О перспективах сверхдивидендов "Сургута"

Мы понизили целевые цены по обыкновенным и привилегированным акциям Сургутнефтегаза на 6% и 13% до RUB 30 и RUB 54 за акцию соответственно. Сохраняем негативный взгляд как на обычку, так и на префы. Наши целевые цены предполагают, что обыкновенные акции компании должны торговаться по мультипликатору P/E на 2024п на уровне 3.6x, а привилегированные —6.8x.

Взгляд на компанию

В нефтяном секторе хорошая прибыль, сильные дивиденды, но непредсказуемая налоговая политика. На фоне подорожания нефти и ослабления рубля EBITDA и чистая прибыль российских нефтяников обогнали докризисные уровни 2015-21 гг. Сейчас по обоим показателям наметился разворот трендов, хотя прогнозы прибыли все еще выше среднего. К сожалению, налоговое регулирование остается крайне непредсказуемым — в 2024 г. налоговая политика может претерпеть дополнительные изменения. В отношении главы компании и нескольких «дочек» введены санкции, что несет средние риски для бизнес-модели компании.

Драйверы роста

• В 2023 г. по префам вновь возможны сверхдивиденды, но перспективы ухудшаются. В 2023 г. с учетом очень высокой курсовой прибыли ожидаем рекордные показатели рентабельности. Если рубль завершит текущий год на отметке около RUB 91/$, а чувствительность к валютным колебаниям останется на относительно низких уровнях 1П23, прогнозируем рекордные дивиденды по префам — RUB 11 на акцию с дивдоходностью порядка 19%. Вместе с тем на фоне ралли рубля ожидания рынка по дивидендам в ноябре должны были снизиться минимум на 20% (см. «График») — это пока не учтено в цене префов.

Динамика дивидендов Сургутнефтегаза

Ключевые риски

• Общие риски цен на нефть и рубля. Всем российским нефтяникам на руку рост цен на нефть и ослабление рубля. При снижении первых и укреплении второго наши прогнозы по прибыли и дивидендам Сургутнефтегаза сократятся.

• В ближайшем будущем рост дивидендов на обычку маловероятен. В отличие от префов в уставе Сургутнефтегаза не прописано требование минимальных выплат по обычке. Традиционно они низкие и стабильны, то есть рост дивиденда на акцию очень медленный.

• Рынок слишком оптимистичен в дивидендных прогнозах по префам на 2023-24 гг. Рынок рассчитывает на дивидендную доходность 23% за 2023 г. и 12% за 2024 г. против наших оценок в 20% и 7% соответственно. Конечно, прогнозы во многом зависят от взгляда на курс рубля к доллару на конец 2023 г. и 2024 г., но мы считаем, что даже с учетом ожидания довольно высокой дивдоходности на горизонте года префы переоценены.

Основные изменения

Снижаем прогноз дивидендов по префам. Наш прогноз чистой прибыли на 2023 г. выше ожиданий рынка, при этом консенсус-прогноз дивидендов по префам явно превышает наши оценки (политика компании предписывает коэффициент 40%). На наш взгляд, выплата выше 40% крайне маловероятна. Мы по-прежнему ожидаем очередных сверхдивидендов по префам в размере RUB 11 на акцию (дивдоходность — 20%), но этот прогноз сильно ниже нашей прошлой оценки (-28%) и консенсуса (-10%) ввиду ожидаемого падения курсовой прибыли из-за укрепления рубля.

Оценка и взгляд

Понижаем целевую цену, корректируем взгляд на префы. Мы понижаем целевую цену по обыкновенным и привилегированным акциям Сургутнефтегаза, рассчитанную по модели дисконтирования дивидендов, на 6% и 13% до RUB 30 и RUB 54 за акцию соответственно. С учетом избыточной доходности на уровне -11% и -19% наш взгляд на обе бумаги — негативный.

Историческая динамика P/E и целевой уровень - Сургутнефтегаз-ап