Oracle не осталась в стороне от бума ИИ

За 3 месяца с момента выхода нашего последнего обзора акции Oracle принесли впечатляющую доходность более 50% и сейчас торгуются на исторических максимумах. Драйверами роста послужили сильные финансовые результаты компании, рост интереса к искусственному интеллекту, а также фундаментальная недооценка по сравнению с аналогами. Мы позитивно оцениваем перспективы Oracle, в связи с чем повысили целевую цену акций. На ближайшую перспективу апсайд небольшой, но на коррекции акции могут быть интересны к покупке.

Мы повышаем целевую цену акций Oracle со $ 105,60 до $ 135,70 на следующие 12 мес. и присваиваем им рейтинг «Держать». Потенциал роста с текущего уровня 7,2%.

Oracle Corp — американская технологическая компания, провайдер облачной платформы Oracle Cloud, а также лицензионного и облачного корпоративного ПО.

Oracle — один из немногих представителей value stock в IT-секторе. Компания на протяжении многих лет демонстрирует умеренные и стабильные темпы роста, которые заметно ускорились в 2023 фингоду. Oracle в среднем в два раза опережает конкурентов по уровню операционной маржи, а также демонстрирует стабильно высокий и положительный FCF. С 2009 года компания выплачивает дивиденды и регулярно их повышает. Дивдоходность NTM оцениваем в 1,4%. Акции Oracle достаточно устойчивы к рыночной волатильности и имеют бета-коэффициент 0,99.

Главный драйвер для бизнеса Oracle — облачный сегмент. В 2020 фингоду он занимал 20% общей выручки компании, а по итогам 2023 фингода его доля впервые превысила 30%. В 2023 фингоду выручка от облачных сервисов более чем в 2 раза ускорила свой рост — до 47% г/г с 21% г/г в 2022 фингоду. В 2024 фингоду облачные доходы продолжат расти темпами не ниже, чем в 2023 фингоду. Устойчивый рост отрасли облачных вычислений и корпоративного облачного ПО создает для Oracle прочный фундамент долгосрочного роста.

Oracle можно отнести к числу главных бенефициаров стремительного развития ИИ. Облачная платформа Oracle Cloud Gen 2 является предпочтительной для работы с генеративным ИИ, поскольку она является самой производительной и имеет самую низкую стоимость использования кластеров GPU.

Oracle прогнозирует, что в 1Q 2024 фингода ее выручка покажет рост на 8–10% г/г. Скорр. разводненная прибыль на акцию ожидается в диапазоне $ 1,12–1,16, что предполагает подъем на 9–13% г/г.

Долговая нагрузка Oracle высокая. За последние 2 года ее чистый долг вырос более чем в 2 раза. На конец 2023 фингода соотношение чистого долга и скорр. EBITDA составляет 3,0х.

При оценке стоимости акций Oracle мы опирались на прогнозные мультипликаторы P/E, EV/EBITDA и P/S компаний-аналогов, а также собственные исторические мультипликаторы. Данная методика предполагает апсайд по акциям в размере 7,2% без учета дивидендов.

Основные риски для Oracle сопряжены с высокими процентными ставками и повышенной волатильностью на американском фондовом рынке.

Описание эмитента

Oracle Corporation — американская технологическая компания, провайдер облачной платформы Oracle Cloud, а также лицензионного и облачного корпоративного ПО. Основана в 1977 году, штаб-квартира расположена в Остине, штат Техас.

Oracle ведет деятельность в трех направлениях

Сегмент Cloud включает в себя разработку, поставку, поддержку и обслуживание облачных решений, продуктов и сервисов, в том числе по модели IaaS и SaaS.

Сегмент Hardware включает в себя поставку аппаратного обеспечения и связанного с ним ПО, в частности инженерных систем, серверов, устройств памяти и хранения данных, специфического оборудования, операционных систем, ПО для виртуализации.

Сегмент Services объединяет дополнительные клиентские и партнерские сервисы для улучшения и усовершенствования работы IaaS- и SaaS-сервисов.

Oracle — один из немногих представителей компаний стоимости в IT-секторе. Акции Oracle обычно из года в год демонстрируют стабильный постепенный рост, без резких скачков и волатильности, на уровне широкого рынка. Но в этом году акции «выстрелили» вместе с другими техкорпорациями. Доходность бумаг YTD составляет около 55% по сравнению с 15% по индексу S&P 500 и 32% по индексу NASDAQ Composite.

