Регулирование финансовых рынков становится более прогрессивным

В плане финансового регулирования январь был одним из самых примечательных месяцев за десятилетнюю историю рынков РФ.

Федеральная служба по финансовым рынкам (ФСФР) под руководством Олега Вьюгина обнародовала ряд предложений, направленных на усиление фондового рынка России с конечной целью – защитить его от «ухода» акций на иностранные биржи. Надзорные финансовые власти РФ осуществили свое право регулирования в отношении АДР и первичного размещения акций российскими компаниями, а также инсайдерской торговли и корпоративной отчетности. Правительство провело, наконец, поправки, определяющие порядок консолидации компаний и влекущие за собой существенные последствия для миноритариев.

5 января президент Путин утвердил поправки к «Закону об акционерных обществах», касающиеся прав миноритариев. Т.н. «закон о вытеснении миноритариев», вступающий в силу 1 июля, дает право компаниям, где миноритарии владеют 5% и менее капитала (в виде бумаг, находящихся в свободном обращении), осуществлять обязательный выкуп акций по цене, не превышающей их среднюю биржевую цену на отечественной бирже за предыдущие 6 месяцев. В сущности, закон устанавливает «потолок» цены выкупа акций и, соответственно, выгоден компаниям, а не их миноритарным акционерам (хотя руководство компании обязано представить подробные объяснения в отношении метода, которым рассчитана цена выкупа). Для акций, по которым сделок за предыдущие 6 месяцев не было, или по которым свободных торгов не осуществляется, цена выкупа будет определяться независимым аудитором, назначенным компанией. Акционеры обязаны ответить на предложение о выкупе акций в 35-дневный срок с момента объявления, что, с точки зрения критиков законопроекта, явно недостаточно. Первоначальная версия закона, в соответствии с которой владельцы более чем 90% голосующих акций компании (включая аффилиированных собственников) имеют право выкупить оставшиеся миноритарные доли по цене, определенной этими акционерами, прошла в Думе первое чтение в 2004 г. Этот законопроект стал объектом резкой критики со стороны защитников прав акционеров, которым удалось решение о его отправке на доработку. Второй раз законопроект был представлен в апреле 2005 г. и прошел первое чтение в июле с результатом голосования: 347-0 (на заседании 21 декабря Дума формально отвергла первый вариант закона – чисто техническая процедура). Новая версия закона поднимает «планку» в отношении обязательного выкупа с 90% до 95% (компромисс между консервативной отметкой 98%, предложенной защитниками прав акционеров, и более смелой цифрой законодателей - 90%). Другое изменение требует, чтобы те, кто владеет (или объявил о желании приобрести) свыше 30% обыкновенных и/или привилегированных акций компании, публично объявляли о своем намерении и направляли оферту о выкупе остальным акционерам. У нас пока двойственное отношение к возможным последствиям т.н. поправок о «вытеснении миноритариев». С одной стороны, их можно считать важным шагом в направлении законодательного оформления прав и обязанностей акционеров и учета законных прав самих компаний. В российском законодательстве давно ощущался недостаток в действенных механизмах, ограничивающих возможности для срыва поглощений (в частности, для предотвращения шантажа со стороны миноритариев) и способствующих завершению процесса объединения предприятий. Такие механизмы, обеспечивающие процедуру превращения компании из публичной в частную, давно стали обычной практикой на других рынках, и мы полагаем, Россия не должна быть исключением.

С другой стороны, в некоторых случаях эти поправки могут создать условия для нарушения прав миноритариев и способствовать «исходу» миноритариев из тех компаний, которые подпадают под действие нового законодательства. В первую очередь это относится к компаниям с малой или средней капитализацией с долей свободнообращающихся акций менее 10% и незначительной ликвидностью (сюда можно отнести акции банков УралСиб и Промстройбанк С-Петербург). Из числа более крупных компаний следует отметить «дочки» ТНК-BP, МГТС и Сибнефть, которые находятся на завершающей стадии слияния с материнскими структурами.

