Российская экономика во 2 половине 2012 года и в 2013 году: "второе дыхание" вряд ли откроется
Российская экономика неплохо себя показала в первой половине 2012 г.: ее рост составил 4,4% в годовом сопоставлении, почти достигнув максимума после кризисного 2008 г., особенно если принять во внимание разные базы для сравнения. Главной движущей силой стал потребительский спрос, тогда как заметный рост инвестиций был обусловлен преимущественно низкой базой сравнения. На наш взгляд, инерционный рост основных экономических индикаторов может замедлиться, и у них вряд ли откроется второе дыхание во втором полугодии и 2013 г. на фоне нестабильной общемировой ситуации, а также структурных дисбалансов, характерных для сырьевых экономик, и институциональных ограничений, которые определяют настроения инвесторов.
Базовый сценарий
Долгосрочный устойчивый рост российского ВВП составляет в среднем около 2,1% в посткризисный период после 2008 г. Если предположить, что капиталовложения могут покрыть амортизацию и замещение устаревших производственных активов, то средний рост, составляющий 2,1%, может сохраниться в долгосрочной перспективе. По нашим оценкам, в конце второго квартала 2012 г. отечественная экономика работала на пределе своих производственных мощностей, свидетельствуя о том, что устойчиво высокие темпы роста могут быть достигнуты только в случае интенсивных капвложений, а в краткосрочной перспективе позитивные отклонения от долгосрочного тренда возможны только "ценой" более высокой инфляции.
Промышленное производство, похоже, не получает особенной поддержки от ослабления национальной валюты, и только серьезная девальвация рубля породит стимулы для замещения импорта. Однако это, вероятно, будет сопровождаться давлением на доходы, и в результате многие производители не смогут найти спрос на свою продукцию. Низкая конкурентоспособность в сочетании с осторожной политикой управления запасами, которой придерживаются отечественные компании, на наш взгляд, приведет к весьма умеренному росту производства в реальном секторе: 3,4% в этом году и 3,2% в 2013 г.
Учитывая низкую гибкость физических объемов ключевых экспортируемых товаров, и в соответствии с ожидаемым нами снижением цены на нефть, мы ожидаем постепенное сокращение экспортной выручки - до $510 млрд в 2012 г. и $462 млрд в 2013 г. С нашей точки зрения, объемы импорта останутся довольно стабильными, поскольку возможности импортозамещения невелики, несмотря на ожидаемое ослабление рубля. В результате положительное сальдо внешней торговли понизится до $184 млрд в этом году и $106 млрд в следующем году, почти уничтожив весь "запас прочности" текущего счета к 2013 г., когда, как мы ожидаем, последний сократится до $5,1 млрд. По нашим предположениям, рубль будет колебаться свободно, и ожидаем его ослабления вслед за падением цены на нефть (которую мы прогнозируем в 2013 г. в среднем до $90 за баррель). Платежный баланс, как мы полагаем, уравновесится при среднем валютном курсе 34,8 руб./$ в 2013 г. (vs 32,5 руб./$ в 2012 г.), т.е. стоимость корзины ЦБ РФ должна составить 38,4 руб. (36,3 руб. в 2012 г.).
Хотя ненефтегазовый дефицит сохраняется на высоком уровне, правительственный сектор станет основным выгодоприобретателем от потенциального ослабления рубля, так как последнее сделает баланс федерального бюджета почти невосприимчивым к колебаниям цены на нефть. Мы считаем, что если расходы сохранятся на объявленном уровне, то дефицит бюджета не превысит 0,1% от ВВП в 2013 г., в случае если наш прогноз валютного курса оправдается. Согласно действующему закону о бюджете, дефицит на 2013 г. запланирован в размере 1,5%, но мы считаем, что средний внутренний курс 29,7 руб./$ слишком консервативен даже при цене Urals на уровне $97 за баррель.
На наш взгляд, во второй половине 2012 г. инфляция усилится независимо от динамики потребления домашних хозяйств, отражая высокую скорость роста цен на продукты питания и эффект низкой базы второго полугодия 2011 г. К концу 2012 г. мы ожидаем, что ИПЦ прибавит, по меньшей мере, 6,5% в годовом сопоставлении, но если Банк России ужесточит монетарную политику, то, на наш взгляд, в следующем году инфляция может составить 6,0% (мы ожидаем, что цены вырастут на 5,7% в 2013 г.). Однако ужесточение денежно-кредитной политики негативно повлияет на реальный сектор, что также подтверждает наш не слишком оптимистичный взгляд на развитие российской экономики.
Альтернативные сценарии
Принимая во внимание множество неразрешенных проблем в еврозоне, вероятность ужесточения бюджетной политики в США в начале 2013 г. и потенциальное замедление китайской экономики, мы также рассмотрели пессимистичный сценарий: мы допускаем в 2013 г. падение средней цены на нефть Urals на $20 до $70 за баррель. Падение мирового спроса на ключевую экспортную продукцию России приведет к довольно быстрому сокращению профицита текущего счета. Это в свою очередь вынудит компании увеличить объем заимствований. Ослабление рубля будет означать более высокую инфляцию (в связи с высокой долей импортируемых товаров в потребительской корзине), что окажет давление на доходы, сдерживая потребление домохозяйств. ВВП в этом случае понизится приблизительно на 2-3%, в то время как рост ИПЦ ускорится до 9-10% в следующем году. По нашим оценкам, рубль упадет до 37 руб./$ (40 руб. за корзину).
Наш оптимистичный сценарий подразумевает установление цены на нефть в 2013 г. на отметке $110 за баррель, но мы считаем маловероятным, что больший приток экспортной выручки станет сильным фактором роста. Как уже было отмечено, ВВП России гораздо менее чувствителен к повышению цены на нефть, чем к ее понижению. В результате, мы ожидаем только небольшое ускорение темпов роста ВВП (до +3,2% в 2013 г.), если цена на Urals превысит наши базовые ожидания. Укрепление рубля, которое произойдет в этом случае, скорее всего, сведет на нет оставшийся оптимизм, так как отечественные производители продолжат терять свою конкурентоспособность.
Полная версия обзора