Отрасль облачных вычислений и облачного ПО

Глобальные затраты конечных пользователей на публичные облачные сервисы в 2023–2024 гг. могут показать рост на 21–22% г/г на фоне роста общих затрат на IT всего на 5% г/г. Макроэкономические условия, в частности высокие процентные ставки, вынуждают бизнес экономить — приостанавливать новые проекты и ограничивать бюджеты. Но расходы на облачные технологии остаются в приоритете и не снижаются.

На прогнозном горизонте самым быстрорастущим направлением в отрасли облачных вычислений являются сервисы облачной инфраструктуры — IaaS, ожидаемые темпы роста здесь составляют 30% г/г. Стремительный рост IaaS обеспечен активной миграцией в облако и переходом на гипермасштабируемую инфраструктуру. В этом году добавился и новый драйвер — искусственный интеллект. Для тестирования больших языковых моделей (LLM) и работы ИИ-инструментов, таких как чат-боты и цифровые двойники, требуются огромные вычислительные мощности. Другие направления облачных вычислений тоже будут расти двузначными темпами: SaaS — на 17–18% г/г, PaaS — на 22–24% г/г.

По данным IDC, на текущий момент 60% организаций в большей или меньшей степени используют гибридное облако и, соответственно, нуждаются в облачном ПО. Наиболее распространенными и быстрорастущими категориями корпоративного облачного ПО на текущий момент являются следующие: ERP (планирование ресурсов предприятия), CRM (управление отношениями с клиентами), SCM (управление цепочками поставок), CX (маркетинг, продвижение и работа с клиентами), HCM (управление человеческим капиталом). По оценкам аналитических агентств Fortune Business Insights и MarketsandMarkets, глобальный рынок данных категорий ПО будет расти в среднем на 10% в год как минимум ближайшие 5 лет.

Отрасль корпоративного облачного ПО выходит на новый уровень еще и благодаря прогрессу в разработке технологий ИИ. По оценкам IDC, мировой рынок ПО с применением ИИ к 2025 году может достичь $ 791 млрд, при CAGR около 18%. Вместе с этим прогнозируется, что генеративный ИИ способен увеличить совокупный адресуемый рынок корпоративного ПО на $ 150 млрд. Такая оценка кажется нам очень оптимистичной, она основана на предположении, что внедрение ИИ станет повсеместным, а ИИ-инструменты — широко используемыми.

Перспективы и риски компании

Доходы Oracle достаточно диверсифицированы. Такие направления, как аппаратное обеспечение, выпуск лицензионного ПО, поддержка лицензий, поддержка и обновление бесплатных продуктов, остаются стабильными на протяжении многих лет. А вот главным драйвером для бизнеса Oracle является облачный сегмент. В 2020 фингоду он занимал 20% общей выручки компании, а по итогам 2023 фингода его доля впервые превысила 30%. В 2023 фингоду выручка от облачных сервисов более чем в 2 раза ускорила свой рост — до 47% г/г с 21% г/г в 2022 фингоду. По данным Gartner и IDC, а также внутренних прогнозов Oracle, совокупный адресуемый рынок компании оценивается в $ 745 млрд, из них $ 265 млрд занимает рынок облачных приложений SaaS и $ 480 млрд занимает рынок инфраструктурных решений IaaS.

Эксперты учебного центра «Финам» регулярно обсуждают техническую и новостную ситуацию по американским акциям, регистрируйтесь.   

Корпоративное ПО. В 2018 фингоду соотношение доходов от поставок локального лицензируемого ПО и доходов от облачного ПО составляло 60/40, в 2022 фингоду — уже 40/60, т. е. рост популярности приложений SaaS налицо, бизнес постепенно заменяет локальное ПО на облачное. Oracle является мировым лидером в сфере облачного ПО для ERP и CX, по данным Gartner, IDC, Forrester и Omdia. С 2020 фингода годовая выручка от SaaS-приложений выросла более чем в 2 раза и сейчас составляет $ 11 млрд. По оценкам Oracle, потенциал роста выручки от SaaS составляет еще $ 10–15 млрд за счет того, что клиенты продолжат наращивать пользование облачными приложениями по подписке.

