РФФИ не продешевил Михаил Зак. 18 декабря 75% акций Славнефти были проданы за 1,86 млрд долл. Мы полагаем, что предложенная цена является справедливой для данного пакета. По результатам аукциона

Михаил Зак.

18 декабря 75% акций Славнефти были проданы за 1,86 млрд долл. Мы полагаем, что предложенная цена является справедливой для данного пакета. По результатам аукциона запасы компании были оценены в 1,38 долл. за барр., что является высокой ценой относительно крупнейших российских компаний нефтяного сектора. По данному показателю Славнефть превосходят лишь Сибнефть, Сургутнефтегаз и ЮКОС. Тем самым мы считаем прошедший аукцион по Славнефти успешным для РФФИ, т.к. правительству даже удалось получить премию в более чем 13% по стоимости запасов к крупнейшим нефтяникам России. При этом Славнефть, в отличии от вышеупомянутых компаний, пока не имеет столь высокого качества корпоративного управления, что отчасти негативно отражается на финансовых показателях компании. Из-за низкой ликвидности акций компании и их высокой стоимости на рынке рекомендуем «ДЕРЖАТЬ» данные ценные бумаги, в надежде на дальнейшую консолидацию в одну из компаний-победительниц.

18 декабря 2002 г. состоялся аукцион по продаже 74,95% акций нефтяной компании «Славнефть», принадлежавших российскому правительству. Стартовая стоимость выставляемого пакета составляла 1,7 млрд долл. Минимальный шаг аукциона – 20 млн долл. После шести шагов была определена конечная стоимость пакета акций Славнефти в 1,86 млрд долл., что на 9,4% выше стартовой. Это означает, что за одну акцию компании была дана цена в размере 0,5216 долл.

Многие инвесторы и ряда средств массовой информации негативно отреагировали на то, за сколько был куплен выставляемый пакет акций, и на то каким образом протекал сам аукцион и его подготовка. Свое мнение высказала Счетная палата РФ. По их оценке стартовая стоимость пакета должна была составить 2,5 млрд долл., а цена продажи –3-4 млрд долл.

В последние дни перед аукционом было отказано в участии нескольким крупным претендентам – Роснефти и CNPC. При чем, как полагали многие аналитики, участие этих компаний в аукционе могло значительно увеличить финальную стоимость выставляемого пакета. Надо заметить, что по официальной версии китайская нефтяная компания сама отказалась от претензий на Славнефть, хотя на рынке до сих пор полагаю, что данный отказ не был единоличным решением CNPC.

Негативную роль на стоимость 75% оказали отказы от покупки Славнефти со стороны ЛУКОЙЛа и, что более важно, Сургутнефтегаза. Последний, обладая огромными свободными денежными средствами, которые превышают 4 млрд долл., мог предложить за выставляемый пакет максимальную из российских компаний цену. Однако Сургутнефтегаз посчитал для себя нецелесообразным приобретать данный пакет, видимо, понимая, какие большие средства компании придется потратить для консолидации всех активов Славнефти. Напомним, что на тот момент Сибнефть купила у белорусского правительства 11% акций Славнефти; Трастовая компания (принадлежащая ТНК и Сибнефти) владела порядка 13% акций самой Славнефти, 27% акций Мегионнефтегаза (основная добывающая дочка), а также 40% акций ЯрославНОСа (основное перерабатывающее предприятии группы).

В итоге в аукционе приняли участие лишь 7 из подававших 14 заявок компаний. Победителем стала компания «Инвест Ойл», принадлежащая 50/50% Сибнефти и ТНК. При этом все семь компаний участвовавших в аукционе были аффилированы с вышеупомянутыми компаниями. Отсутствие реальной конкуренции на аукционе было одной из главных причин относительно невысокой цены проданного пакета. Хотя на наш взгляд цена, предложенная за 75% Славнефти, является не только справедливой, но и более того – дает премию правительству за проданный пакет.

Мы полагаем, что наиболее справедливый метод оценки стоимость Славнефти – это сравнение стоимости добычи и запасов компании с аналогичными показателями крупнейших нефтяных компаний России. Так, за баррель добываемой нефти и запасов Славнефти, исходя из финальной суммы аукциона, была предложена цена в размере 38,18 и 1,38 долл. соответственно. По нашим оценка, которые мы провели, основываясь на данных компаний, средняя стоимость запасов крупнейших российских нефтяных компаний составляет 1,22 долл. за барр., а добычи – 33,69 долл. за барр. Таким образом, проданный пакет Славнефти дал премию РФФИ в размере 13,3% по стоимости добычи и 13,5% по стоимости запасов.

Даже учитывая то, что Славнефть одна из крупнейших нефтяных компаний России, премия в более чем 13% за контрольный пакет акций, на наш взгляд, является хорошим выигрышем для РФФИ. Для такого вывода существует несколько оснований:

- Объемы запасов Славнефти все же меньше запасов крупнейших российских нефтяников, что снижает продолжительность деятельности и потенциал роста добычи данного предприятия.

- До последнего времени корпоративная культура компании была на очень низком уровне. Так, с начала года менеджмент Славнефти менялся дважды, что не придает инвестиционной привлекательности компании, и дает значительный дисконт при оценке акций при сравнении с крупнейшими нефтяными компаниями России.

- Из-за существования трансфертного ценообразования внутри Славнефти компания недополучала прибыль в течение последних лет. Такая же ситуация наблюдалась в нынешнем году, подкрепленная к тому же внутрикорпоративными войнами. Однако к концу года, в связи с приходом менеджмента из Сибнефти, ситуация стабилизировалась и даже улучшилась.

Все вышеупомянутые причины, на наш взгляд, должны давать значительный дисконт по акциям Славнефти. Тем самым цена, предложенная консорциумом Сибнефти и ТНК, является не только справедливой, на что указывают нынешние котировки акций компании, но и дает значительную премию продавцу 75% – РФФИ. Таким образом, мы оцениваем результаты прошедшего аукциона положительно не только для правительства России, которое сумело продать столь крупный актив за реальную стоимость, но и для нефтяного рынка в целом. Покупка Славнефти с премией, указывает на то, что российские нефтяники готовы платить за приобретение новых активов цену, соотносимую с мировыми. Мы рекомендуем «ДЕРЖАТЬ» акции Славнефти, т.к. в случае консолидации компании в Сибнефть или ТНК качество корпоративного управления резко возрастет, что приведет к улучшению финансового состояния. Этот факт даст новый потенциал роста для акций Славнефти.