«Роснефть» — нефтяник с перспективами роста бизнеса

«Роснефть» выделяется в секторе наличием масштабного проекта развития «Восток Ойл», который пользуется активной поддержкой государства и в долгосрочной перспективе может позволить нефтянику нарастить добычу. Краткосрочно «Роснефть» выигрывает от высокой доли премиального сорта ESPO в выручке, что вместе с повышенными рублевыми ценами на нефть в целом позволяет компании сокращать долговую нагрузку и предлагать инвесторам неплохую для нее с перспективами роста бизнеса дивидендную доходность.

Мы присваиваем акциям «Роснефти» рейтинг «Покупать» с целевой ценой 669,7 руб. на горизонте 12 мес. Апсайд составляет 15,3%.

«Роснефть» — крупнейшая в России и вторая в мире нефтегазовая компания по объемам добычи. Деятельность «Роснефти» охватывает добычу и переработку нефти и газа, сеть АЗС и нефтехимию.

«Роснефть» в первую очередь выделяет наличие перспектив развития. Компания продолжает реализовывать проект «Восток Ойл», который пользуется поддержкой государства и может быть полностью ориентирован на рынки АТР. Первая нефть на проекте может быть получена уже в 2024 году, а к 2030 году добыча по плану должна достигнуть 2–2,3 млн б/с.

Краткосрочно «Роснефть» поддерживают повышенные рублевые цены на нефть. Даже после локального укрепления рубля Urals стоит около 6 300 руб. за баррель, что является повышенным по историческим меркам значением, которое, на наш взгляд, может сохраниться и в следующем году на фоне действий ОПЕК+ и ограниченного потенциала укрепления рубля из-за роста расходов бюджета.

«Роснефть» стабильно выплачивает дивиденды дважды в год. Политика компании предполагает выплату 50% нескорректированной прибыли по МСФО. По нашим оценкам, суммарные дивиденды за 2023 год могут составить 71 руб., что соответствует 12,2% доходности — неплохое значение с учетом перспектив развития бизнеса.

В первом полугодии «Роснефть» показала сильную динамику финансовых результатов. Выручка компании снизилась на 24,9% г/г, до 3 886 млрд руб., скорр. EBITDA — на 5,1% г/г, до 1 401 млрд руб., но чистая прибыль акционеров увеличилась на 45,2% г/г, до 652 млрд руб. Рост маржинальности связан как с отсутствием списаний, так и с позитивным влиянием наличия премиального сорта ESPO в выручке.

Во втором полугодии годовая динамика финансовых результатов может улучшиться на фоне роста рублевых цен на нефть. По итогам года мы ожидаем роста выручки на 5,7% г/г, до 9 461 млрд руб., и чистой прибыли акционеров на 81,4% г/г, до 1 504 млрд руб.

Для расчета целевой цены акций «Роснефти» мы использовали оценку по мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/DPS на 2023 и 2024 год относительно международных аналогов. Для учета странового риска использован дисконт 15%. Наша оценка предполагает апсайд 15,3%.

Ключевыми рисками для акций «Роснефти» являются возможность снижения цен на нефть, укрепления рубля или ужесточения санкций против сектора. Также негативно на кейс компании могут повлиять очередные списания или рост налоговой нагрузки на сектор.

Описание компании

«Роснефть» — крупнейшая в России и вторая в мире нефтегазовая компания по объемам добычи. Деятельность «Роснефти» охватывает добычу и переработку нефти и газа, сеть АЗС и нефтехимию. Порядка 93% выручки компания получает от продажи нефти и нефтепродуктов, а доля газа и нефтехимии в выручке пока что пренебрежимо мала. Ключевыми регионами продаж являются Россия и Азия (в основном Китай и Индия). Внутри России «Роснефть» в основном продает нефтепродукты с собственных НПЗ, в то время как на азиатское направление идет больше сырой нефти.

Рыночные тенденции и стратегия

В последние два месяца мировые цены на нефть марки Brent снизились с максимума более чем $ 97 за баррель до $ 80 за баррель на фоне относительно слабых макроэкономических данных в США и Китае, роста предложения в некоторых странах (например, в Гайане) и снижения вероятности влияния конфликта на Ближнем Востоке на рынок нефти. Теперь многое будет зависеть от дальнейших действий ОПЕК+ — ближайшее заседание альянса состоится 30 ноября, хотя изначально оно ожидалось уже 26 ноября. Перенос, согласно слухам, связан с небольшими разногласиями среди членов альянса. Саудовская Аравия может не продлить добровольное сокращение добычи на 1 млн б/с, если другие члены ОПЕК+ не поддержат сокращение добычи или не пересмотрят свои базовые уровни добычи.

