Приобретение "Утконоса" позволит "Ленте" увеличить свое присутствие на рынке e-grocery
"Лента" объявила о заключении соглашения на покупку “Утконоса” за 20 млрд руб. денежными средствами и ожидает, что сделка будет закрыта в феврале 2022 г. Мы считаем, что сделка в полной мере соответствует стратегии “Ленты”, в соответствии с которой расширение присутствия на рынке e-grocery потенциально принесет операционный синергический эффект.
Потенциал роста выручки “Ленты” в результате сделки составляет как минимум ~3,5% (исходя из цифр за 1П21). Оценки стоимости сделки на уровне 1,3x EV/Sales и 1,1x EV/GMV 2021П вполне приемлемы для нас, исходя из анализа компаний-аналогов. Структура сделки лишний раз убеждает нас в том, что по своей сути сделка представляет собой стратегически обусловленное слияние активов, хотя и происходящее внутри группы. Это подтверждает долгосрочные обязательства мажоритарного акционера “Ленте” и справедливое отношение к миноритариям, так как они могут избежать размывание акций. Более того, так как “Лента” не привлекает дополнительного долга, есть шанс, что инвесторы наконец смогут получить первые дивидендные выплаты уже в будущем году.
Детали сделки. “Лента” заключила соглашение о приобретении онлайн-ритейлера “Утконос” у “Севергрупп” за 20 млрд руб. денежными средствами. Сделку планируется профинансировать за счет дополнительного выпуска акций Ленты и их размещения путем закрытой подписки в пользу “Севергрупп”, которая приняла на себя обязательство по оплате уставного капитала Ленты в размере 20 млрд рублей. Миноритарные акционеры имеют преимущественное право приобретения дополнительных акций (чтобы использовать преимущественное право на покупку, ГДР держателей должны быть конвертированы в обыкновенные акции, торгуемые на Московской бирже под тикером LENT RX). Таким образом, в рамках подписки будут выпущены и предложены к размещению до 23,6 млн акций (примерно 24% акционерного капитала Ленты) по цене 1 087 руб./акцию (что эквивалентно 217,4 руб./ГДР), основанной на трехмесячной средневзвешенной цене LNTA RX. Сделка должна быть закрыта в феврале 2021 г. (одобрения ФАС не требуется).
Обзор бизнеса “Утконоса”. “Утконос” – это онлайн-ритейлер, базирующийся в Москве и являющийся первопроходцем в сегменте e-grocery в России, однако его доля на рынке сократилась с 44% в 2017 г. до 3,4% в 3К21, по данным Infoline. За пределами Москвы и Московской области “Утконос” доставляет заказы в таких городах, как Калуга, Тверь, и Тула. В настоящее время “Утконос” управляет двумя собственными дарксторами общей площадью 80 000 кв. м и двумя арендованными дарксторами общей площадью 21 000 кв. м, расположенными в Москве и Московской области. Компания использует собственную логистическую инфраструктуру и инфраструктуру фулфилмент центров, состоящую из 920 автомобилей. Уникальное предложение “Утконоса” насчитывает более 85 000 SKUs с самым широким ассортиментом продуктов категории fresh. Клиенты “Утконоса” могут размещать заказы через сайт или в удобном мобильном приложении. За 9 месяцев 2021 года общая аудитория “Утконоса” составила более 330 000 клиентов. Выручка “Утконоса” выросла на 66% г/г в 2020 г. до 14,3 млрд руб., и на 11% г/г в 1П21 до 7,8 млрд руб. (3,5% выручки Ленты за 1П21).
Основания для сделки: рост присутствия на рынке e-grocery. Сделка позволит “Ленте” увеличить свое присутствие на рынке e-grocery, важном элементе Стратегии “Ленты” (достижение 10% доли рынка e-grocery к 2025 г. является стратегической целью “Ленты”), охватить полный спектр услуг по онлайн-доставке товаров и более эффективно конкурировать на онлайн- рынке Москвы, особенно в ценовых сегментах “выше среднего” и “премиум”. Совместная доля “Ленты” и “Утконоса” на рынке e-grocery по состоянию на 3К21 составила примерно 5,5%, по данным Infoline. Сделка предусматривает очевидный потенциальный синергический эффект, в том числе улучшение условий закупок, оптимизацию товарных потерь и ИТ-функции. Тем не менее складывается впечатление, что компания планирует продолжить развивать бренд “Утконос” и поэтому запустит две отдельных программы лояльности, что не соответствует Стратегии “Ленты”, на наш взгляд, но может иметь смысл для “Утконоса”. Мы также отмечаем, что при EBITDA<0, при которой, вероятно, работает Утконос, мы должны быть готовы к тому, что рентабельность EBITDA Ленты будет ниже стратегического уровня 8% на будущий год. В то же время, так как “Лента” не привлекает дополнительного долга, существует вероятность, что инвесторы могут, наконец, получить первые дивидендные выплаты в следующем году.
Оценки стоимости. Указанная цена сделки на уровне 20 млрд руб. предусматривает примерно 1,3x EV/Sales и 1,1x EV/GMV 2021П. Эти оценки стоимости вполне приемлемы для нас, так как 1) они близки к нижней границе EV/Sales мировых игроков в сегменте e-commerce и почти совпадают с теми игроками, которые демонстрируют аналогичные темпы роста и 2) предполагают дисконт в 42% к целевому 2021П EV/GMV Ozon (по нашей оценке, исходя из консенсус-прогноза целевой цены агентства Bloomberg). Мы также отмечаем, что у “Ленты” могут быть амбиции ускорить рост “Утконоса” и реализовать в определенный момент операционные синергии.