ОБЗОР РЫНКА АКЦИЙ ВТОРОГО ЭШЕЛОНА 25.06-29.06.2007 Виталий ЛАКЕЕВ, аналитик ГК РЕГИОН КОНЪЮНКТУРА РЫНКА На минувшей неделе динамика российского рынка во многом повторяла картину прошлой

ОБЗОР РЫНКА АКЦИЙ ВТОРОГО ЭШЕЛОНА 25.06-29.06.2007

Виталий ЛАКЕЕВ, аналитик ГК РЕГИОН КОНЪЮНКТУРА РЫНКА На минувшей неделе динамика российского рынка во многом повторяла картину прошлой недели, когда рынок колебался в узком диапазоне у отметки 1900 пунктов. Активность торгов была невысокой, а направление движение рынка чередовалась от роста к незначительной коррекции. По итогам недели индекс РТС и РТС-2 прибавили 0,1% и 0,4% соответственно. Основным сдерживающим фактором выступала нестабильная ситуация на мировых фондовых рынках, поддерживали рынок внутренние события - проведение годовых собраний акционеров ведущих компаний. Публикация финансовой отчетности по ряду крупнейших компаний (Газпром, ЛУКОЙЛ) оказала смешанное влияние на динамику российского рынка. Если на прошлой неделе активность инвесторов сдерживали негативные новости по рынку жилья США и опасения по поводу повышения роста доходности на американском рынке долга, то на минувшей неделе центральным событием стало ожидание заседания ФРС США и ее комментариев по поводу состояния экономики страны. Впрочем, процентная ставка осталась на прежнем уровне 5,25%, а общий тон комментария ФРС не слишком изменился: с одной стороны, фраза «замедление экономического роста» была изменена на более позитивный «умеренный темп роста», с другой - ФРС по-прежнему отмечает риски возможного дальнейшего ускорения инфляции, несмотря на то, что «показатели базовой инфляции несколько улучшились в последнее время». Кроме того, были опубликованы важные статистические данные из США, которые оказались скорее негативными. Так, Министерство торговли США повысило оценку роста ВВП страны на 0,1% до 0,7% при ожидании повышения до 0,8%. Кроме того, дефлятор ВВП в годовом исчислении был пересмотрен до 4,2% с 4,0% в годовом исчислении. Новости по рынку недвижимости также были неприятными: продажи домов на первичном рынке жилья снизились на 1,6% в мае до 915 тыс. в годовом исчислении, против ожиданий в 920 тыс. домов. При этом сильно выросли запасы непроданных домов на вторичном рынке (+5% до 4,43 млн.), что является рекордным показателем за последние 15 лет. Такая ситуация, свидетельствующая о перекосе рынка в сторону предложения, приводит к снижению средней стоимости домов, которая в мае упала на 2,1% по сравнению с аналогичным показателем прошлого года. На таком фоне вновь стали усиливаться опасения по поводу рынка ипотечного кредитования США, что привело к усилению продаж на американских рынках. В то же время, российский рынок вновь продемонстрировал заметную устойчивость, сумев избежать сильных продаж. Также стоит отметить, значительное снижение влияния на динамику российского рынка (и других, в том числе азиатских площадок) китайского фондового рынка. На этой неделе китайский индекс SSEC рухнул почти на 5% на опасениях повышения процентной ставки ЦБ страны, что не оказало практически никакого влияния на ситуацию на российском рынке. Это свидетельствует о достаточной мере прочности отечественного рынка, которая наблюдается последние две неделе, что создает почву для дальнейшего роста. Ситуация на рынке нефти на минувшей неделе также была стабильной: стоимость барреля Brent находилась в районе $70-71,5. Поддержку котировкам нефти оказала публикация статистики по запасам нефти и нефтепродуктов в США, которые свидетельствовали о сокращении запасов бензина на 0,7 млн. барр. (ожидалось увеличение на 1 млн. барр.). В то же время загрузка НПЗ увеличилась до 89,4%. На рынке цветных металлов продолжилось снижение цен на никель: стоимость тонны упала почти на 3% до $36,7 тыс. Подобная динамика вызывает опасения. До настоящего момента акции российских компаний-производителей данного металла практически не реагировали на падение цен на никель. Углубление снижения котировок может прервать эту тенденцию. ТНК-BP + Газпром = Ковыкта На этой неделе стали известны подробности сделки между ТНК-BP и Газпромом по вхождению последнего в проект разработки Ковыктинского газоконденсатного месторождения. Согласно договоренности TNK-BP International продаст всю свою