Инфраструктурные решения. Портфель облачных инфраструктурных решений Oracle растет быстрее, чем у любого другого облачного провайдера. Годовая выручка в сегменте инфраструктурных решений составляет на текущий момент около $ 18 млрд, но из них только 15% приходится на облачные решения IaaS. По оценкам Oracle, потенциал роста выручки в сегменте составляет $ 40–55 млрд за счет того, что клиентам требуется масштабировать облачные операции, увеличивать вычислительные мощности. С 2020 фингода спрос на сервисы облачной инфраструктуры на платформе Oracle Cloud Gen2 вырос в 7 раз.

Лидерство Oracle в сегменте баз данных. По оценкам IDC и Gartner, базы данных Oracle — Oracle Database и MySQL HeatWave — являются самыми высокопроизводительными в мире. Базы данных не в последнюю очередь помогают Oracle реализовывать потенциал в направлении IaaS и вносят значительный вклад в результаты сегмента инфраструктурных решений. За последние 3 года выручка Oracle от облачных баз данных выросла более чем в 3 раза. Если доходы от поддержки существующих баз данных в 2023 фингоду выросли только на 6% г/г, то доходы от облачных сервисов баз данных — без малого на 41% г/г.

Oracle можно отнести к числу главных бенефициаров стремительного развития ИИ. Если верить словам основателя компании Ларри Эллисона, который сейчас занимает пост председателя совета директоров и технического директора, облачная платформа Oracle Cloud Gen 2 является предпочтительной для клиентов с точки зрения работы с генеративным ИИ, поскольку она самая производительная и имеет самую низкую стоимость использования кластеров GPU. Аппаратное и программное обеспечение, на базе которого функционирует Oracle Cloud Gen 2, принципиально отличается от конкурирующих облачных платформ. В кластерах CPU и GPU связываются между собой по сети RDMA (Remote Direct Memory Access), данная технология обеспечивает прямой доступ к оперативной памяти другого компьютера без привлечения его операционной системы, поэтому такие кластеры обеспечивают высокую пропускную способность и низкую задержку и являются более производительными. Кластеры масштабируются и могут объединять в себе до 32 тыс. GPU, но самый крупный на текущий момент объединяет 4 тыс. GPU, им пользуется компания NVIDIA. Недавно более 30 компаний и стартапов с разработками в сфере ИИ, которым требуются большие вычислительные мощности для работы с LLM, подписали с Oracle контракты на использование мощностей Oracle Cloud Gen 2 совокупной стоимостью более $ 2 млрд.

Недавно Oracle представила новое поколение сервисов облачной инфраструктуры OCI Compute E5 на базе процессоров AMD EPYC 4-го поколения. Новое решение обеспечивает большую гибкость при использовании вычислительных ресурсов и позволяет клиентам выбрать более подходящий вариант. Опция Standard подходит для веб-серверов и серверов приложений, внутренних серверов для корпоративных приложений, сред разработки приложений. Опция High-Performance Computing обеспечивает мощные и экономичные вычислительные возможности для решения сложных математических задач, для которых обычно требуется суперкомпьютер, например обучение моделей ИИ или анализ генетических последовательностей. Опция Dense-IO предназначена для больших баз данных и приложений, которым требуется высокопроизводительное локальное хранилище.

Oracle подтверждает приверженность своим долгосрочным целям. К концу 2026 фингода компания намерена достичь отметки $ 65 млрд по выручке. С уровня 2023 фингода это предполагает CAGR около 9%. Ориентир по скорр. операционной марже составляет 45%. Рост скорр. EPS на прогнозном горизонте должен составить в среднем не менее 10% в год.

Oracle демонстрирует лучшие показатели операционной эффективности среди аналогов. Скорр. операционная маржа Oracle на уровне 42% в 2 раза превышает средний показатель по компаниям Alphabet, Microsoft, IBM, Salesforce, SAP и Workday. У компании еще есть потенциал к повышению маржи за счет роста предложения облачных сервисов, поскольку, как известно, бизнес по модели подписки (касается SaaS и IaaS) является высокомаржинальным. В то же время двузначный рост операционных затрат оказывает давление на маржу. Эти два фактора по большей части друг друга компенсируют.

Долговая нагрузка Oracle значительно выше, чем у конкурентов. До середины 2022 фингода Oracle направляла значительные средства на сделки M&A и программу бай-бэк. Однако такая политика привела к росту чистого долга более чем в 2 раза за последние 2 года. На конец 2023 фингода соотношение чистого долга и скорр. EBITDA составляет 3,0х.

