических и фармацевтических компаний разной величины.

Портфель Royalty Pharma состоит из роялти от 35 уже коммерциализированных препаратов и еще 10 препаратов, находящихся на стадии разработки. Из них как минимум 16 достигли статуса блокбастеров.

В портфель Royalty Pharma входят прямые поступления в виде доли от продаж блокбастеров крупных биофармкомпаний, в числе которых Imbruvica (AbbVie и Johnson & Johnson), Xtandi (Astellas и Pfizer), Tysabri (Biogen), Tremfya (Johnson & Johnson), Trodelvy (Gilead Sciences), Januvia (Merck), Promacta (Novartis), Kalydeco, Orkambi, Symdeko и Trikafta (Vertex Pharmaceuticals).

Модель бизнеса Royalty Pharma принципиально отличается от биотехнологических и фармацевтических компаний - компания не проводит собственных исследований и разработок, не имеет производства и, по сути, занимается интеллектуальным трудом - изучением биофармацевтического рынка и поиском наиболее выгодных вложений.

В силу необычной модели бизнеса Royalty Pharma берет на себя гораздо меньшие риски - компания выбирает для сделок только самые перспективные и надежные разработки с наибольшим потенциалом. Компании не нужны собственные лаборатории, производственные базы, отделы маркетинга и продаж. Все это делает издержки Royalty Pharma более управляемыми.

По итогам первого квартала Royalty Pharma зафиксировала выручку в размере $ 562 млн (-1,9% г/г) и чистую прибыль в размере $ 128 млн. На 2022 год компания ожидает выручки в диапазоне $ 2,225–2,300 млрд. Показатели маржи EBITDA и чистой маржи у Royalty Pharma невиданные для биофармацевтического сектора, а в 2023–2024 гг. станут еще выше - чистая маржа может превысить 80%.

К рискам для компании можно отнести риск принятия неудачных решений по вложениям в биофармацевтической отрасли.

Описание эмитента и факторы роста

Royalty Pharma - домицилированная в Англии компания сектора здравоохранения со штаб-квартирой в Нью-Йорке. Royalty Pharma учреждена в 1996 году, а IPO осуществила в июне 2020 года.

Royalty Pharma является крупнейшим в биофармацевтической отрасли покупателем прав на получение роялти и инвестором в инновационные разработки. Компания выявляет перспективные возможности и приобретает права на роялти у различных организаций, в том числе ученых-новаторов, научно-исследовательских медицинских учреждений, биотехнологических и фармацевтических компаний разной величины.

Портфель Royalty Pharma состоит из роялти от 35 уже коммерциализированных препаратов и еще 10 препаратов, находящихся на стадии разработки. Из них как минимум 16 достигли статуса блокбастеров.

В портфель Royalty Pharma входят прямые поступления в виде доли от продаж блокбастеров крупных биофармкомпаний, в числе которых Imbruvica (AbbVie и Johnson & Johnson), Xtandi (Astellas и Pfizer), Tysabri (Biogen), Tremfya (Johnson & Johnson), Trodelvy (Gilead Sciences), Januvia (Merck), Promacta (Novartis), Kalydeco, Orkambi, Symdeko и Trikafta (Vertex Pharmaceuticals).

Проиллюстрируем модель бизнеса Royalty Pharma двумя кейсами успешных сделок по приобретению прав на роялти. Онкологический центр Memorial Sloan Kettering Cancer Center (MSKCC) в Нью-Йорке владел лицензией и правами на получение роялти от двух блокбастеров компании Amgen, Neupogen и Neulasta, применяемых для профилактики и лечения нейтропении у больных раком. В 2004–2005 гг. MSKCC продал 80% своих прав на роялти от препаратов Neupogen/Neulasta компании Royalty Pharma за $ 400 млн, и компания много лет получала стабильные доходы от этих наименований.

НАПРАВЛЕНИЯ ПАРТНЕРСТВА ROYALTY PHARMA С БИОФАРМИНДУСТРИЕЙ

Источник: Royalty Pharma

В портфель Royalty Pharma входят прямые поступления в виде доли от продаж блокбастеров крупных биофармкомпаний, в числе которых Imbruvica (AbbVie и Johnson & Johnson), Xtandi (Astellas и Pfizer), Tysabri (Biogen), Tremfya (Johnson & Johnson), Trodelvy (Gilead Sciences), Januvia (Merck), Promacta (Novartis), Kalydeco, Orkambi, Symdeko и Trikafta (Vertex Pharmaceuticals).

