Риторика ЦБ РФ на ближайших заседаниях не изменится

Российский ВВП вырос на 5,4% г/г в 1К24, спровоцировав рост реальных располагаемых доходов до сильных 5,8% г/г. Российские домохозяйства все еще сохраняют высокий показатель нормы сбережений, соответствующий 24% их трудовых доходов, однако более быстрый в сравнении с ожиданиями рост доходов способствует более быстрому восстановлению потребления. Оборот розничной торговли вырос на 10,5% г/г в 1К24, включая рост на 11,1% г/г в марте. В то же время со стороны предложения показатели менее сильные – рост промпроизводства в марте составил всего 4,0% г/г, и импорт сократился на 11% г/г в 1К24. Кроме этого, за последние недели холодные погодные условия дополнительно сместили баланс рисков в инфляционную сторону. Но есть и хорошие новости – новая конфигурация правительства позволяет надеяться на то, что контроль за расходами бюджета будет усиливаться.

Рост ВВП составил 4,2% г/г в марте: После сильного роста ВВП в феврале, когда ВВП вырос на 7,6% г/г, неудивительно, что показатель роста за март выглядит слабее. Однако, учитывая эффект базы, мы ожидали, что рост мог бы замедлиться до 3,0-4,0%, что так и не произошло. Таким образом, рост ВВП на 4,2% г/г за март следует рассматривать как сильную цифру. В результате рост ВВП за 1К24 составил 5,4% г/г против роста на 4,9% г/г за 4К23, обосновывая пересмотр прогнозов по экономическому росту в сторону повышения. Напомним, что Минэко сейчас прогнозирует рост ВВП на 2,8% г/г за 2024 г., тогда как прогноз роста экономики ЦБ РФ на 2024 г. составляет 2,5-3,5% г/г. Исходя из данных за 1К24, мы прогнозируем рост ВВП на 3,0% г/г на этот год.

Уровень безработицы снизился до 2,7% в марте, а рост реальных располагаемых доходов составил 5,8% г/г в 1К24: Сильная экономическая активность продолжает оказывать давление на рынок труда. Стабилизировавшись на уровне 2,9-3,0% в ноябре 2023- январе 2024 г., уровень безработицы в феврале снизился до 2,8% и опустился до нового минимума 2,7% в марте. Согласно апрельскому опросу ЦБ РФ, дефицит на рынке труда вырос до нового исторического максимума, что поддерживает продолжающийся рост зарплат – тогда как мы ожидали, что средние зарплаты в номинальном выражении вырастут на 18% г/г в феврале, фактический рост составил 19,3% г/г, что соответствует росту зарплат в реальном выражении на 10,8% г/г. Это привело к очень сильному росту реальных располагаемых доходов на 5,8% г/г в 1К24, как и в 2023 году.

Показатель нормы сбережений домохозяйств остается на высоком уровне и составляет 24% трудовых доходов: Отметим, что более быстрый рост доходов все еще сочетается с относительно высокими предпочтениями населения к сбережениям. Если в 2023 г. домохозяйства направляли на сбережения 21% своих трудовых доходов, в феврале этот показатель составил 24%, что является позитивным знаком. Это объясняет быстрый рост розничных депозитов на 27% г/г в марте 2024 г. с 23% г/г в конце 2023 г. В то же время два фактора в отношении сбережений заслуживают наблюдения. Во-первых, с августа 2023 г. домохозяйства снимали средства с текущих счетов, но в декабре 2023 г. и феврале-марте 2024 г. объем средств на текущих счетах вырос; после снижения с 41% в июне- июле 2023 г. доля текущих счетов сейчас стабилизировалась на уровне 35% всех розничных депозитов. Во-вторых, после устойчивого снижения валютных розничных депозитов с $91 млрд в январе 2022 г. до $41 млрд в декабре 2023 г., в 1К24 их объем оставался на уровне $44-45 млрд, демонстрируя рост предпочтений домохозяйств к сбережениям в валюте, что можно считать косвенным индикатором повышенных инфляционных ожиданий.

Оборот розничной торговли вырос на сильные 11,1% г/г в марте: Более сильный рост доходов объясняет опережающий ожидания рост оборота розничной торговли. В марте оборот розничной торговли вырос на 11,1% г/г, превысив ожидаемые нами 10% г/г, а за 1К24 рост составил 10,5% г/г. Помимо роста доходов, хорошую поддержку спросу оказывает кредитная активность: с начала 2024 г. динамика неипотечного кредитного портфеля опережает ожидания – его рост ускорился с 16% г/г в декабре до 18% г/г в марте. Совокупный розничный кредитный портфель продолжает расти темпом 23% г/г четвертый месяц подряд.

Снижение импорта на 11% г/г в 1К24 и умеренный рост промпроизводства на 4,0% г/г в марте демонстрируют усиливающееся расхождение между динамикой спроса и предложения: Особого внимания заслуживает тот факт, что более сильная в сравнении с ожиданиями динамика оборота розничной торговли сочетается с более слабой в сравнении с ожиданиями динамикой предложения. Рост промпроизводства составил 5,6% г/г в 1К24, однако рост в марте был весьма умеренным и составил 4,0% г/г. Отчасти это объясняется жесткой бюджетной политикой: среднемесячные расходы федерального бюджета в 1К24 были всего на 6% выше, чем в 2П23. Однако за этим также может стоять слабая динамика импорта – усложнение международных расчетов под угрозой вторичных санкций спровоцировало снижение импорта на 11% г/г в 1К24. Мы считаем, что более быстрый рост оборота розничной торговли в сочетании с более слабой динамикой промпроизводства и снижением импорта являются признаком растущих инфляционных рисков.

Мы ожидаем сохранение жесткой риторики ЦБ РФ: Учитывая инфляционный фон, ЦБ РФ сохранил ключевую ставку на прежнем уровне 16% на заседании 26 апреля, в соответствии с ожиданиями рынка. Жесткая риторика пресс-релиза основывается на трех пунктах. Во-первых, ЦБ РФ повысил прогнозный диапазон по ставке на 2024 г. с 13,5-15,5% до 15,0-16,0%. Во-вторых, ЦБ РФ повысил прогноз по инфляции до 4,3-4,8% на конец 2024 г., что ниже прогноза по инфляции Минэко на уровне 5,1% и, по сути, является жестким сигналом для рынка. В-третьих, глава ЦБ РФ Э. Набиуллина указала на то, что регулятор пересмотрит нейтральную ставку на своем летнем заседании, вероятно, в сторону повышения. Мы не ждем изменения риторики на ближайших заседаниях, так как за последние недели на фоне холодной погоды и угрозы снижения урожая 2024 года баланс рисков выглядит еще более проинфляционным чем раньше. Однако хорошей новостью можно считать тот факт, что новая конфигурация правительства РФ свидетельствует о желании контролировать эффективность бюджетных расходов и по возможности держать бюджетные риски под контролем, что подчеркивает приверженность задаче вернуть инфляции к цели 4%.

*прогноз

Источники: Росстат, Альфа-Банк