Возврат капитала

В период со 2Q 2018 фингода по 2Q 2022 фингода обратный выкуп превышал $ 5 млрд в квартал. С момента приобретения Cerner год назад бай-бэк не является для компании приоритетом. За весь 2023 фингод обратный выкуп составил всего $ 1,3 млрд.
Oracle верна себе в вопросе дивидендных выплат. С 2009 года компания регулярно выплачивает и повышает дивиденды. По итогам 3Q 2023 фингода совет директоров анонсировал повышение квартального дивиденда с $ 0,32 до $ 0,40. Дивдоходность NTM оцениваем в 1,4%.

Финансовые показатели и прогнозы

Oracle по результатам 4Q 2023 фингода с окончанием 31 мая отчиталась о росте выручки на 17% г/г, до $ 13,8 млрд. Темпы роста выручки на протяжении всего года были стабильными на фоне устойчивого спроса на облачные решения.

По итогам полного года выручка Oracle достигла рекордного уровня $ 49,9 млрд. Значительный вклад в размере $ 5,9 млрд в совокупные результаты Oracle внесло поглощение компании Cerner, состоявшееся год назад.

Драйвером роста в 4Q послужили облачные сервисы, в первую очередь инфраструктурные облачные решения. Выручка облачных сервисов типа IaaS и SaaS возросла на 44% г/г и составила $ 4,4 млрд. Отдельно выручка сервисов IaaS увеличилась на 76% г/г, до $ 1,4 млрд. Доходы сервисов SaaS расширились на 45% г/г, до $ 3 млрд.

Скорр. операционная прибыль показала небольшой рост на 10% г/г и составила $ 6,2 млрд. Скорр. операционная маржа в отчетном квартале составила 44% по сравнению с 47% годом ранее. 

Скорр. чистая прибыль подросла на 10%, до $ 4,7 млрд. Скорр. разводненная прибыль на акцию составила $ 1,67, увеличившись на 8% г/г, при этом показатель превысил прогнозный диапазон менеджмента $ 1,56–1,60 и консенсус-прогноз Refinitiv $ 1,59.

OCF Oracle за 12 мес. составил $ 17,2 млрд, что на 80% больше, чем в предыдущем фингоду. Вместе с этим более капитальные затраты за год выросли почти в 2 раза, с $ 4,5 млрд до $ 8,7 млрд, на фоне увеличения инвестиций в сетевую инфраструктуру и строительство дата-центров. Таким образом, годовой FCF составил $ 8,5 млрд против $ 5 млрд годом ранее.

Финансовые показатели, млн $	4Q 2023*	4Q 2022*	Изм.	12М 2023*	12М 2022*	Изм.
Выручка, в том числе:	13 837	11 840	17%	49 954	42 440	18%
Cloud services	4 437	2 890	54%	15 881	10 809	47%
License support	4 933	4 722	4%	19 426	19 365	0%
Cloud license & on-premise license	2 152	2 539	-15%	5 779	5 878	-2%
Hardware	850	856	-1%	3 274	3 183	3%
Services	1 465	833	76%	5 594	3 205	75%
Скорр. операционные затраты	7 681	6 250	23%	29 052	22 847	27%
Скорр. операционная прибыль	6 156	5 590	10%	20 902	19 593	7%
Скорр. чистая прибыль	4 655	4 235	10%	14 176	13 661	4%
Скорр. развод. EPS, $	1,67	1,54	8%	5,12	4,90	4%
Операционный денежный поток	5 647	3 985	42%	17 165	9 539	80%
Свободный денежный поток	3 734	2 562	46%	8 470	5 028	68%

Источник: данные компании

Oracle прогнозирует, что в 1Q 2024 фингода ее выручка покажет рост на 8–10% г/г. Также компания таргетирует на 1Q скорр. разводненную прибыль на акцию в диапазоне $ 1,12–1,16, что предполагает рост на 9–13% г/г.

Облачные доходы на протяжении следующего года продолжат расти темпами не ниже, чем в 2023 фингоду. На конец 2023 фингода обязательства по действующим контрактам составляли $ 67,9 млрд, из них половина будет признана выручкой в 2024 фингоду.

Капзатраты в 2024 фингоду останутся высокими, предположительно на уровне 2023 фингода. Несмотря на это, Oracle нацелена на высокий FCF.

