Не только «ЕвроТранс». Кому грозят дефолты и банкротства?

«ЕвроТранс» допустил очередные техднефолты по выплате купонов по облигациям, а банк «Россия» заявил о намерении обратиться в суд с иском о признании «ЕвроТранса» банкротом. Акции компании сегодня на этом фоне падают более чем на 15%.

Между тем, глава РСПП Александр Шохин накануне заявил, что сохранение ключевой ставки ЦБ на текущем уровне может создать риски «осенних банкротств» из-за накопительного эффекта негативных факторов в экономике. Стоит ли ожидать реального дефолта и банкротства «ЕвроТранса», как действовать держателям облигаций и акций? Реальны ли риски «осенней волны» банкротств и какие еще российские компании находятся под угрозой? Finam.ru собрал оценки экспертов.

В качестве инструментов для защиты от рисков в нынешних условиях аналитики выделяют, в том числе, облигации надежных эмитентов и фонды денежного рынка. Один из таких вариантов – фонд «Финам — Денежный рынок», который можно использовать как инвесткопилку с потенциальной доходностью до 14,25% годовых (тикер – FMMM). Начать можно с 13 ₽.

Перспективы «ЕвроТранса»

Риск полноценного дефолта «ЕвроТранса» высокий, причем проблема уже не в одной задержке платежа, отметил в комментарии для Finam.ru аналитик Freedom Global Владимир Чернов. Он напомнил, что в июле «ЕвроТранс» несколько раз допускал технические дефолты по разным выпускам, хотя часть задолженности затем погашал. В марте «Эксперт РА» понизило рейтинг компании сразу с ruA− до ruC, а в мае отозвало его из-за недостатка информации. Это указывает не на случайный технический сбой, а на острый дефицит ликвидности и потерю прозрачности, полагает Чернов.

«Намерение банка «Россия» обратиться с заявлением о банкротстве еще не означает, что компания будет признана банкротом, так как стороны еще могут договориться, а долг может быть погашен или реструктурирован. Но появление такого уведомления от кредитора резко повышает риск судебной процедуры. После повторяющихся задержек я бы уже не рассчитывал, что все проблемы будут постоянно закрываться в льготный срок», - добавил эксперт.

Заведующая кафедрой мировых финансовых рынков и финтеха РЭУ им. Плеханова Светлана Фрумина напомнила, что «ЕвроТранс» уже неоднократно допускал технические дефолты. Она характеризует ситуацию как «крайне критическую на грани банкротства». Эксперт подчеркнула, что среди ведущих рейтинговых агентств, помимо «Эксперт РА», резко снизило рейтинг «ЕвроТранса» также НКР – до преддефолтного уровня "CC" с неопределенным прогнозом. Это указывает на высокий риск неисполнения обязательств.

Руководитель департамента аналитики инструментов с фиксированной доходностью «Вектор Капитал» Иван Таскин оценивает перспективы «ЕвроТранса» «предельно негативно». «Считаем, что полноценный дефолт эмитента по биржевым облигациям неизбежен из-за недоступности рефинансирования долга, а также слабых финансовых результатов, на которые дополнительно давит сложная ситуация на топливном рынке. Что касается банкротства, то мы бы не исключали и его, однако это явно не перспектива ближайшего времени», - пессимистичен он.

Аналитик «Финама» Никита Бороданов говорит, что ситуация «ЕвроТранса» выглядит как серьезный кризис ликвидности. Повторные задержки купонов и намерение банка «Россия» инициировать банкротство заметно повышают вероятность реального дефолта. Само уведомление еще не означает неизбежного банкротства, поскольку долг может быть урегулирован, но доверие рынка практически утрачено.

Между тем, аналитик «Алор Брокер» Виктория Ситникова считает, что сценарий полноценного банкротства «ЕвроТранса» сейчас рынком переоценён. «Действительно, картина внешне тревожная — с апреля компания допустила серию технических дефолтов по нескольким выпускам облигаций и ЦФА, «Эксперт РА» снизило рейтинг до преддефолтного, а общий объём судебных исков к эмитенту приблизился к 23 млрд рублей. Однако важно смотреть на операционный контур: «ЕвроТранс» остаётся одним из крупнейших независимых топливных операторов страны с сетью АЗС «Трасса», реальным физическим бизнесом и устойчивой розничной выручкой. То есть речь идёт о проблеме рефинансирования долга при высокой ставке, а не о разрушении бизнес-модели. Компания продолжает выкупать облигации по офертам и последовательно закрывает техдефолты, что говорит о наличии оперативной ликвидности, пусть и в стрессовом режиме», - считает Ситникова.