долю (62,8%) в ОАО «Русиа Петролеум», которой принадлежит лицензия на разработку месторождения. Кроме ТНК-BP продаст 50% акций оператора строительства газопровода Ковыкта-Саянск–Иркутск ОАО «Восточно-Сибирская газовая компания». По предварительной информации цена сделки составит $600-800 млн. Мы полагаем, что в результате сделки обе копании получат определенную выгоду. Газпром станет основным участником разработки Ковыктинского месторождения, а ТНК-BP получит мощного и влиятельного партнера по проекту, что снизит риски для компании. В частности, с приходом российского газового монополиста проблема с отзывом лицензии, вероятно, исчезнет. Кроме того, между компаниями также был оговорен опцион, который дает право обратного выкупа 25% плюс одна акция ОАО «Русиа Петролеум» в течение 1 года. На волне такой позитивной информации бумаги ТНК-BP за неделю выросли более чем на 6%. На наш взгляд, партнерство с Газпромом, который обладает мощным политическим лобби, снижает риски для ТНК-BP, что, в свою очередь, может поддержать акции в дальнейшем. Черная металлургия: Мечел отчитался за 2006 г. по US GAAP с успехом Лучше рынка на минувшей недели выглядели бумаги промышленного сектора, а также компании потребительского сектора: соответствующие отраслевые индексы РТС выросли почти на 1%. Акции компаний черной металлургии в течение недели в среднем выглядели хуже рынка. Лидером роста стала Северсталь, бумаги которой подорожали на 0,6%, лидером падения стали акции ММК, подешевевшие на 5,1%. Главным событием на прошлой неделе в секторе черной металлургии стала публикация финансовых результатов Мечела за 2006 г в соответствии с US GAAP. Выручка компании выросла на 15,6% до $4,40 млрд., показатель EBITDA на 47,1% до $1,07 млрд., а чистая прибыль на 58,3% до $0,60 млрд. Данные результаты стали рекордными для компании и несколько превысили ожидания рынка. Впечатляющий рост финансовых результатов компания добилась преимущественно благодаря металлургическому сегменту (более 70% от совокупной выручки), по которому EBITDA и чистая прибыль выросли в 2,5 раза и в 6 раз соответственно. Такой рост достигнут из-за увеличения объемов производства, а также роста цен на продукцию. У горнодобывающего сегмента (менее 30% от выручки) прошедший год оказался менее успешным, так как конъюнктура на рынке угля была негативной. В целом, компании удалось увеличить объем производства в обоих сегментах, так добыча угля увеличилась на 9%, ЖРС - 10%, производство никеля - 14%, стали - 1%, метизов - 10%. Также компания связывает рост финансовых результатов с выполнением инвестиционных проектов, среди которых важным является ввод в производство на ЧМК машины непрерывного литья, которая повышает производительность при меньших энергозатратах. Хотя результаты компании и превысили ожидания рынка, котировки акций компании в последнее время продемонстрировали сильное повышение на ожидании публикации положительных финансовых показателей за 2006 г. По факту публикации отчетности произошла фиксация прибыли спекулянтами. Стоимость ADR на NYSE за неделю снизилась на 3,8% до $36,85. Телекоммуникации: высокая оценка МГТС привела к скачку котировок В среду на минувшей неделе стало известно о результатах оценки стоимости компанией «Нексия Пачоли» 28%-ного пакета МГТС, принадлежащего Связьинвесту. По мнению оценщика, справедливая стоимость одной обыкновенной акции оператора фиксированной связи составляет $44, что почти на 65% превышает рыночные котировки компании до момента объявления итогов оценки. Таким образом, стоимость пакета акций компании, принадлежащего Связьинвесту, составила почти 983,5 млн. Капитализация МГТС оценена выше $4 млрд. До объявления результатов оценки капитализация компании составляла $2,51 млрд. Нексиа Пачоли проводила оценку акций МГТС по заказу Росимущества. На наш взгляд, существенное превышение оценочной стоимости МГТС над уровнем рынка обусловлен желанием Связьинвеста подороже оценить 28%-ный пакет акций оператора связи, который намерен приобрести Комстар-ОТС, мажоритарный акционер МГТС. Ранее оценку акций МГТС по заказу Связьинвеста неоднократно проводило ЗАО «КПМГ». Однако Росимущество дважды признавало отчеты некорректными. Стоит отметить, что в первый раз доля Связьинвеста в МГТС была