В базовом сценарии мы полагаем, что члены ОПЕК+ смогут договориться, и рынок нефти останется в состоянии небольшого искусственного дефицита и в начале 2024 года. В то же время макроэкономические риски и умеренный рост добычи вне стран ОПЕК+ будут сдерживать рост цен. На фоне сочетания данных факторов допускаем, что мировые цены могут остаться в диапазоне $ 80–90 за баррель, что является комфортным для производителей значением. Что касается российского основного сорта Urals, то его дисконт к сорту Brent сократился с более чем $ 30 за баррель в начале года до $ 9,6 за баррель в октябре, что позволило ему в последние месяцы подорожать сильнее, чем Brent.

Локальным негативом для российских нефтяников стало укрепление рубля. Указ об обязательной продаже валютной выручке привел к снижению курса доллара на 13%. Пока данный указ продолжает действовать, существенное ослабление рубля выглядит маловероятным. Сочетание укрепления рубля и снижения мировых цен на нефть привело к тому, что рублевые цены на сорт Urals снизились более чем с 8 000 руб. за баррель до 6 300 руб. за баррель. При этом отметим, что уровень 6 300 руб. за баррель все еще является аномально высоким по историческим меркам.

Повышенные рублевые цены на нефть трансформируются в неплохие дивиденды. Дивидендная политика «Роснефти» предполагает выплату 50% прибыли по МСФО. По итогам первого полугодия СД компании рекомендовал выплатить 30,8 руб. на акцию (5,3% доходности). При этом второе полугодие, как мы ожидаем, будет сильнее благодаря росту рублевых цен на нефть. На этом фоне выплаты за весь год могут составить 71 руб. на акцию, что соответствует 12,2%, а это неплохое значение с учетом низкой для сектора нормы выплат и наличия перспектив роста бизнеса.

Текущую ситуацию на рынке нефти наши эксперты регулярно обсуждают на бесплатных, прямых эфирах, регистрируйтесь.

Основным долгосрочным преимуществом «Роснефти», конечно, является развитие масштабного проекта «Восток Ойл». Местоположение проекта позволяет проявлять логистическую гибкость и в случае необходимости поставлять нефть как на Запад, так и на Восток, в связи с чем он может быть полностью ориентирован на рынки АТР. Запасы на входящих в «Восток Ойл» месторождениях являются традиционными, что позволяет «Роснефти» обойтись без западных технологий.

На текущий момент данный проект фактически стратегически значимый в масштабах РФ. В 2021 году инвестиции в него оценивались представителями «Роснефти» более чем в 10 трлн руб. На длинном горизонте проект позволит выполнить ряд важных для государства задач: заполнение Северного морского пути и увеличение доли РФ в китайском и индийском импорте нефти. На этом фоне «Восток Ойл» пользуется активной поддержкой государства и получает налоговые льготы.

Напомним, согласно исходному плану, добыча на проекте должна начаться уже в 2024 году, а к 2030 году достигнуть 2–2,3 млн б/с, что позволит «Роснефти» стать одним из немногих российских нефтяников, имеющих перспективы по росту добычи. При этом мы полагаем, что задержки в реализации из-за логистических проблем и превышение плана по капитальным затратам в 10–11 трлн руб. вероятны, однако в базовом сценарии «Восток Ойл» будет достроен, о чем регулярно заявляют представители «Роснефти».

На более долгосрочном горизонте в периметр «Восток Ойла» может войти и производство СПГ. Соответствующая ресурсная база у проекта есть, а Игорь Сечин в своих выступлениях периодически упоминает тот факт, что спрос на газ в Китае к 2040 году почти удвоится и составит 660 млрд кубометров, это делает Китай перспективным рынком сбыта. Однако реализация подобного проекта, если и состоится, то не раньше начала следующего десятилетия.