Относительно заявления банка «Россия» она добавляет, что следует различать «намерение обратиться в суд» и собственно иск о банкротстве. По закону между публикацией на Федресурсе и подачей заявления должно пройти минимум 15 дней — это стандартный юридический инструмент давления для форсирования реструктуризации. «Полагаю, вероятный исход — договорённость о графике погашения, а не ликвидация системообразующего топливного оператора», - отметила эксперт.

Как действовать держателям акций и облигаций

По словам Чернова, держателям облигаций нужно прежде всего проверить условия конкретного выпуска, дату окончания льготного периода и сообщения представителя владельцев облигаций. «Продавать бумаги по любой цене после падения тоже не всегда разумно, необходимо сначала сравнить рыночную стоимость с возможным возвратом денег при реструктуризации или банкротстве. Но усреднять такую позицию сейчас крайне рискованно. При существенной сумме лучше получить юридическую консультацию и следить, чтобы требования были своевременно заявлены, если начнется судебная процедура», - отметил Чернов.

Для акционеров ситуация еще сложнее, добавляет он. «В случае банкротства требования владельцев акций удовлетворяются после всех кредиторов, поэтому стоимость капитала может фактически обнулиться. Резкий рост после запрета коротких позиций был техническим движением и не улучшил платежеспособность бизнеса. Я бы не рассматривал акции «ЕвроТранса» как инвестицию, пока компания не представит понятный план рефинансирования и не прекратит задерживать выплаты», - подчеркнул эксперт.

Таскин на этот счет категоричен. Он считает, что держателям облигаций «нужно как можно скорее от них избавиться, дабы сохранить хотя бы какую-то часть своих средств, не спекулировать и не пытаться играть в отскоки».

Ситникова, напротив, полагает, что держателям облигаций стоит не паниковать и дождаться исполнения обязательств по ближайшим купонам. «А акционерам — воздержаться от усреднения, волатильность в бумаге сохранится ещё несколько недель», - добавила она.

По мнению Бороданова, держателям облигаций стоит исходить из возможной реструктуризации и неполного возврата средств, не ориентируясь на расчетную доходность бумаг. Владельцы акций находятся в еще более слабом положении, поскольку при банкротстве требования акционеров удовлетворяются после кредиторов. Наращивать позиции в расчете на быстрый отскок сейчас крайне рискованно, подчеркнул он.

Возможность «осенней волны» банкротств

Шохин в своем заявлении по поводу «осенних банкротств» отметил, что в рамках опросов членов РСПП фиксируется сжатие спроса при сохранении значительных платежей компаний по кредитам. «Значимые риски мы видим для импортозамещающих проектов. Сейчас они находятся в особенно уязвимом положении - высокая инвестиционная активность в предыдущие годы, в том числе за счет недешевых заемных средств, наложилась на торможение экономики. Но сегодня эти проекты сталкиваются уже не столько с проблемой финансирования закупок и пусконаладки, сколько с отсутствием заказов на готовую продукцию», - подчеркнул глава РСПП.

По его словам, внутренний потребитель сворачивает инвестиционные программы из-за высокой стоимости кредитных ресурсов, а иностранные конкуренты, имея доступ к дешёвым деньгам и государственным субсидиям, активно демпингуют на российском рынке «и не особо пускают российские компании на внешние рынки». В результате наиболее активные компании рискуют остаться без сбыта, а значит — без окупаемости, опасается Шохин.

Он считает, что «замедление инфляции и охлаждение кредитной активности уже создали объективные предпосылки для смягчения денежно-кредитной политики». Заседание Банка России по ключевой ставке состоится уже в пятницу, 24 июля, сейчас ставка составляет 14,25%.

Владимир Чернов считает, что риск роста числа проблемных компаний реален. «Но я бы пока не говорил о массовом банкротстве всей экономики. Высокая ключевая ставка действует с задержкой, особенно когда старые более дешевые кредиты постепенно заканчиваются, а рефинансировать их приходится по гораздо более высокой цене. Одновременно слабеет спрос, растут расходы на зарплаты, логистику и топливо», - рассуждает эксперт. Однако он добавляет, что Банк России пока не видит общего обвала кредитования, регулятор ожидает рост корпоративного портфеля в 2026 году на 7–12%. Поэтому вероятнее не единая волна, а увеличение числа отдельных дефолтов среди слабых заемщиков, ожидает Чернов.

Иван Таскин сказал, что «в целом разделяет» опасения Шохина. Он полагает, что пик дефолтности на рынке ВДО еще не был пройден, по крайней мере по количеству первичных дефолтных событий.

