Путь наверх открыт

Рынок акций

Снижение напряжённости на Ближнем востоке и пауза в цикле повышения учётной ставки в США резко повышают привлекательность emerging markets. Мы считаем, что эти события открывают развивающимся рынкам путь наверх, и ожидаем увеличения притока иностранных инвестиций в российские акции в ближайшие месяцы.

Несмотря на то, что российский фондовый рынок за последние пару месяцев продемонстрировал уверенный рост и компенсировал большую часть потерь, понесённых в мае-июне, потенциал в большинстве бумаг сохраняется. Нашими фаворитами в настоящий момент являются акции Татнефти, РАО ЕЭС, Лукойла и Сбербанка. Мы также обращаем внимание на акции МТС – отчётность за второй квартал, ожидаемая в конце августа, может послужить отправной точкой для кардинальной переоценки этих бумаг.

За прошедший месяц российский фондовый рынок продемонстрировал уверенный рост. От своих минимумов, зафиксированных 14 июня, российские акции выросли в среднем на 35%, но пока ещё находятся на 8% ниже своих максимумов, достигнутых 10 мая. Единственной акцией, которая превысила свой исторический максимум, стали бумаги Сбербанка.

Основной причиной произошедшего роста стали действия финансовых властей США, которые резко изменили рыночные ожидания в отношении учётных ставок. Практически на протяжении всего месяца ФРС готовила рынок к паузе в цикле повышения ставок, и на заседании FOMC 8 августа ставка, действительно, была оставлена без изменений. Рынок склоняется к тому, что эта пауза может продлиться, как минимум, до ноября, а многие эксперты предполагают не просто паузу, но завершение цикла повышения ставок.

Мы полагаем, что спекуляции вокруг политики ФРС будут оставаться главным драйвером рынка в ближайшее время, при этом мы достаточно высоко оцениваем вероятность завершения цикла повышения ставки. Нашим базовым сценарием является плавное замедление экономики США с одновременным снижением инфляционных рисков. Реализация такого сценария, на наш взгляд, будет лучшим подарком для emerging markets, и обеспечит уверенный рост последних в среднесрочной перспективе.

Текущие котировки российских акций уже не столь привлекательны, как пару месяцев назад, однако потенциал сохраняется в большинстве бумаг.

Акции Татнефти стали лидером роста за прошедший месяц – в течение этого времени они подорожали почти на 30%. Несмотря на столь бурный рост, мы по-прежнему считаем эти акции привлекательными, оценивая их потенциал в 20%. Другие наши фавориты среди голубых фишек: РАО ЕЭС (потенциал роста: +15,5%), Лукойл (+14,3%), Сбербанк (+11,3%).

Мы также обращаем внимание на акции МТС. Рост этих бумаг более чем на 20% в течение последнего месяца был связан с ожиданиями перелома негативного тренда в финансовых показателях компании. Поводом для таких ожиданий послужили заявления топ-менеджеров МТС, которые дали понять, что худшее у компании уже позади, и, начиная со второго квартала, финансовые показатели МТС начнут улучшаться. Насколько эти заявления соответствуют действительности, мы сможем понять в конце августа, когда МТС представит отчётность за второй квартал. Мы полагаем, что хорошая отчётность может стать отправной точкой для радикальной переоценки МТС.

Мы впервые выставляем рекомендации и целевые уровни по акциям генерирующих компаний, вышедших на биржу за последний месяц – ОГК-2 ($0,0974, "покупать"), ОГК-4 ($0,0682, "покупать"), ОГК-6 ($0,1030, "покупать"), ТГК-5 ($0,0009, "покупать"), ТГК-6 ($0,00085, "покупать"). Наибольший потенциал среди этих бумаг мы видим в акциях ОГК-4 – более 40%.

Мы повысили целевой уровень по акциям СЗТ с $0,90 до $1,39, оставив рекомендацию на уровне "покупать". Повышение целевого уровня связано с тем, что СЗТ в своей отчётности за 2005 год по МСФО отразил стоимость 15-проценного пакета акций Телекоминвеста, который в свою очередь владеет 31,3% акций Мегафона. Ранее мы не учитывали этот актив в оценке СЗТ. Наиболее привлекательными в секторе фиксированной связи в настоящий момент мы считаем акции Сибирьтелекома (потенциал роста: +28%), СЗТ (+27%) и Центртелекома (+26%). В то же время мы отмечаем, что неопределённость в отношении приватизации Связьинвеста сохраняется, и заявления чиновников на эту тему могут ещё не раз стать поводом для спекуляций, как в ту, так и в другую сторону.

Мировая экономика: Пауза или конец цикла?

