Потенциал роста "Мосэнерго" составляет 10%
Мосэнерго – самая крупная из территориальных генерирующих компаний Российской Федерации. Является дочерней компанией ПАО «Газпром энергохолдинг».
Компания завершила цикл сравнительно высоких инвестиций в середине 2010 –х и, в среднесрочном периоде, исходя из анонсированных в последние годы планов ГЭХ, продолжит демонстрировать относительно стабильный уровень CAPEX и сохранит возможность выплат сравнительно высоких дивидендов.
Рост цен на газ ключевым образом влияет на стоимость выработки электроэнергии Мосэнерго. Однако, политика головного акционера традиционно ограничивает для компании риски роста цен «на входе». Вложения в акции Мосэнерго – вариант хеджирования потенциально возможного в ближайшие годы значимого для оценок справедливой стоимости эмитента роста тарифов на электроэнергию в РФ и мире.
С учетом соотношения чистого долга к EBITDA, компании составляющего 0,2х, компания обладает возможностью, при необходимости, нарастить инвестиции за счет увеличения долговой нагрузки в два – три раза при сохранении, с учетом базовых прогнозов роста бизнеса, показателей чистого долга к EBITDA на уровне менее 2х - 3х в течение 10 лет.
Это позволяет рассчитывать на то что в долгосрочном периоде, несмотря на ожидаемый в перспективе после 2024 года новый цикл наращивания CAPEX, компания продолжит демонстрировать сравнительно высокие показатели чистой рентабельности и уровня чистого денежного потока к выручке.
Основные предположения в прогнозе. В рамках базового сценария ожидаем, что, после снижения на 5% в 2022 г., прирост ВВП РФ в 2023 – 2027 гг. г/г составит 1% - 3% г/г соответственно. На основе оценок корреляции производственной статистики Мосэнерго и макроэкономических индикаторов динамики спроса ожидаем, в рамках базового сценария прирост производства компании в 2022 – 2027 гг. на уровне 1%(г/г) в среднем. Для сравнения, выработка электроэнергии в РФ в 2007 – 2012 гг. и 2013 – 2020 гг. составила 2% и 1%. Выработка электроэнергии электростанциями Мосэнерго в указанные периоды, в рамках тенденции спадов в периоды кризисов и последующего восстановления, снижалась в среднем на 1%г/г.
В рамках наших оценок среднегодовой прогноз прироста тарифов электроэнергию на 2022-2027 гг. составляет 7%(г/г) против 6% в 2013 -2020 гг., 12% в 2007 -2012 гг. и 20% в 2002 – 2006 гг.
Среднее значение чистого денежного потока к выручке в 2022 – 2027 гг. оцениваем на уровне 3%. Для сравнения, данный показатель составлял, в среднем, 5% в 2013 -2020 гг. и -3% в 2000 – 2012 гг.
Финансовые показатели и прогнозы. По итогам 1-го квартала т.г. чистая прибыль "Мосэнерго" по МСФО выросла на 38,6% и составила 13,08 млрд руб. против 9,44 млрд руб. годом ранее. Значение EBITDA выросло на 20,5% - до 21,255 млрд руб. Основное влияние на EBITDA оказало восстановление резервов под обесценение активов. Для сравнения, EBITDA, скорректированная на величину резервов, сократилась на 1,5%, до 18,32 млрд руб., скорректированная чистая прибыль - на 2,6%, до 10,14 млрд руб. Выручка "Мосэнерго" составила 75,17 млрд руб.. Снижение выручки на 3,7% связано с сокращением отпуска тепловой энергии в отчетном периоде из-за более теплой, чем в I квартале 2021 года, погоды.
Газпром энергохолдинг ориентируется на финансовые показатели своих дочерних компаний по итогам 2022 г. на уровне прошлого года, сообщил на днях журналистам гендиректор компании Денис Федоров. По его словам, чистая прибыль группы ГЭХ может составить 45-50 млрд руб. По словам господина Федорова, сейчас экспортные электростанции разворачиваются внутрь страны. «Они существенно повлияют на цены на электроэнергию, несомненно. Поэтому пока мы сохраняем тот ориентир, который нам изначально установил «Газпром», но второе полугодие будет очень сложным».
С учетом данных прогнозов, полагаем, что выручка, EBITDA и чистая прибыль Мосэнерго по итогам 2022 года составят 241,9 млрд руб., 28,4 млрд руб. и 15,8 млрд руб. По итогам 2021 года они составляли 225,2 млрд руб., 26.7 млрд руб. и 1.9 млрд руб. При этом, чистая прибыль, скорректированная на сумму резервов под обесценение активов и прочие резервы составила 18,3 млрд руб.
Совет директоров Мосэнерго в качестве финальных дивидендов по итогам 2021 г. рекомендовал выплатить 0,22308 руб. на акцию. Общая сумма дивидендов составит 8,9 млрд руб. Дата закрытия реестра на получение дивидендов — 11 июля 2022 г. Последний день для покупки бумаг компании — 7 июля. Дивиденды пока не одобрены ГОСА, новости с заседания должны появиться в ближайшее время. Сохраняем в рамках оценки справедливой стоимости компании прежний уровень дисконта – поправки на нерыночные риски в 20%.
Тем не менее, на данный момент полагаем, что отказ акционеров Газпрома, контролирующего акционера Мосэнерго, одобрить решение СД о выплате дивидендов усиливает неуверенность рынка в средне- и долгосрочных прогнозах, построенных на анализе макроэкономических и финансовых данных. На этом фоне роль в оценке нерыночных факторов, негативных для спроса, возрастает.
С точки зрения анализа мультипликаторов, компания недооценена по отношению к широкому сегменту эмитентов генерирующей электроэнергетической отрасли.
Оценка справедливой стоимости обыкновенной акции компании на конец первого полугодия 2023 г. составляет 2,27 за бумагу, что предполагает 10% - ный потенциал роста и соответствует рекомендации «держать».