"Норникель" ждет, что рынок палладия в этом году останется в дефиците

Менеджмент ПАО «ГМК «Норильский никель» (192,93 руб./ао; 75%; «покупать») проводит оценку влияния санкций, введенных США 23 августа, об этом сообщили в пресс-службе ГМК. Помимо низких цен на цветные металлы, ситуацию усложняют проблемы с логистикой и платежами, высокие процентные расходы, что создает условия «идеального шторма», сообщили также топ-менеджеры Норильского никеля. К этому добавился ожидаемый негативный эффект санкций США, которым, в том числе, подвергся Быстринский ГОК, поставляющий медный и железорудный концентраты в Китай. Быстринский ГОК разрабатывает золото-железо-медные руды Быстринского месторождения, производя медный и железорудный концентрат, которые отгружаются в Китай, а также золото. Сделки с Быстринским, согласно выданной в конце августа лицензии Управлениz по контролю за иностранными активами Минфина США (OFAC), разрешены до 9 октября 2024 г. Вклад Быстринского в консолидированную выручку составляет около 10%.

Тем не менее надо отметить, что «производственные и сбытовые компании группы (ПАО "ГМК «Норильский никель», ее Заполярный филиал и дочерние структуры, Кольская ГМК и ее «дочки») не были включены в санкционный список США от 23 августа 2024 г. В санкционный список попал ряд сервисных компаний группы», - заявил представитель компании.

Данная ситуация, полагаем, значимо для оценок ограничивает негативный эффект на бизнес компании со стороны новых санкций. Норникель ожидает значительного высвобождения оборотного капитала к концу 2024 г., что позволяет рассчитывать на выход скорректированного FCF в положительную зону.

Однако, новые санкции вносят неопределенность. Об этом заявили представители компании в понедельник в ходе конференц-звонка для инвесторов по итогам отчетности по МСФО за I полугодие. Чистый оборотный капитал «Норникеля» вырос за полугодие на 20%, до $3,7 млрд. Высвобождение оборотного капитала (то есть реализация продукции со склада) уже активно идет, заявили представители топ-менеджмента ГМК, тем не менее нельзя исключать «встречный ветер» в виде замедления спроса в Китае, которое негативно влияет на цены на никель и медь: Азия по итогам полугодия стала основным рынком сбыта металлов Норникеля с долей 52%.

При этом санкции против Быстринского нуждаются в дополнительной оценке, этот фактор также может повлиять на способность высвобождать оборотный капитал, отметили в ходе конференц-звонка представители Норникеля.

Норильский никель в этом году ожидает снижения выпуска никеля на 9% к уровню 2023 года, до 184-194 тыс. тонн. Результат по меди без учета Быстринского ГОКа будет на 3,5% меньше 2023 года (334-354 тыс. тонн). Выпуск палладия и платины снизится, как прогнозируется, на 12%. Эмитент подтвердил эти планы, опубликовав полугодичную операционную отчетность в конце июля. Благодаря завершению ремонта печи на Надеждинском металлургическом заводе в максимально сжатые сроки Норникель движется с опережением производственного графика на текущий год, заявил, комментируя финансовые результаты компании за I полугодие, президент компании Владимир Потанин.

Позитивным фактором для кратко- и среднесрочных оценок справедливой стоимости ГМК, полагаем, является также данные отчетности по МСФО за I пг., согласно которым, объем капитальных вложений Норникеля снизился в первом полугодии на 34% г/г, до $1 млрд. Годовой прогноз по капвложениям скорректирован с $3-3,2 млрд до $3 млрд в связи с уточнением технических параметров отдельных проектов.

Норильский никель подтвердил прогноз по профициту на глобальном рынке никеля в 2024 г. на уровне 100 тыс. тонн. (данная величина эквивалентна значимым порядка 4% мирового спроса, при этом в конце 2023 г. данный прогноз был значимо выше, составлял 250 тыс тонн) Аналогичный прогноз и на 2025 год компания опубликовала в прошлую пятницу. При этом, однако, «закрытие нескольких дорогостоящих никелевых производств, особенно в Австралии и Новой Каледонии, по нашей оценке, должно сбалансировать рынок и поддержать цену на металл», - говорится в сообщении компании, - «Поскольку более 400 тыс. т никелевых мощностей в настоящее время простаивают или находятся под угрозой закрытия, мы считаем, что текущий риск перебоев поставок все еще недооценен … сочетание устойчивого спроса на никель и сокращения предложения может дать дополнительный импульс ценам на никель». Норникель ожидает, что спрос на первичный никель увеличится на 5% и 7% г/г в 2024 году и 2025 году соответственно. При этом производство первичного никеля вырастет в 2024 году на 3%, а в 2025 году - на 7%, рост будет сдерживаться замедлением динамики выпуска индонезийского чернового ферроникеля (ЧФН) и сокращением поставок в других странах.

Спрос, при этом, растет в основном благодаря развитию производства нержавеющей стали в КНР и восстановлению экономики в Индонезии, а также продолжающемуся активносму росту потребления в других отраслях, не связанных с нержавеющей сталью (сплавы, суперсплавы и спецстали), ввиду устойчивой конъюнктуры в аэрокосмическом, нефтегазовом и военно-промышленном секторах.

Норникель ожидает, что рынок палладия в этом году останется в дефиците 0,4 млн тройских унций (также порядка 4% от мирового спроса по нашим данным). «Затянувшийся процесс сокращения запасов металлов замедлится к концу года благодаря стабилизации уровня запасов и растущей неопределенности в поставках», - считает компания, - тенденция электрификации быстро смещается от автомобилей с двигателями внутреннего сгорания и электромобилей «к гибридам (включая подключаемые гибриды и электромобили с увеличенным запасом хода без подзарядки), где используются катализаторы».

Сохраняем среднесрочные оценки динамики стоимости корзины ГМК, ожидаем ее ценового роста во II пг 2024 г. по-прежнему на уровне 13% против порядка 7% в I пг., в том числе, с учетом ожидаемого смягчения монетарных условий в зрелых экономиках в 2024 г. Полагаем, что ценовая динамика «корзины» продукции ГМК в последнее десятилетие существенно отклонилась вниз от справедливых уровней, закладываем в долгосрочные оценки среднегодовой прирост стоимости «корзины» продукции ГМК на мировом рынке в 22% против порядка 6% в 2013-2022 гг. и 16% в 2005 – 2012 гг.

Прогноз дивидендных выплат ГМК по итогам 2024 и 2025 гг. составляет 11 и 14 руб./ао, рыночный – по итогам 2024 г. – равен, по нашим данным, порядка 8 – 13 руб./ао. Прогноз чистой прибыли компании в текущем году: $2,2 млрд против $0,658 млрд по итогам I пг. Оценка справедливой стоимости эмитента снижена, учитывает высокую 25% - ную поправку на риски вложений в бумаги ГМК.