От эталона к проблемному активу
По данным Всемирного золотого совета, мировые ЦБ летом заметно ускорили темпы пополнения своих резервов жёлтым металлом. И в этом контексте любопытно проанализировать фин. отчётность крупнейшего отечественного золотодобытчика "Полюс" за 6 мес. 2026 года.
Выручка компании выросла на +13,8% (г/г) до 352,7 млрд руб. Среди публичных золотодобытчиков это самый скромный рост выручки, что обусловлено сокращением объёма реализации золота на -20% (г/г) до 950 тыс. унций.
В то же время объём производства золота снизился всего на -2% (г/г) до 1,29 млн унций, что полностью укладывается в годовой прогноз компании на уровне 2,5–2,6 млн унций.
Если в прошлом году разрыв между добычей и продажей золота у "Полюса" составлял 122 тыс. унций, то в текущем году он увеличился до 337 тыс. Логика подсказывает, что менеджмент решил сыграть в долгую.
Судя по всему, компания решила придержать драгметалл на складах, т.к. в первом полугодии котировки золота на мировом рынке корректировались после бурного роста, а рубль укреплялся на фоне валютных интервенций финансовых властей.
В целом такое решение выглядит оправданным, т.к. во втором полугодии азиатские ЦБ вернулись к активным покупкам золота в свои резервы, что развернуло вверх котировки жёлтого металла, плюс наш ЦБ существенно сократил операции с ликвидными активами ФНБ в рамках бюджетного правила, что поспособствовало ослаблению рубля.
Однако дьявол, как всегда, скрывается в деталях, которые "Полюс" конечно же предпочёл спрятать от глаз общественности.
Корпоративное управление в компании, некогда бывшее эталоном для российского рынка, начинает трещать по швам.
В отчётном периоде компания радикально снизила прозрачность отчетности. Из документов исчезла детальная разбивка операционных расходов, а EBITDA и динамика денежных потоков оказались и вовсе не раскрыты. Дополнительно настораживает тот факт, что даже аудитор прямо заявляет о несоответствии представленных данных стандартам МСФО.
Весь этот информационный вакуум накладывается на летнее заявление менеджмента "Полюса" о заморозке дивидендов вплоть до 2030 года. Звучит как приговор!
Общие денежные затраты на проданную унцию (TCC) взлетели на +64% (г/г), достигнув $1069 за унцию, а первоначальный ориентир руководства в $810–860 теперь официально пересмотрен в сторону повышения до $990–1040.
Закономерным итогом стал обвал чистой прибыли "Полюса" на внушительные -64,5% (г/г) до 61,2 млрд руб.
Инфляция издержек бьёт по компании сильнее, чем помогает геополитическая премия в цене металла.
На полях ВЭФ-2026 гендиректор "Полюса" Алексей Востоков акцентировал внимание на ухудшении ресурсной базы, указав на то, что среднее содержание золота в добытой руде за последние 10 лет снизилось почти в два раза, а на новых месторождениях ситуация будет ещё хуже.
“Каждая тонна золота, добываемая на новых месторождениях, будет доставаться все более высокими затратами, потребует создания более сложной инфраструктуры и решения комплексных логических задач”, - поведал Алексей Востоков.
Эту мысль дополнил зампред правления ВТБ Виталий Сергейчук. Чтобы новые капиталоёмкие проекты имели хоть какую-то приемлемую окупаемость, среднесрочная цена золота должна закрепиться в диапазоне $4000–4500 за унцию.
Ситуация с "Полюсом" всё больше напоминает кейс "Магнита": когда несколько лет назад ритейлер перестал платить акционерам и минимизировал общение с рынком, из-за чего его капитализация сложилась почти в четыре раза. Бумаги "Полюса" от своего исторического пика уже потеряли около 2/3 стоимости, и без возвращения доверия тренд на погружение рискует стать необратимым.
Пока у "Полюса" есть только один козырь — цена на золото. Если она будет расти — хорошо. Если же золото развернётся вниз, то управленческий хаос и падающее производство могут превратить этот актив в чёрную дыру для капитала. Мой выбор — оставаться в стороне, пока менеджмент не докажет, что способен на диалог с рынком и возврат к дивидендам.
Комментарии