оценена в $385 млн. По данным СМИ, оценка МГТС превышает рыночную капитализацию в связи с тем, что Нексия Пачоли приняла в расчет рыночную стоимость недвижимости МГТС. На сегодняшний момент компании в Москве принадлежит около 400 зданий общей площадью примерно 1 000 тыс. кв. метров, а инфраструктура сети состоит из 527 АТС, из которых 165 электронных. Ввод новых электронных телефонных станций позволяет компании освобождать занимаемые площади. Таким образом, включение в капитализацию МГТС недвижимости по рыночной стоимости, кажется оправданным, в связи с тем, что компания может получить с этих площадей доход, как от их продажи, так и сдачи в аренду. Исходя из стоимости одной обыкновенной акции в $44, рассчитанной Нексиа Пачоли, EV/EBITDA МГТС по 2006 г. составляет почти 12,0х, что намного выше, чем средний уровень по российским МРК – 8,1х. Появившаяся информация об оценке спровоцировала стремительный рост котировок акций МГТС. За минувшую неделю обыкновенные бумаги компании подскочили на 26% до $34,3, привилегированные – на 20% до $30,1. Мы не ожидаем дальнейшего роста цены акций компании, так как полагаем, что оценка Нексиа Пачоли доли Связьинвеста не должна восприниматься как справедливый уровень для обыкновенных акций МГТС. Однако учитывая их относительно низкую ликвидность, здесь возможны различные спекуляции. Телекоммуникации: Сибирьтелеком опубликовал неоднозначные финрезультаты за 2006 г. по МСФО Сибирьтелеком опубликовал аудированные финансовые результаты за 2006 г., подготовленные в соответствии с МСФО. Результаты, на наш взгляд, являются неоднозначными. По итогам недели бумаги компании снизились на 1-2%. Доходы компании выросли на 10,0% до 30 174,6 млн. рублей. Показатель EBITDA увеличился на 14,7% до 7 370,1 млн. рублей с ростом рентабельности на 1% до 24,4%. Напротив, чистая прибыль оператора связи снизилась на 21,0% до 1 159,5 млн. рублей при падении ее рентабельности на 1,6% до 3,8%. Также следует отметить рост чистого долга на 21,9% до 17 009,1 млн. рублей. Это связано с тем, что компания увеличила объемы банковских кредитов, как краткосрочных (+20,6%), так и долгосрочных (+74,6%). Основными факторами изменения доходов компании в 2006 г. стал рост услуг российским операторам связи на 119,3% до 4 590,8 млн. рублей, в связи с изменениями в нормативно-правовом регулировании взаимодействия с операторами дальней связи (Ростелекомом) и увеличением объема услуг, предоставляемых присоединенным операторам. Также существенный вклад в увеличение доходов компании внес рост услуг сотовой связи на 27,2% до 1 767,0 млн. рублей за счет увеличения количества абонентов сотовой связи в 1,6 раза до 3,14 млн. человек. Предоставление внутризоновых соединений увеличилось на 38,3% до 3 698,4 млн. рублей. Доходы от новых услуг выросли на 43,4% до 1 707,0 млн. рублей. На снижение прибыли Сибирьтелекома повлияло увеличение роста расходов по процентам на 31,4% до 1 320,3 млн. рублей, а также снижение прибыли от реализации финансовых вложений на 46,6% до 45,9 млн. рублей. Существенный вклад в снижение прибыли компании за отчетный период внес рост расходов, не уменьшающих налогооблагаемую прибыль, в 2,6 раза до 693,7 млн. рублей. В целом, на наш взгляд, динамика развития компании положительная. Мы считаем, что акции компании адекватно оценены рынком. По итогам за 2006 г., компания оценивается по коэффициенту EV/EBITDA равному 8,1х. В среднем по российским МРК, согласно прогнозным данным по МСФО за 2006 г., аналогичный мультипликатор составляет также около 8,0х. Для компаний-аналогов из развитых и развивающихся стран коэффициент EV/EBITDA (по итогам 2006 г.) равен 5,8х и 6,0х соответственно. Автомобилестроение: КАМАЗ выкупит собственные акции На прошедшей неделе стало известно о планах КАМАЗа уменьшить уставный капитал компании путем выкупа и последующего погашения акций у миноритарных акционеров. Такое решение было принято на совете директоров компании, которое состоялось 26 июня. Компания планирует выкупить до 10% собственных акций по цене 83,31 руб. Учитывая, что стоимость акции была оценена почти на 25% ниже рыночной стоимости акций на ММВБ, мы полагаем, что желающих воспользоваться офертой найдется не много. Впрочем, даже на самом предприятии рассчитывают на