Проиллюстрируем модель бизнеса Royalty Pharma двумя кейсами успешных сделок по приобретению прав на роялти. Онкологический центр Memorial Sloan Kettering Cancer Center (MSKCC) в Нью-Йорке владел лицензией и правами на получение роялти от двух блокбастеров компании Amgen, Neupogen и Neulasta, применяемых для профилактики и лечения нейтропении у больных раком. В 2004–2005 гг. MSKCC продал 80% своих прав на роялти от препаратов Neupogen/Neulasta компании Royalty Pharma за $ 400 млн, и компания много лет получала стабильные доходы от этих наименований.

В 2000 году Фонд муковисцидоза (Cystic Fibrosis Foundation) и фирма Aurora Bioscience, ныне входящая в структуру Vertex Pharmaceuticals, стали сотрудничать в области поиска терапии этого наследственного недуга. В 2012 году FDA одобрила первый препарат для лечения муковисцидоза Kalydeco, а в 2015 году одобрен следующий препарат, Orkambi. В 2014 году фонд продал свои права на получение роялти от препаратов компании Royalty Pharma за $ 3,3 млрд.

Препараты от муковисцидоза продолжают приносить компании солидный доход - в частности, в первом квартале 2022 года поступления роялти от препаратов Vertex Pharmaceuticals составили  $ 202 млн (на 21% больше, чем годом ранее) и внесли наибольшую долю в выручку Royalty Pharma. За весь 2021 год препараты от муковисцидоза принесли Royalty Pharma $ 702 млн.

Royal Pharma является бесспорным лидером в области приобретения прав на получение роялти в биофармацевтике. За 2012–2021 гг. компания совершила сделки на общую сумму более $ 17 млрд. По данным самой компании, ее ближайший конкурент за это время совершил сделки всего на $ 2,8 млрд. Пока Royal Pharma нет равных в "охоте" за роялти от перспективных разработок.

За последние 6 месяцев акции Royalty Pharma показывают динамику лучше рыночной - находятся в минусе на 3,5%, тогда как индекс S&P 500 потерял 16,6%, и близкую к доходности фармсектора - отраслевой индексный фонд iShares U.S. Pharmaceuticals ETF за тот же период просел на 3,2%. Мы полагаем, что акции Royalty Pharma смогут предпринять отскок в среднесрочной перспективе и покажут доходность выше рыночной в силу фундаментальной недооцененности.

ДИНАМИКА ДОХОДНОСТИ АКЦИЙ ROYALTY PHARMA, ISHARES US PHARMACEUTICALS ETF И ИНДЕКСА S&P 500 ЗА 6 МЕСЯЦЕВ

Источник: Seeking Alpha

Модель бизнеса Royalty Pharma принципиально отличается от биотехнологических и фармацевтических компаний - компания не проводит собственных исследований и разработок, не имеет производства и, по сути, занимается интеллектуальным трудом - изучением биофармацевтического рынка и поиском наиболее выгодных вложений.

За годы деятельности Royalty Pharma аккумулировала глубокие профессиональные познания в данной области, и опыт основателя и CEO компании Пабло Легорреты в этом весьма помогает. Легоррета инвестирует в фармацевтические роялти более 20 лет, и в глобальном масштабе вряд ли найдется специалист с сопоставимым опытом.

В силу необычной модели бизнеса Royalty Pharma берет на себя гораздо меньшие риски – компания выбирает для сделок только самые перспективные и надежные разработки с наибольшим потенциалом. Компании не нужны собственные лаборатории, производственные базы, отделы маркетинга и продаж. Все это делает издержки Royalty Pharma более управляемыми.