Финансовые показатели, млрд $	2021*	2022*	2023*	2024Е*	2025Е*	2026Е*
Выручка	40,5	42,4	49,9	53,9	58,5	64,1
Скорр. EBITDA	20,5	21,6	27,0	27,9	30,8	33,9
Скорр. операционная прибыль	19,0	19,6	20,9	22,9	25,5	26,8
Скорр. чистая прибыль	14,1	13,7	14,2	15,7	17,8	19,8
Скорр. развод. EPS, $	4,67	4,90	5,12	5,56	6,29	7,05
Денежные средства и эквиваленты	30,1	21,4	9,8	14,0	18,3	20,4
Валюта баланса	131,1	109,3	134,4	143,6	153,0	167,0
Чистый долг	37,7	54,0	80,3	73,5	66,4	56,8
Операционный денежный поток	15,9	9,5	17,2	18,7	22,2	26,4
Свободный денежный поток	13,7	5,0	8,5	10,4	13,9	17,7
Скорр. маржа EBITDA, %	50,7%	50,8%	54,1%	51,5%	52,6%	53,0%
Скорр. чистая маржа, %	34,9%	32,2%	28,4%	28,8%	30,4%	30,9%
ROA, %	11,5%	11,4%	11,6%	8,6%	9,6%	10,1%

Источник: Reuters

Научитесь самостоятельно оценивать фундаментальные показатели компании, посетите онлайн-курс «Продвинутый инвестор».

Оценка

Для прогнозирования стоимости акций Oracle мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов и оценку по собственным историческим мультипликаторам. Целевая стоимость акций представляет собой среднее арифметическое оценок по двум методикам.

Оценка по прогнозным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/S относительно аналогов предполагает целевую капитализацию $ 495,5 млрд и целевую стоимость акций $ 179,15.
Оценка по собственным историческим мультипликаторам P/E NTM (16,0х) и EV/EBITDA NTM (12,2х) формирует целевую капитализацию $ 255,2 млрд и целевую стоимость акций $ 92,26.

Комбинированная целевая цена на след. 12 мес. составляет $ 135,70 с потенциалом 7,2% к текущей цене. Исходя из апсайда, мы присваиваем акциям Oracle рейтинг «Держать».

Медианная целевая цена акций Oracle по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 126 (апсайд — 0% от текущих уровней), а рейтинг акций эквивалентен 3,0 (где 5 — Strong Buy, а 1 — Strong Sell).

Оценка целевой цены акций Oracle аналитиками Guggenheim Securities составляет $ 150 («Покупать»), BNP Paribas — $ 140 («Покупать»), Cowen — $ 137 («Покупать»), Keybanc Capital Markets — $ 133 («Покупать»), Piper Sandler — $ 130 («Покупать»), Evercore — $ 125 («Держать»).

Компании-аналоги	P/E NTM	EV/EBITDA NTM	Р/S NTM
Oracle Corp	20,77	14,10	5,78
SAP	22,04	15,31	4,72
Microsoft Corp	30,46	20,72	10,56
Salesforce	25,79	13,24	5,62
Adobe	28,50	22,10	10,61
Synopsys	37,94	28,02	10,90
Autodesk	27,50	21,11	8,03
VMware	19,16	12,19	4,24
ServiceNow	51,39	34,84	11,54
Cadence Design Systems	44,23	32,58	15,20
Workday	36,75	24,40	7,22
Медиана по аналогам	29,48	21,60	9,29
Показатели для оценки	Скорр. чистая прибыль NTM	Скорр. EBITDA NTM	Выручка NTM
Oracle, млрд $	15,7	27,9	53,9
Капитализация Oracle, млрд $	464,2	521,8	500,6

Источник: Reuters, расчеты ФГ «Финам»

Показатель	Значение
Целевая капитализация, млрд $ (по аналогам) — вес 50%	495,5
Целевая капитализация, млрд $ (по собственным мультипликаторам)— вес 50%	255,2
Комбинированная целевая капитализация, млрд $	375,4
Целевая EV, млрд $	456,2
Целевая цена	$ 135,70
Потенциал роста	7,2%
Количество акций в обращении, млрд	2,7
Чистый долг (4Q 2023 ф. г.), млрд $	80,3
Доля меньшинства (4Q 2023 ф. г.), млрд $	0,5

Технический анализ

За последние несколько дней акции Oracle заметно оторвались от SMA 50, спред составляет уже 26%. Импульсом к росту акций послужила сильная отчетность. Мы не исключаем, что акции могут откатиться на 5–10%, чтобы снять перекупленность.

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 16.06.2023.

Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.