Подумали и решились

За два месяца индекс РТС вырос на 17%

Первые два месяца 2005 года подтвердили старую поговорку о том, что русские долго запрягают, зато потом быстро едут. Движение котировок происходит рывками, что подтверждает наше предположение, что рынок в этом году будет показывать «коридорной» рост: стагнация в узком диапазоне сменяется резким изменение котировок, перебрасывающим индекс РТС к новым уровням. Объемы торгов оставляли желать лучшего, что подтверждало опасения крупных инвесторов относительно рисков инвестиций в российские акции.

За первые два месяца индекс РТС вырос почти на 17%, что является хорошей доходностью даже в рамках одного года. Это несколько напоминает ситуацию прошлого года, когда индекс вырос на 18% за этот период. В марте 2004 года индекс вырос еще на 16%. Невольно возникает вопрос, будет ли повторение «звездного» первого квартала. С одной стороны, если принять во внимание слабый рост индекса РТС по итогам прошлого года и допустить, что в январе-феврале инвесторы отыгрывали плохую динамику прошлого года, то запас по росту остается. Конъюнктура мировых цен на энергоносители и металлы также благоволит российским акциям. С другой стороны, эмоциональный безкоррекционный рост вызывает опасение сам по себе, так как представляется неадекватным. С точки зрения технического анализа дальнейшее движение наверх также не представляется логичным. Мы полагаем, что рынок в ближайшее время ляжет в дрейф, так как инвесторам необходимо переварить ситуацию. За это время инвестиционные компании «перетащат» ценовые ориентиры

по акциям и индексу наверх, либерализация рынка акций Газпрома станет совсем близкой, возможно увеличится Западный спрос, начнется сезон закрытия реестров для собраний акционеров компаний.

Индекс РТС


Источник: РТС, БКС

2й эшелон опережает по росту «голубые фишки»

За первые два месяца BCS MidCap Index, куда входят акции компаний с капитализацией от $50 млн до $1 млрд, вырос на 18,4%, а BCS LargeCap Index, куда входят акции компаний с капитализацией более $1 млрд, на 14,2%. При этом мы провели ежегодный пересмотр акций, входящих в индекс. Интересно, что число эмитентов с капитализацией более $1 млрд увеличилось до 26 по состоянию на 1 января 2005 года с 20 годом ранее.

Вполне естественно, что акции «второго эшелона» существенно обогнали по росту ликвидные бумаги. Акции металлургических компаний, горно-обогатительных комбинатов, дочерних предприятий нефтяных холдингов, а также ряд региональных телекомов выросли в цене на 20-90%.

Стагнация – логичное продолжение

Дальнейшим наилучшим решением для рынка, на наш взгляд была бы стагнация около 700 пунктов. С одной стороны, она отвечала бы насыщению и отыгрышу позитивных новостей, а с другой отражала бы отсутствие яркого негатива, который мог бы подвигнуть всех на масштабную фиксацию прибыли. В общих чертах, при сколько-нибудь существенном росте рынка велика вероятность, что покупатели будут «получать удары» в свои биды.

Волатильность рынка не снижается

Несомненным подспорьем российскому рынку оказалось повышение агентством S&P кредитного рейтинга страны до инвестиционного уровня. Однако, изменений в параметры волатильности рынка это решение агентства не внесло.

Скользящая 3-месячная волатильность индекса РТС (в % годовых).

Источник: РТС, БКС

В первые два месяца 2005 года наблюдается стабилизация волатильности российского рынка, но не ее снижение. Скорее всего, эта тенденция найдет свое продолжение в ближайшее время.

Мы снижаем нашу оценку премии за риск для российских акций

За последние пол года произошли значительные изменения в оценке страновых рисков России. Несмотря на «дело ЮКОСа» и опасения инвесторов относительно надлежащего соблюдения прав собственности в России, рискованность инвестиций в акции, измеренная как стандартное отклонение индекса РТС, практически не изменилась.

Несмотря на некоторое ухудшение ряда экономических показателей России по итогам 2004 года, благоприятная конъюнктура на мировых рынках и взвешенная бюджетно-налоговая политика будут способствовать поддержанию темпов роста ВВП на уровне 4-6% в ближайшие годы.

31 января 2005 г. Standard & Poor's сообщило о повышении долгосрочного суверенного кредитного рейтинга Российской Федерации по обязательствам в иностранной валюте с "ВВ+" до "ВВВ-". Standard & Poor's также повысило краткосрочный суверенный кредитный рейтинг России по обязательствам в иностранной валюте с "В" до "А-3"; долгосрочный суверенный кредитный рейтинг по обязательствам в национальной валюте с "ВВВ-" до "ВВВ" и рейтинг по национальной шкале с "ruAA+" до "ruAAA". Это привело к сокращению разрыва доходностей российских государственных облигаций и гособлигаций США.

Данная ситуация, на наш взгляд, предусматривает изменение параметров расчета ставки дисконтирования в моделях оценки стоимости компаний методом дисконтированных денежных потоков.

В расчете стоимости капитала в качестве безрисковой ставки мы используем доходность 30-летних государственных облигаций США. Поэтому ключевым параметром выступает премия за риск для России (equity risk premium for Russia). Он может рассчитываться несколькими способами. Мы используем метод Спрэда по облигациям + Относительные стандартные отклонения (Default Spreads+ relative Standard Deviations).

Мы вносим следующие изменения:

• Немного повышается безрисковая ставка до 4.6%
• Спрэд по облигациям сокращается до 2.2%
• Изменились параметры волатильности рынков

Премия за риск для России сократилась до 5.0%.

Оценка премии за риск для российских акций

	Новое значение	Старое значение
Стандартное отклонение индекса RTS (4года)	30.6%	33.6%
Стандартное отклонение индекса S&P500 (4 года)	19.4%	20.4%
Средняя доходность по S&P500	8.0%	8.5%
Доходность по US T30	4.6%	4.2%
Относительное стандартное отклонение индекса РТС	1.57	1.65
Премия за риск в США	3.4%	4.3%
Премия за риск по российским бумагам	5.3%	7.1%
Страновой риск России	1.9%	2.8%
Средний спрэд RU-30 к US T30	2.2%	3.1%
Стандартное отклонение RU-30	13.5%	14.2%
Премия за риск для России	5.0%	7.3%

Источник: Bloomberg, Yahoo, БКС

Максим Шеин, БКС

В нашем рейтинге событий произошли изменения.

Рейтинг событий, влияющих на Российский рынок

Событие	Рейтинг	Прогноз
МАКРОЭКОНОМИКА
Общая ситуация на мировых фондовых рынках	B (C)
Макроэкономическая ситуация в США	C (C)
Макроэкономическая ситуация в России	С (B)
ПОЛИТИКА
Одобрена концепция закона о недрах	D
СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ
Уровень мировых цен на нефть	B (B)
Уровень мировых цен на металлы	C (C)
ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ
Артемьев: ЛУКОЙЛ и Сибнефть могут оштрафовать	C
Правительство в ближайшее время решит вопрос о приватизации Связьинвеста в 2005 году	D (C)
Греф: Юганскнефтегаз будет отдельной госкомпанией	D (C)

ПРИМЕЧАНИЕ: В столбце 2 в скобках указан рейтинг события, присвоенный ему в прошлом прогнозе. В столбце 3 указано знак влияние события на рынок.
Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события имеющие рейтинг D по нашей шкале оказывают слабое влияние.

Инвестиционный фон - положительный