Роснефть – стабильность прежде всего
Мы начинаем покрытие ОАО "Роснефть", крупнейшей нефтедобывающей компании в России. Уникальная структура бизнеса компании, сконцентрированная внутри России, позволила ей не только благополучно пережить начальный этап кризиса, но и выйти в лидеры отрасли по операционной рентабельности. Испытание кризисом на практике показало, что Роснефть, несмотря на имеющиеся недостатки и сдерживающие рост факторы, оказалась гораздо лучше подготовленной к неблагоприятному развитию событий по сравнению с конкурентами.
- Хороший потенциал роста добычи. Крупнейшее из дочерних предприятий Роснефти – Юганскнефтегаз, на долю которого приходится 60% добычи нефти, - сохраняет существенный потенциал дальнейшего роста добычи на уровне не менее 2% в год. В целом же, ресурсная база Роснефти гораздо менее истощена по сравнению со среднероссийским показателем. Это, в свою очередь, отражается в меньших, чем у конкурентов, издержках на добычу, которые составляют для Роснефти порядка $2,2 на баррель.
- Перспективные проекты в добыче. Наиболее перспективный актив Роснефти – Ванкорское месторождение в Восточной Сибири. К 2015 доля добычи нефти с этого месторождения должна достигнуть 17%. Это месторождение также должно стать объектом существенных налоговых послаблений.
- Выгодная в условиях кризиса бизнес стратегия. Роснефть ведет крайне консервативную политику в отношении новых приобретений. Это обусловлено, прежде всего, высокой долговой нагрузкой. Тем не менее, именно такая политика позволила Роснефти выстроить структуру бизнеса, оказавшуюся весьма устойчивой в кризисной ситуации. Почти 90% производственных издержек Роснефти номинировано в рублях, что позволяет компании получать существенные выгоды от обесценения рубля, произошедшего в период кризиса.
- Высокий потенциал роста в нефтепереработке. В будущем компания изучает возможность инвестирования в строительство крупных НПЗ в России и Китае, способных увеличить перерабатывающие мощности компании почти в полтора раза. Это должно обеспечить потенциал роста компании в долгосрочном периоде.
- Успешная стратегия финансирования. Долговая нагрузка Роснефти является одной из наивысших в отрасли. Коэффициент долг/собственный капитал составляет порядка 56%. Тем не менее, Роснефть ведет продуманную политику по погашению своего долга. Компания генерирует достаточно свободного денежного потока, чтобы оперативно обслуживать и погашать свои долговые обязательства. Даже в кризисный 2009 год соотношение долг/EBITDA не превышает трёх. А достаточную финансовую устойчивость придаёт долгосрочный кредит на $15 млрд., взятый у Китая.
Основными рисками при инвестировании в компанию являются ее зависимость от государства и принятие политических решений в ущерб интересам акционеров. В производственном сегменте мы видим риски невыполнения планов по добыче газа из-за ограничений в транспортировке газа. Также мы не исключаем возможность разводнения стоимости акций компании при реализации 9,4% казначейских акций в будущем.
В соответствии с нашими прогнозами, выручка компании с 2009 по 2018 гг. вырастет более чем в 2,5 раза, свободный денежный поток будет оставаться положительным и будет расти со средним темпом 9,7%, при том что рентабельность EBITDA будет снижаться с 28% в 2009 году до 20% в 2018-м.
По результатам проведенной нами оценки справедливой стоимости акций компании Роснефть методом дисконтированных денежных потоков мы присваиваем им рекомендацию "Покупать" с целевой ценой $7,42 за акцию на август 2010 года.