Мы полагаем, что в конечном счете практическое применение поправок будет зависеть от отношения менеджмента к корпоративному управлению. В этом смысле такие компании, как, например, ТНК-BP вряд ли пойдут на ущемление прав миноритариев, тогда как другие, не отличающиеся дружбой с миноритариями, возможно, будут действовать более прямолинейно. ФСФР завершила также разработку положения, согласно которому в виде диривативов за пределами России могут торговаться не более 35% акций компании. Ранее действовало 40%-ное ограничение. Мы полагаем, что новое положение практически не окажет влияния на АДР, уже выпущенные российскими компаниями. Что касается Газпрома, то компания согласилась скорректировать планы в отношении выпуска АДР (ранее предполагалось, что их объем составит 40% от уставного капитала). Это изменение вряд ли приведет к снижению веса бумаг Газпрома в индексе MSCI, поскольку для его расчета используется доля свободнообращающихся акций на внутренней бирже. Олег Вьюгин подчеркнул, что планов вводить новые ограничения у ФСФР нет. ФСФР решила ограничить долю акций, размещаемых в ходе IPO на зарубежных биржах, 70% от общего объема IPO. Это сделано с целью не допустить «ухода» акций на зарубежные биржи. В этих же целях существенно упрощается процедура IPO на внутреннем рынке. Например, отменяется требование о предварительной регистрации публичного предложения акций в ФСФР, на что ранее уходило до месяца. Кроме того, период, в течение которого нынешние акционеры могут приобрести акции нового выпуска сокращается с 45 до 5 дней (облегчается формирование книги заявок на внутреннем рынке). Предлагаемые изменения направлены на экспертизу в Минюст (вступают в силу через 10 дней после согласования с Минюстом).

Мы полагаем, что на предстоящее IPO Роснефти новое положение сильно не повлияет. На внутреннем рынке достаточно денег для приобретения этих бумаг ориентировочно на $2-3 млрд, что составляет 30% всего планируемого объема IPO. Мы считаем, что, несмотря на 35%- ное ограничение, компания вполне может осуществить размещение в требуемом объеме.

31 января ФСФР объявила о планах внести в правительство к маю этого года законопроект об инсайдерской торговле и механизме проведения соответствующего расследования. Законопроект предусматривает, что регулятор финансового рынка будет наделен правом запрашивать информацию у продавца, покупателя и других участников предполагаемой инсайдерской сделки. Несмотря на то, что во многих российских компаниях действуют правила, ограничивающие инсайдерскую торговлю, на уровне федерального закона никаких ограничений нет. Законопроект предполагает, что регулятор будет сообщать органам дознания о вскрытых фактах инсайдерских сделок и подавать в суд на их участников, заявил Олег Вьюгин.

Кроме того, по словам Вьюгина, ФСФР разрабатывает положения, повышающие ответственность – вплоть до уголовной – за предоставление недостоверной финансовой информации единоличными исполнительными органами компаний и членами совета. Объявление об этом было сделано в тот же день, когда в США начались судебные слушания по делу компании Enron: по-видимому, регулятор счел, что это удобный момент для поднятия вопроса о необходимости повышения прозрачности компаний и усиления мер ответственности. Несмотря на то, что эти меры, несомненно, окажут благотворное воздействие на российские компании и финансовый сектор (регулятор ставит задачу введения этических норм и принципов корпоративного управления, соответствующих международной практике), мы полагаем, что их практическая реализация может оказаться проблемой, поскольку компании всегда настороженно относились к открытости, а механизмы исполнения закона зачастую оказываются неэффективными.

Эрик ДеПой, Альфа-банк

В нашем рейтинге событий произошли изменения.

Рейтинг событий, влияющих на Российский рынок

Событие	Рейтинг	Прогноз
МАКРОЭКОНОМИКА
Общая ситуация на мировых фондовых рынках	C
Макроэкономическая ситуация в CША	C (C)
Макроэкономическая ситуация в России	C (C)
ПОЛИТИКА
Цена на газ для украины зафиксирована на уровне $95 за тыс. кубометров на 5 лет	D
В. Путин: законопроект о дифференциации НДПИ должен быть готов до 1 апреля	C
СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ
Уровень мировых цен на нефть	A (A)
Уровень мировых цен на металлы	B
ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ
Консолидированная добыча "ЛУКойла" выросла на 4,5%	B
АФК "Система" считает IPO дочерних компаний первоочередной задачей	C
Вымпелкому вновь не удалось утвердить бюджет на 2006г.	B
Активы ЮКОСа в Словакии проданы "Русснефти"	C

ПРИМЕЧАНИЕ: В столбце 2 в скобках указан рейтинг события, присвоенный ему в прошлом прогнозе. В столбце 3 указано знак влияние события на рынок.
Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события имеющие рейтинг D по нашей шкале оказывают слабое влияние.

Инвестиционный фон - положительный