Светлана Фрумина также согласилась с вероятностью надвигающейся волны дефолтов российских компаний. «Наибольший риск в строительном, логистическом и топливном секторе. В условиях высокой ставки рефинансировать долги очень сложно, поэтому ситуация непростая», - оценила Фрумина. Также она напомнила, что высокая долговая нагрузка сегодня характерна не только для субъектов МСП, но и для таких крупных компаний, как «Сегежа», VK, АФК «Система», ПИК и «Самолет».

Виктория Ситникова считает, что тезис Шохина об осенних банкротствах — «это, скорее, аргумент лоббистской риторики в преддверии заседания ЦБ 24 июля, чем прогноз системного кризиса». Тем не менее, точечные дефолты действительно будут, ожидает Ситникова. Бороданов считает, что массовая волна банкротств осенью не является базовым сценарием, но риск новых дефолтов действительно вырос.

Кто в зоне риска?

Чернов отмечает, что под наибольшим давлением находятся компании с высокой долговой нагрузкой, отрицательным денежным потоком, короткими обязательствами и слабой возможностью повышать цены. «Это отдельные застройщики, лизинговые и микрофинансовые компании, небольшие перевозчики, автодилеры, угольные предприятия, низкомаржинальная розница и эмитенты второго-третьего эшелона, которые активно занимали через облигации и ЦФА. Особенно опасны бумаги компаний без актуального рейтинга, с задержкой отчетности, регулярными офертами и купонами выше 25–30%», - перечислил эксперт. По его словам, такая доходность обычно означает, что рынок уже закладывает вероятность невозврата средств.

По мнению Чернова, инвесторам стоит избегать эмитентов с уже допущенными техдефолтами, быстро растущим долгом, отрицательным свободным денежным потоком и отсутствием понятного источника погашения облигаций. Высокий купон здесь не компенсирует риск потерять значительную часть вложений, подчеркнул он.

По оценке Бороданова, под наибольшим давлением находятся компании с высокой долговой нагрузкой, слабым денежным потоком, крупными погашениями и рейтингами BBB и ниже. Особенно уязвимы отдельные заемщики из строительства, оптовой торговли и тяжелой промышленности.

По словам Таскина, прежде всего, под ударом будут находиться те, кто сильно зависим от рефинанса. «Особенно если «ЕвроТранс» по итогу все же допустит полноценный дефолт – такие компании, скорее всего, не переживут этот год», - предупредил эксперт.

Ситникова говорит, что точечные дефолты вероятны прежде всего в сегменте ВДО, среди мелких застройщиков, лизинговых компаний и импортозамещающих проектов с высокой долей заёмных средств. «Инвесторам я бы рекомендовал избегать эмитентов с рейтингом ниже A- и Net Debt/EBITDA выше 4х», - добавила она.

Защитные инструменты

Как отмечает Чернов, в качестве защиты от рисков в нынешних условиях разумнее рассматривать ОФЗ, фонды денежного рынка, короткие депозиты и облигации крупных компаний с высоким рейтингом и устойчивым денежным потоком. «Даже в надежных корпоративных облигациях лучше распределять деньги между несколькими эмитентами. Интерес частных инвесторов к бондам сейчас рекордный, в июне они купили корпоративные облигации на 162 млрд рублей, поэтому особенно важно не гнаться за максимальной доходностью без подробной оценки качества заемщика», - добавил он.

Таскин из защитных инструментов выделяет бумаги с наиболее высоким кредитным рейтингом и плавающим купоном. «Также мы вполне позитивно смотрим на недлинные фиксы и по-прежнему отдельно выделяем сегмент секьюритизации потребительских кредитов, где рынок по-прежнему дает очень привлекательную комбинацию низкой дюрации из-за постоянных амортизаций, которые дают возможность регулярно перетасовывать портфель, а также заметной премии к ОФЗ», - сообщил он.

Ситникова полагает, что в качестве защитных инструментов сейчас логично рассматривать длинные ОФЗ с фиксированным купоном (бенефициары ожидаемого снижения ставки), фонды денежного рынка и акции крупных экспортёров с валютной выручкой и низким долгом — «ЛУКОЙЛ», «Транснефть». Именно они закроют паузу без ущерба для портфеля, ожидает Ситникова.

Бороданов считает, что для защиты сейчас разумнее выбирать ОФЗ, короткие облигации и флоатеры, а также корпоративные выпуски эмитентов с рейтингами AA–AAA. «Высокая доходность в слабом кредитном качестве все чаще является не премией, а предупреждением о возможной потере капитала», - заключил он.