Повышение учётных ставок в США, начавшееся летом 2004 года, в августе 2006 года остановилось. Комментарии ФРС не дают однозначного ответа на вопрос – являемся ли мы свидетелями завершения цикла повышения ставки, либо это всего лишь временная пауза. Инвесторы не считают, что цикл завершён, но уверены, что пауза в действиях ФРС продлится как минимум до ноября. Мы же полагаем, что вероятность завершения цикла на этом уровне достаточно высока.

Наиболее вероятным сценарием развития ситуации в американской экономике мы видим плавное замедление темпов роста с последующей стабилизацией в 2007 году на уровне около 3% и одновременное ослабление инфляционного давления. Такой сценарий явится лучшим подарком для emerging markets и, по-видимому, обеспечит уверенный подъём развивающихся рынков в 4-ом квартале. В этом случае российский фондовый рынок уже к концу года превысит уровень 2000 пунктов по индексу РТС, а в 2007 году устремится на штурм 3000.

Пауза в цикле повышения учётных ставок в США, казавшаяся весьма сомнительной ещё месяц назад, тем не менее, наступила. На заседании Комитета по открытым рынкам (FOMC) Федеральной Резервной Системы США, состоявшемся 8 августа, было принято решение оставить учётную ставку без изменений на уровне 5,25%. Этому решению предшествовало 17 подряд повышений ставки в течение более чем 2 лет, в результате которых ставка выросла на 425 б.п. Нынешнее ужесточение кредитно-денежной политики явилось самым продолжительным и масштабным со времён нефтяных шоков в 70-ых гг прошлого века, но, справедливости ради, надо отметить, что и смягчение денежной политики в 2001/03 гг было беспрецедентным – более года ставка находилась на уровне 1%, что привело к стремительному росту ликвидности на глобальных рынках, повлекшему за собой кардинальную переоценку инвестиционных активов.

Комментарии ФРС к принятому решению не дали однозначного ответа на вопрос – являемся ли мы свидетелями завершения цикла повышения ставки, либо это всего лишь временная пауза. Как говорят в таких случаях комментаторы, "финансовые власти США оставили дверь открытой".

Действия ФРС в перспективе ближайших месяцев будут целиком и полностью определяться изменением экономической картины, которая пока выглядит весьма противоречивой. С одной стороны замедление темпов роста американской экономики не вызывает никаких сомнений, что находит отражение в динамике большинства макроэкономических индикаторов. С другой стороны, очевидных признаков снижения инфляционного давления, пока не видно. Более того, многие факторы свидетельствуют об увеличении инфляционных рисков – это, прежде всего, произошедший в июле-августе новый скачок цен на сырьевых рынках, продолжающийся достаточно высокими темпами рост зарплат, а также слабеющий доллар, создающий риск повышения цен на импортируемые товары.

Тем не менее, инвесторы склонны больше верить не показаниям индикаторов, а главе ФРС, который утверждает, что замедляющийся экономический рост станет достаточным фактором для ослабления инфляционного давления. Несмотря на то, что последняя статистика свидетельствует о сохранении достаточно высокой инфляционной угрозы, рынок оценивает вероятность повышения учётной ставки на заседании FOMC 20 сентября на уровне чуть более 30% (на основании динамики фьючерсов на ставку Fed funds). В то же время вероятность повышение ставки до конца года несколько превышает 50%. Иными словами, рынок не считает, что цикл завершён, но уверен, что пауза в действиях ФРС продлится как минимум до ноября.

Мы в настоящий момент рассматриваем два базовых варианта развития событий в экономике США: первый – плавное замедление темпов роста ВВП с последующей стабилизацией в 2007 году на уровне около 3%; второй – резкое замедление, возможно, рецессия. Отметим, что пока очевидных предпосылок к рецессии не видно. Такой предпосылкой мог бы стать крах на рынке недвижимости, в этом случае вероятность рецессии, действительно, сильно бы возрастала. Однако ситуация на американском рынке жилья пока относительна стабильна – небольшое снижение цен происходит в рамках нормальной коррекции. Так что сценарий рецессии, на наш взгляд, является сейчас скорее гипотетическим, и его вероятность мы оцениваем не более чем в 20%.

Более вероятным нам видится сценарий плавного замедления темпов роста ВВП с последующей стабилизацией в 2007 году на уровне около 3%. В этом случае действия ФРС и динамика развивающихся рынков будут зависеть от того, как поведут себя инфляционные показатели. Если сбудется прогноз Бернанке – ослабление инфляционного давления, - то можно считать, что цикл, действительно, завершён (или, по крайней мере, пауза будет длительной). Отметим, что такой сценарий явится лучшим подарком для emerging markets и, по-видимому, обеспечит уверенный подъём развивающихся рынков в 4-ом квартале. По нашим оценкам, в этом случае российский фондовый рынок уже к концу года превысит уровень 2000 пунктов по индексу РТС, а в 2007 году устремится на штурм 3000.

