Недооцененность акций "ФСК ЕЭС" увеличилась

Инвестиционная идея

ФСК ЕЭС – сетевая компания, оператор Единой национальной электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 140,3 тыс.км., трансформаторная мощность 939 подстанций превышает 336,4 ГВА. Выручка достигла рекордных 255,6 млрд руб. в 2016 г. Рыночная капитализация 244 млрд руб. Основной акционер, контролирующий 80,13% капитала – Россети.

Мы рекомендуем покупать акции ФСК ЕЭС на перспективу 1 год. По нашим оценкам, целевая цена акций ФСК ЕЭС составляет 0,1995 руб., что предполагает 22%-ый потенциал роста от текущих уровней.

• С момента нашей предыдущей рекомендации недооцененность по отношению к аналогам расширилась до 22%. При этом, по ряду важных финансовых метрик ФСК ЕЭС выгодно отличается от других сетевых "дочек" Россетей.
• Мы считаем, что ожидания снижения выручки (-14%) на фоне падения объемов техприсоединения, а также прибыли (-2,6%) в этом году уже отражены в ценах. В 1К 2017 было разовое списание убытков, около 12 млрд руб., связанное с затянувшимся закрытием сбытовой дочки Нурэнерго. Пока неизвестно, как закончится эта история, но есть шанс, что это в итоге может повлиять на прибыль 2017Е. На бирже реакция на квартальные результаты была ограниченной.
• Техническая картинка предполагает возможность дальнейшей коррекции в диапазон 0,14-0,1635. Мы полагаем, что высокая дивидендная доходность и недооцененность ограничат даунсайд в краткосрочном периоде.
• Суммарно дивиденды за 2016 и 1К 2017 составят 0,01538 руб. на 1 акцию, что дает 9,4%-ную дивидендную доходность. Дата закрытия реестра - 19 июля.

Краткое описание эмитента

ФСК ЕЭС – оператор Единой национальной (общероссийской) электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 140,3 тыс. км., трансформаторная мощность 939 подстанций превышает 336,4 ГВА. Выручка, достигшая 255,6 млрд руб. в 2016 г., в основном складывается от передачи электроэнергии, 66% в 2016 г., остальное поступает от техприсоединения, строительства и продажи э/э. Операционные расходы формируются в основном за счет амортизации (30%), оплаты труда (20%) и электроэнергии для собственных нужд (19%).

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 80,13%, принадлежит госкомпании Россети. У Росимущества находится 0,59% акций. У компании выпущены обыкновенные акции и ГДР с листингом на Лондонской Фондовой Бирже. Free-float обыкновенных акций 21%. Рыночная капитализация ФСК ЕЭС составляет 209 млрд руб.

Финансовые показатели

Последняя консолидированная отчетность по МСФО представлена за 1К 2017. Чистая прибыль сократилась в 1К 2017 на 65% г/г до 5 829 млн руб., а выручка уменьшилась на 5,2% г/г до 49 796 млн руб.

Ухудшение результата по выручке было обусловлено главным образом почти двукратным сокращением доходов от продажи электроэнергии в связи с прекращением реализации э/э одной из "дочек" ФСК ЕЭС, а также 4-кратным снижением поступлений от строительных работ по генподрядным договорам и падением почти в 17 раз выручки от техприсоединения к сетям. Вместе с тем, выручка от основного бизнеса – передачи электроэнергии, выросла на 10% до 45,9 млрд руб. в сравнении с прошлым годом.

На прибыль также повлияло одноразовое списание убытков в связи с восстановлением контроля над дочерним предприятием Нурэнерго.

В начале года суд кассационной инстанции отменил решение о банкротстве ОАО "Нурэнерго" и направил дело на новое рассмотрение в суд первой инстанции.

Рыночная стоимость пакета акций Интер РАО на балансе ФСК ЕЭС выросла за квартал на 4,4% до 77,8 млрд. руб. Чистый долг составил 136,2 млрд руб. (-5,4% к/к) или 1,24х EBITDA. Свободный денежный поток увеличился на 6,2% г/г до 7,3 млрд руб.

Ухудшение финансового результата было связано с одноразовыми событиями, без учета этого фактора скорректированная чистая прибыль составила 18,1 млрд руб. (+6,8% г/г). Но так или иначе этот убыток может заметно повлиять на итоговый результат по прибыли в этом году. В целом мы ожидаем сокращения выручки по итогам года на 14% до 219,83 млрд руб. на фоне падения объемов техприсоединения, и уменьшение прибыли на 2,8% до 66,2 млрд руб.

Основные финансовые показатели за 2015-2016 гг.

_{Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ}

Дивиденды  

Совет Директоров ФСК ЕЭС рекомендует направлять на дивидендные выплаты не менее 10% чистой прибыли после отчислений в резервный фонд, скорректированной на неденежные и одноразовые статьи. Компания может также выплачивать дополнительные дивиденды с учетом инвестиционной программы.

Совет директоров рекомендовал выплатить за 2016 г. 0,0142663525 руб. и 0,001116473 руб. за 1К 2017. Суммарно это около 0,01538 руб. на 1 акцию, что транслируется в 9,4%-ую текущую дивидендную доходность. Это рекордный размер дивидендов за всю историю. Дата закрытия реестра 19 июля.

Оценка

При оценке мы ориентировались на российские сетевые компании из-за общих регулятивных, отраслевых и экономических факторов. С момента нашей последней рекомендации гэп в биржевой оценке в сравнении с российскими сетевыми аналогами расширился до 22%. При этом стоит отметить, что по ряду финансовых метрик, в частности, рентабельности и долговой нагрузке, ФСК ЕЭС выгодно отличатся от других дочек Россетей. Целевая цена по нашим оценкам составляет 0,1995 руб. Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

_{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ}

Техническая картина акций

На дневном графике акции ФСК ЕЭС пока выглядят слабо. Котировки достигли поддержи 0,1635, в случае пробоя возможно продолжение коррекции в диапазон 0,14-0,1556. Цель по треугольнику располагается в районе 0,14.

_{Источник: Thomson Reuters}