Развитие ИИ-решений выступает важным позитивным драйвером Microsoft
Microsoft Corp. (MSFT) представила сильные результаты за первый квартал и дала оптимистичные прогнозы на второй. Корпорации удалось не только продемонстрировать уверенный рост в ключевых направлениях бизнеса, но и обеспечить эффективный контроль операционных затрат. Развитие ИИ-решений выступает важным позитивным драйвером. Пока прямой вклад этих продуктов и сервисов динамику выручки относительно невелик, но развитие этих направлений стимулирует приток новых клиентов в компанию и существенно расширяет потенциал кросс-продаж.
С учетом представленных результатов и прогнозов мы повысили целевую цену по акции MSFT с $225 до $310 и рекомендуем эти бумаги к покупке.
Показатели Microsoft по всем сегментам ее бизнеса превысили средние ожидания инвесторов. Выручка выросла на 7,1% г/г, до $52,9 млрд, при консенсусе $51,0 млрд (+3,4% г/г) и верхней границе прогноза менеджмента $51,5 млрд (+4,3% г/г). Компания продолжает наращивать рыночную долю своих ключевых продуктов Azure, Dynamics, Teams, Security, Edge и Bing.
Рост объема портфеля коммерческих заказов существенно ускорился, превзойдя ожидания менеджмента, что дает основание говорить о развороте нисходящего тренда вверх. В первом квартале показатель без учета эффекта валютных колебаний увеличился на 12% г/г против 4% г/г в предыдущем. Объем отложенных контрактных обязательств (RPO) без учета эффекта ВК, как и в октябре-декабре 2022-го, прибавил около 26% г/г.
Выручка от всех облачных продуктов Microsoft достигла $28,5 млрд (~54% от совокупного результата). В то же время ее рост в фиксированной валюте замедлился с 29% кварталом ранее до 25% г/г. При этом валовая маржа по облачным продуктам без учета недавних изменений в учетной политике немного снизилась.
Сегмент Productivity and Business Processes (P&BP) показал опережающие темпы роста, в основном благодаря сильному спросу в коммерческом сегменте продуктов Office, высокой доле обновлений подписки и уверенным продажам для МСБ. Несмотря на опережающее увеличение доходов, операционная маржа сегмента осталась без особых изменений из-за расширения доли менее рентабельных облачных продуктов. Выручка сегмента выросла на 11% г/г, до $17,5 млрд, превзойдя ожидания рынка на уровне $17 млрд (+8% г/г) и самые оптимистичные прогнозы менеджмента на уровне $17,2 млрд (+9% г/г).
Коммерческие продажи подсегмента Office 365 за квартал повысились на 17% г/г (без учета эффекта ВК) после 14% кварталом ранее, в основном благодаря увеличению среднего чека, в том числе из-за успешных результатов реализации в более дорогом продуктовом пакете E5. При этом увеличение числа пользователей Office 365 Commercial по подписке снова замедлилось, составив 11% г/г. В то же время отметим сильные продажи компаниям МСБ, которые остаются важным драйвером роста дохода Microsoft в сложных макроусловиях. Убедительные результаты продемонстрировало направление Microsoft Dynamics. Одновременно рост выручки LinkedIn продолжает замедляться из-за общего охлаждения рынка труд и тенденции к оптимизации штатов. Потребительский сегмент Office ожидаемо показал очень скромный рост (+1% г/г). Это объясняется слабыми продажами ПК, которые, согласно отчету аналитического агентства IDC, упали в прошедшем квартале на 29% г/г. Операционная маржа сегмента P&BP за год увеличилась на 3,8 п.п., до 49,3%, но без учета эффекта от изменений в учетной политике рост был незначительным.
Выручка сегмента Intelligent Cloud оказалась лучше ожиданий благодаря уверенному повышению доходов от Azure и других облачных сервисов после интеграции решений с ИИ, даже несмотря на продолжающееся сокращение серверного подсегмента. В то же время динамичное развитие Azure привело к ощутимому снижению операционной маржи Intelligent Cloud. Выручка сегмента Intelligent Cloud выросла на 16% г/г, до $22,1 млрд, превзойдя ожидания рынка ($21,9 млрд) и верхнюю границу прогноза менеджмента ($22 млрд). Выручка от серверных услуг и облачных сервисов поднялась на 17% г/г. При этом доходы от Azure и прочих облачных сервисов Microsoft снова замедлили рост до +27% г/г по сравнению с +31% г/г в прошлом квартале. В этом квартале число пользователей Azure OpenAI выросло более чем в 10 раз и превысило 2500, что открывает огромный потенциал для дальнейшей монетизации этой быстрорастущей клиентской базы. На этом фоне выручка серверного сегмента бизнеса продолжила сокращение, на этот раз составившее 2% г/г, из-за оптимизации клиентами загрузки серверов Microsoft. Операционная маржа сегмента за год упала на 1,3 п.п., до 42,9%, но без учета эффекта от изменений в учетной политике это снижение составило бы около 3 п.п. г/г. Основной рост операционных затрат был обеспечен инвестициями в инфраструктуру и продукты Azure, а также продолжающейся интеграцией недавно купленной компании Nuance.