Риски

• Ключевым риском для «Роснефти» является возможность дальнейшего снижения рублевых цен на нефть из-за слабости мировой экономики и ненулевой вероятности дальнейшего укрепления рубля.
• При ухудшении макроэкономической ситуации нельзя исключать новых списаний активов, что в случае «Роснефти» уменьшает дивидендную базу.
• Не исключено дальнейшее повышение налоговой нагрузки на нефтегазовый сектор, если дефицит бюджета РФ будет увеличиваться.
• Западные страны могут попытаться усилить давление на покупателей российской нефти для соблюдения потолка $ 60 за баррель.

Финансовые результаты

В первом полугодии «Роснефть» нарастила маржинальность бизнеса в годовом выражении. Выручка компании снизилась на 24,9% г/г, до 3 886 млрд руб., скорр. EBITDA — на 5,1% г/г, до 1 401 млрд руб., а чистая прибыль акционеров увеличилась на 45,2% г/г, до 652 млрд руб.

Впечатляющая годовая динамика финансовых показателей «Роснефти» и значительный рост маржинальности, как и в первом квартале, в первую очередь связан с существенной долей сорта ESPO в выручке. Сейчас сорт ESPO экспортируется в Китай с дисконтом к Brent менее чем $ 5 за баррель, однако НДПИ и прочие налоги считаются исходя из стоимости сорта Urals, который во втором квартале имел около $ 20–25 за баррель дисконта к Brent. В третьем квартале разница между ценами Urals и ESPO продолжила сокращаться на фоне снижения дисконта, однако она все еще позволяет «Роснефти» зарабатывать дополнительную прибыль.

Рост выручки в квартальном выражении преимущественно связан с увеличением рублевой цены на нефть. При этом более слабая динамика EBITDA и чистой прибыли вызвана сокращением разницы между ценой сортов Urals и ESPO. Также отметим, что операционные результаты во втором квартале перешли к небольшому снижению на фоне добровольного сокращения добычи со стороны РФ.

«Роснефть»: финансовые результаты за 1П 2023, млрд руб.

Источник: данные компании

Во втором полугодии рублевые цены на нефть были значительно выше, что может привести к более высоким финансовым результатам. При этом отметим, что разница между ценой Urals и ESPO во втором полугодии снизилась на фоне подорожания Urals, это, вероятно, окажет давление на маржинальность «Роснефти». В целом по итогам года мы ожидаем роста выручки на 5,7% г/г, до 9 461 млрд руб., и чистой прибыли акционеров на 81,4% г/г, до 1 504 млрд руб. Более сильный рост чистой прибыли объясняется как наличием сорта ESPO в выручке, так и ожидаемым нами отсутствием списаний активов. Отметим также, что в следующем году мы ожидаем, что курс доллара составит в среднем 90 руб., а стоимость Urals — $ 70 за баррель, что предусматривает умеренный рост финансовых результатов г/г.

«Роснефть»: историческая и прогнозная динамика ключевых показателей по МСФО, млрд руб.

Источник: данные компании, прогнозы ФГ «Финам»

Оценка

Для расчета целевой цены акций «Роснефти» мы использовали сравнение по мультипликаторам относительно китайских и европейских аналогов. Для учета странового риска использован дисконт 15%.

Такая оценка дает целевую цену обыкновенных акций «Роснефти» 669,7 руб. Это соответствует апсайду 15,3% и рейтингу «Покупать».

Источник: Reuters, расчеты ФГ «Финам»

Акции на фондовом рынке

За последний год акции «Роснефти» умеренно опередили широкий рынок и нефтегазовый сектор. Сильная динамика в основном связана с низкой базой финансовых результатов прошлого года из-за списаний активов и выигрышей от наличия сорта ESPO в выручке. В то же время «Роснефть» сочетает неплохую для сектора дивидендную доходность, планы по развитию бизнеса и имеет потенциал по снижению долга. На фоне влияния данных факторов допускаем, что «Роснефть» и далее будет выглядеть лучше сектора.

Техническая картина

С технической точки зрения акции «Роснефти» торгуются в рамках среднесрочного восходящего канала. В случае продолжения движения в рамках данного канала возможен рост к историческому максимуму у отметки 665,7 руб.

Научитесь самостоятельно находить и анализировать фигуры технического анализа. Посетите онлайн-курс «Практический трейдинг», старт новый группы каждую неделю.

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 23.11.2023.