Менее благоприятным сценарием для инвесторов явится плавное замедление американской экономики с одновременным сохранением/возрастанием инфляционных рисков (рынок сейчас сигнализирует о высокой вероятности именно такого сценария, хотя мы считаем более вероятным предыдущий, полагая, что базовая инфляция в большей степени зависит от состояния деловой конъюнктуры внутри страны, нежели от внешних факторов, таких, как рост цен на сырьё). В этом случае, повышение учётной ставки может возобновиться уже осенью. В случае реализации подобного сценария развивающие рынки вновь окажутся в области повышенной турбулентности. Если инфляционная угроза покажется в какой-то момент чрезмерно высокой, то emerging markets может накрыть новая волна коррекции подобная той, которую они уже испытали в мае-июне этого года.

В любом случае окончательный ответ на вопрос "инфляция или рецессия?" мы должны получить уже в самые ближайшие месяцы, и, на наш взгляд, ближайшее заседание FOMC 20 сентября снимет многие вопросы относительно перспектив экономики США. Пока же фондовые рынки будут с повышенным вниманием следить за выходящей статистикой и интерпретацией экономической картины, представляемой ФРС.

Российская экономика: Время модернизации

В августе Минэкономразвития представило новые среднесрочные прогнозы социально-экономического развития РФ на период 2006-2009 гг. В отличие от предыдущего варианта, в обновлённый заложены более высокие прогнозы цен на нефть и более оптимистичные оценки роста экономики.

Мы разделяем правительственный оптимизм, и даже видим более высокие темпы роста российской экономики в среднесрочной перспективе. Наши оценки базируется на ожиданиях более высокой инвестиционной активности как в частном секторе, так и со стороны государства. На наш взгляд, экономика подошла к тому рубежу, когда без осуществления масштабных инвестиций во многих отраслях (электроэнергетика, инфраструктура, машиностроение) уже невозможно сделать сколь либо существенный шаг вперёд. Ситуация в финансовой сфере позволяет начать масштабную модернизацию экономики.

Высокие темпы роста российской экономики во втором квартале и сохраняющиеся на рекордных уровнях цены на нефть заставили правительство внести коррективы в макропрогнозы на 2006 год. Прогноз роста ВВП в 2006 году был повышен с 6,1% до 6,6%, при этом в свои расчёты правительство заложило прогноз цен на нефть Urals в текущем году на уровне $65 за баррель. Одновременно были повышены прогнозы по промышленности – с 3,9% до 4,7%; по инвестициям –с 10,9 до 11,0%; по розничной торговле – с 11,9% до 12,1%, по реальным располагаемым денежным доходам населения – с 10,1% до 12,5%. Неизменным остался прогноз инфляции – правительство по-прежнему рассчитывает уложиться в 9% по итогам года.

Прогнозы МЭРТ на 2006 год лежат в рамках рыночного консенсуса и практически совпадают с нашими оценками: ВВП – 6,7%, промышленность – 4,5%, инвестиции – 10,5%, розничная торговля – 11,8%, доходы населения – 9,7%. Прогнозы МЭРТ на 2007-2009 гг также были пересмотрены в сторону повышения, но по сравнению с майским вариантом изменения достаточно незначительны. Эти прогнозы позволяют выделить несколько базовых трендов, в соответствии с которыми российская экономика будет развиваться в среднесрочной перспективе.

11:45   16.08.06

Кирилл Тремасов, Банк Москвы

В нашем рейтинге событий произошли изменения.

Рейтинг событий, влияющих на Российский рынок

Событие	Рейтинг	Прогноз
МАКРОЭКОНОМИКА
Общая ситуация на мировых фондовых рынках	B
Макроэкономическая ситуация в CША	C (C)
Макроэкономическая ситуация в России	C (C)
ПОЛИТИКА
В.В.Путин обсудит важные темы со странами-участниками ЕврАзЭс	C
СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ
Уровень мировых цен на нефть	B
Уровень мировых цен на металлы	C
ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ
Доля государства в АвтоВазе увеличена до 75%	C
Консолидированная выручка РБК увеличилась на 62% в I пол. 2006 г.	D
Суд разрешил операции с привилегированными акциями Транснефти	D
Иностранные инвестиции в РФ в 1 пол. 2006 г. выросли на 42%	C

ПРИМЕЧАНИЕ: В столбце 2 в скобках указан рейтинг события, присвоенный ему в прошлом прогнозе. В столбце 3 указано знак влияние события на рынок.
Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события имеющие рейтинг D по нашей шкале оказывают слабое влияние.

Инвестиционный фон - нейтральный