Выручка сегмента More Personal Computing (MPC) показала относительно небольшое сокращение в основном благодаря хорошим коммерческим продажам Windows, при этом операционная маржа продолжила восстановление. Выручка сегмента упала на 9% г/г, до $13,3 млрд, при консенсусе $12,2 млрд (−16,5% г/г) и прогнозе менеджмента в диапазоне $11,9–12,3. Выручка от продуктов Windows понизилась лишь на 12% г/г благодаря уверенным темпам обновления контрактов и кросс-продажам в коммерческом сегменте. Выручка направления Devices упала на 30% г/г в соответствии с общими тенденциями к уменьшению поставок ПК в мире (−29% г/г) на фоне слабого спроса и высоких уровней запасов в каналах продаж. Операционная маржа MPC-сегмента за год снизилась на 0,9 п.п., до 32%, что все же намного выше 23,3% в прошлом неудачном для сегмента квартале, но близко к среднеисторическим уровням.
Отдельно отметим результаты следующих сегментов:
Выручка направления рекламы и поисковиков выросла на 3% г/г. Количество активных ежедневных пользователей превысило 100 млн, количество скачиваний мобильного приложения Bing с момента запуска выросло вчетверо. Microsoft отмечает, что рыночная доля браузера Edge и поисковика Bing продолжает расширяться, но темп или доли не уточняются. По данным SimilarWeb, существенного увеличения популярности поисковика Microsoft в мире пока не наблюдается, но в США, самом платежеспособном рекламном рынке, прогресс более заметен. Хотя динамику роста доли рынка нельзя назвать взрывной, но мы ожидаем, что Microsoft может ускорить этот процесс благодаря потенциальным соглашениям с производителями смартфонов.
В игровом направлении доходы упали на 4% г/г на фоне продолжающейся негативной динамики выручки от консолей Xbox (−30% г/г), продажи которых в январе-марте оказались существенно слабее, чем у таких конкурентов, как Sony и Nintendo. Однако продажи контента и подписок Game Pass выросли на 3% г/г, а совокупная выручка от подписки Game Pass почти достигла психологически значимого уровня $1,0 млрд. Очередной квартал слабых продаж Xbox в сравнении с PS5 и отсутствие одобрения регуляторами поглощения Activision Blizzard вызывают некоторые опасения по поводу перспективы роста игрового сегмента. Тем не менее Microsoft, бесспорно, остается одним из главных игроков рынка консолей, разработки игр и облачного гейминга.
Ранее менеджмент рассчитывал, что покупка Activision Blizzard (ATVI) будет завершена во втором квартале этого года, но шансы на это крайне малы. 26 апреля антимонопольный регулятор Великобритании (CMA) вынес вердикт, что сделка нарушит конкуренцию на рынке облачного гейминга, и запретил проведение сделки, объем которой оценивается в $69 млрд. Американский и европейский регуляторы пока проводят проверку заявки на поглощение. Microsoft намерена оспорить решение британского антимонопольного ведомства, но шансы на разрешение поглощения существенно снизились. Напомним, что Microsoft в случае срыва сделки по регуляторным причинам после 18 апреля должна будет уплатить Activision Blizzard относительно небольшую для себя сумму $3 млрд. Для сравнения: на балансе Microsoft находится $104 млрд денежных средств и эквивалентов.
Non-GAAP валовая и операционная маржа Microsoft по итогам квартала оказались лучше прогнозов менеджмента и рынка, что особенно заметно на операционном уровне. Тем не менее без учета эффекта изменения учетной политики валовая маржа оказалась чуть ниже, чем годом ранее, из-за изменения структуры продаж. При этом Microsoft удалось существенно увеличить совокупную выручку и сократить операционные затраты, в частности SG&A, в сравнении с первоначальным гайденсом. В результате Non-GAAP операционная маржа за квартал составила 42,3% против 40,4%, которые ожидал рынок. EPS выросла на 10,4% г/г, до $2,45, превзойдя прогнозы инвесторов на уровне $2,24 на 9%. Такой уровень контроля операционных затрат при опережающих темпах роста выручки придает оптимизма.
Гайденс менеджмента в отношении большинства сегментов бизнеса превышает общерыночные ориентиры. В то же время прогноз валовой маржи оказался относительно слабым из-за дальнейшего изменения структуры продаж и инвестиций в развитие ИИ-сервисов. За счет жесткого контроля над операционными затратами менеджмент планирует и далее увеличивать операционную рентабельность и EPS. Также напомним, что компания реализует программу buy back, на которую в отчетном периоде было направлено $9,7 млрд (~0,5% рыночной капитализации MSFT). Выручку за второй квартал менеджмент планирует в диапазоне $54,9–55,9 млрд (+5,8–7,7% г/г при консенсусе +5,5% г/г).
Доходы от P&BP, по прогнозам корпорации, продемонстрируют замедление роста до 7,8–9,6% г/г при общерыночном ориентире +7,4% г/г. Компания не ожидает изменения трендов и драйверов в этом направлении.
Выручка Intellectual Cloud, как предполагает руководство Microsoft, повысится на 13,4–14,9% г/г, что укладывается в среднерыночные прогнозы на уровне 14,3% г/г. При этом менеджмент ожидает роста дохода от Azure в фиксированной валюте в пределах 26–27% в фиксированной валюте при консенсусе +25,8% г/г. Кроме того, руководство прогнозирует вклад новых ИИ-продуктов в рост показателя в размере 1% г/г.
В MPC-сегменте ожидается падение выручки на 4,9–7,7% г/г, тогда как в консенсус FactSet закладывается ее сокращение на 9,4% г/г. Менеджмент отмечает высокие уровни запасов ПК, что в результате приведет к отставанию восстановления продаж компании от общерыночных.
Валовая маржа Microsoft, согласно оценкам менеджмента, может составить около 69–70% против 72,9%, предполагаемых расчетами FactSet. Операционная маржа и EPS ожидаются в диапазонах 41,3–42,9% и $2,44 – 2,58, при консенсусе 41,4% и $2,45 соответственно.