выкуп 2-3% акций. Решение об уменьшении уставного капитала должно быть одобрено акционерами на внеочередном собрании, которое запланировано на 6 августа. С фундаментальной точки зрения мы считаем акции КАМАЗа переоцененными рынком. По результатам за 2006 г. по РСБУ компания торгуется с коэффициентами P/S 1,3х и P/E больше 100х по РСБУ, что заметно выше значений как западных компаний-аналогов, так и российских автопроизводителей. Для сравнения у ГАЗа P/S составляет 0,6х, P/E 12,9х. По итогам недели акции компании выросли почти на 2%. Потребительский сектор: Седьмой континент получил убыток в I квартале В пятницу компания Седьмой Континент представила свои неаудированные финансовые результаты за I квартал 2007 г. По итогам недели котировки акций компании выросли на 1,6%. По данным пресс-релиза компании, выручка выросла на 29% до $288,6 млн. Показатель EBITDA снизился на 24% до $22,4 млн. со снижением маржи на 5,4% до 7,8%. Чистая прибыль компании упала на 26% до $14,6 млн., а рентабельность на 3,7% до 5,1%. Снижение рентабельности EBITDA обусловлено ростом расходов на фонд оплаты труда, в связи с выплатами премий сотрудника по итогам 2006 г. и индексацией базовых ставок заработной платы. Из положительных сторон развития деятельности компании следует отметить рост среднего чека на 13,4% до $13,5. Также, на наш взгляд, положительным моментом является тот факт, что доля доходов от магазинов, расположенных в регионах выросла на 31% до 43%. Это обусловлено ростом торговых площадей в регионах на 188,4% до 34 тыс. кв. метров, которые в общей структуре занимают 23,8%. Поскольку в регионах России конкуренция достаточно низкая, то это направление бизнеса, по нашему мнению, должно способствовать увеличению оборотов компании. Мы считаем, что акции компании недооценены рынком. По итогам результатов за 2006 г., компания оценивается по коэффициенту EV/EBITDA, равному 8,6х. В среднем по розничным сетям, согласно прогнозным данным по МСФО за 2006 г., аналогичный мультипликатор составляет 9,7х. Для компаний-аналогов из развитых и развивающихся стран коэффициент EV/EBITDA (по итогам 2006 г.) равен 9,7 х и 12,9х соответственно. Технологии: Ситроникс не оправдал ожиданий В понедельник компания Ситроникс опубликовала некоторые финансовые результаты за I квартал 2007 года по US GAAP. Данные компании, на наш взгляд, являются негативными, однако по большей части связаны с цикличностью деятельности компании. По итогам недели бумаги компании на LSE снизились на 6,1%. По данным пресс-релиза Ситроникса, выручка компании выросла на 9% до $310 млн. Отрицательный показатель OIBDA составил $11,4 млн. За аналогичный период в прошлом году этот показатель был положительным и составил $61 млн. Чистый убыток у компании за отчетный период составил $28 млн. против чистой прибыли годом ранее в $32 млн. Основным фактором, повлиявшим на отрицательные финансовые результаты, стал убыток бизнес-направления «Телекоммуникационные решения», поскольку инвестиции в НИОКР по разработке новых решений, должны были окупиться в первом полугодии, но их реализация была отложена на второе полугодие и на 2008 г. Остальные бизнес-направления продемонстрировали стабильный уровень доходности по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, однако их доля в общей структуре выручки и рентабельность меньше, чем у «Телекоммуникационных решений». ПРОГНОЗ В течение прошедших двух недель российский рынок находился в устойчивой боковой динамике, консолидировавшись у отметки 1900 пунктов. Сдерживающим фактором выступали в основном события на внешних рынках, в частности негативная динамика американских площадок на фоне роста доходности на рынке долга (неделей ранее), а после – ожидание комментария ФРС США по экономике страны. Следующая неделя, учитывая празднование Дня независимости в США 4 июля, будет менее насыщена важными статданными по экономике США, что даст возможность российскому рынку сосредоточиться на внутренних событиях. С технической точки зрения, российский рынок пребывает в краткосрочном восходящем канале и в настоящее время находится в близи у его нижней границы. С другой стороны, в районе 1900 пунктов находится сильный уровень сопротивления, для преодоления которого нужны достаточно веские предпосылки.