Самый доходный актив Royalty Pharma связан с терапией муковисцидоза, самого распространенного у европеоидной расы аутосомно-рецессивного заболевания, сильно ограничивающего продолжительность жизни человека. В прошлом больные муковисцидозом умирали в возрасте чуть старше 20 лет. С появлением препаратов Vertex Pharmaceuticals в странах Запада средняя продолжительность жизни больных повысилась до 40–48 лет. США - страна, в которой муковисцидоз встречается чаще, чем где-либо. От этого недуга страдает около 30 тыс. жителей США. Каждый год в США подтверждается около 1 тыс. новых случаев муковисцидоза. В глобальном масштабе больных этим недугом насчитывается свыше 70 тыс. Во многих странах с недостаточно развитой медициной данный диагноз попросту не ставится, в мире живут тысячи страдающих муковисцидозом людей без надлежащего диагноза и лечения. Vertex Pharmaceuticals занимает около половины рынка терапии муковисцидоза, а остальную половину занимают средства симптоматического лечения. В силу того что только препараты Vertex Pharmaceuticals воздействуют непосредственно на причину заболевания, позиции компании на данном рынке непоколебимы - она практически монополист. С учетом высокой цены препаратов и большого давления общественности и врачей на правительства стран в плане закупок жизненно необходимых больным муковисцидозом лекарств выручка Vertex Pharmaceuticals неизбежно продолжит показывать уверенную положительную динамику в ближайшие годы. Поэтому и Royalty Pharma в обозримые годы будет получать растущие суммы роялти от препаратов для лечения муковсицидоза. Стоит отметить, что ключевой препарат Trikafta/Kaftrio защищен патентами как минимум до 2037 года в США и ЕС.

Интересно, что компания Уоррена Баффетта Berkshire Hathaway в третьем квартале 2021 года вложила $ 475 млн в акции Royalty Pharma.

Финансовые показатели

Годовая выручка Royal Pharma демонстрирует положительную динамику, которая в 2022–2023 гг., как ожидается, продолжится. Чистая прибыль компании в 2022–2023 гг., согласно прогнозам, тоже покажет рост.

Источник: данные компании, MarketScreener

Показатели маржи EBITDA и чистой маржи у Royalty Pharma невиданные для биофармацевтического сектора, а в 2023–2024 гг. станут еще выше - чистая маржа может превысить 80%. Это обусловлено уникальной моделью бизнеса компании.

Источник: данные компании, MarketScreener

По итогам первого квартала Royalty Pharma зафиксировала выручку в размере $ 562 млн (-1,9% г/г) и чистую прибыль в размере $ 128 млн. На 2022 год компания ожидает выручки в диапазоне $ 2,225–2,300 млрд.

В первом квартале Royalty Pharma вложила $ 450 млн в партнерство с Cytokinetics по ее экспериментальному препарату третьей фазы aficamten, исследуемому на предмет эффективности при гипертрофической кардиомиопатии. В феврале стали известны результаты второй фазы клинических испытаний, оказавшиеся обнадеживающими.

Кроме того, в январе стало известно о разрешении на применение препарата Kaftrio (Vertex Pharmaceuticals) для лечения муковисцидоза у детей 6–11 лет в Европе. Благодаря этому востребованность препарата значительно возрастет - тысячи родителей ждали одобрения этого препарата для детей младшего возраста.

Что касается дивидендов, компания начала выплачивать их в 2020 году, ожидаемая дивидендная доходность Royalty Pharma составляет 1,8% (2022E).

Оценка

Мы провели оценку Royalty Pharma методом сравнения с аналогами, основываясь на прогнозных финансовых показателях на 2022 и 2023 гг. Наша оценка рассчитывается как среднее арифметическое оценок по прогнозным величинам мультипликатора P/E на 2022 и 2023 гг. Выбор именно этого мультипликатора при оценке данной компании представляется нам наиболее уместным в силу специфики ее финансовых потоков и модели бизнеса, а другие мультипликаторы мы исключаем из рассмотрения для наиболее корректного сравнения с аналогами.

Источник: данные MarketScreener, расчеты ФГ "Финам"

Целевая капитализация Royalty Pharma составила $ 23,6 млрд, или $ 54,4 на акцию, на временной горизонт 12 мес., что эквивалентно потенциалу 34,3% к текущей цене. На основании этого мы рекомендуем "Покупать" акции Royalty Pharma.

Технический анализ

На дневном графике Royalty Pharma имеет место фаза консолидации, при этом цена отжалась от поддержки на уровне $ 36,8, и в случае пробития сопротивления на отметке $ 44,2 перед ценой откроется потенциал существенного укрепления в среднесрочной перспективе.

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 19.05.2022.