Может ли реформа российской электроэнергетики придать энергии компаниям сектора?

(Перевод с английского)

Крупномасштабное отключение электричества в Москве в мае 2005 г. поставило под сомнение надежность инфраструктуры российской электроэнергетики в целом. После этого инцидента отрасль подверглась критике на самом высоком уровне, причем вина возлагалась на проводимую реформу электроэнергетики. По мнению Standard & Poor's, внимание следовало бы заострить совсем на других вопросах.

Безусловно, ключевой проблемой отрасли является изношенность основных фондов, однако первопричина того, что фонды не обновляются, - политизированная система регулирования, которая никак не может обеспечить поток денежных средств, достаточный для финансирования необходимых капиталовложений. В любом случае оплачивать восстановление и развитие электроэнергетической инфраструктуры придется населению России - через более высокие тарифы на электроэнергию или налоги.

В настоящей статье Standard & Poor's выделяет риски, которым подвергаются российские электроэнергетические компании во время реформы, и определяет вероятную эволюцию кредитных рисков в данном секторе после проведения реформы. Standard & Poor's оценивает не целесообразность мер, принимаемых в рамках энергетической политики, а их влияние на кредитоспособность компаний сектора. Вообще, правильно проведенная реформа могла бы, по мнению Standard & Poor's, способствовать повышению эффективности сектора и обеспечить получение необходимых инвестиций. Требуемый результат также мог бы быть достигнут в рамках существующей интегрированной и контролируемой государством структуры при условии необходимых изменений в системе регулирования. По какому бы сценарию ни развивались события, важнейшим вопросом являются экономически обоснованные цены, обеспечивающие инвестиции.

Последствия реализации либо первого, либо второго из вышеуказанных сценариев для кредитоспособности электроэнергетического сектора в целом, скорее всего, будут одинаковыми. На уровне компаний отрасли реформа должна привести к более глубокой дифференциации по уровню кредитного риска между занимающими монопольное положение и регулируемыми компаниями, которые имеют более низкий уровень риска, и компаниями, действующими в конкурентной среде, включая генерирующие и сбытовые компании, для которых характерен более высокий уровень риска. В конкурентной части сектора различия в кредитоспособности компаний будут обусловлены такими факторами, как себестоимость производимой электроэнергии, и географией основных рынков сбыта. Кроме того, рейтинги компаний будут поддерживаться или ограничиваться уровнем кредитоспособности контролирующего собственника.

Таблица 1. Сравнительные показатели российских электроэнергетических компаний, имеющих рейтинги Standard & Poor's

Основные факторы неопределенности на сегодняшний день

Значительная неопределенность перспектив развития сектора оказывает негативное влияние на кредитоспособность электроэнергетических компаний. До сих пор осуществление реформы неоднократно откладывалось, пересматривалось ее содержание, что затрудняет понимание конечной схемы ее реализации. Тарифное регулирование остается непрозрачным и политизированным - несмотря на изменения в нормативно-правовой базе, которые повышают прозрачность регулирования лишь на бумаге. В такой ситуации возникают сомнения относительно заявленной приверженности принципу экономически обоснованного ценообразования - а это очень серьезный повод для беспокойства, учитывая, что электроэнергетическая инфраструктура отличается высокой капиталоемкостью и длительными сроками окупаемости инвестиций, необходимость в которых постоянно растет. Кроме того, приватизация объектов инфраструктуры и возможность участия в них иностранных акционеров становятся предметом споров. К тому же, репутация России как страны, способной обеспечить должную защиту интересов инвесторов, неоднократно подвергалась сомнению. Учитывая эти обстоятельства, Standard & Poor's полагает, что государственные электроэнергетические компании в высокой степени подвержены риску политического вмешательства, в том числе риску косвенного контроля над ценами, а также участия в политически значимых, но экономически невыгодных проектах.

В настоящее время ключевые факторы неопределенности, негативно влияющие на кредитоспособность компаний сектора, включают:

• неясность в отношении структуры активов и обязательств, а также бизнес-профиля крупнейшей российской электроэнергетической компании - РАО "ЕЭС России" (В+/Стабильный/-) - после реорганизации;

• неясность в отношении распределения активов и обязательств между дочерними компаниями РАО ЕЭС, выделяемыми из состава группы;

• риск неприемлемо высокой волатильности цен в результате применения узловой модели ценообразования, которая может спровоцировать государственное вмешательство в ценообразование, угрожающее негативными последствиями;

• неопределенность относительно возможности покрытия постоянных издержек при планируемом использовании маржинального ценообразования.

Кредитоспособность российских электроэнергетических компаний по-прежнему ограничивается переходным характером российской экономики, отличительными чертами которой являются относительно невысокий платежеспособный спрос, низкие цены на электроэнергию, сравнительно высокая цикличность спроса на электроэнергию, а также риск неплатежей. Эти риски будут постепенно уменьшаться при условии сохранения позитивных тенденций в экономике России, включая снижение цикличности и увеличение потребления электроэнергии, повышение общего уровня благосостояния и улучшение собираемости платежей.

Продолжение реформы должно привести к постепенному снижению рисков и формированию потенциала для повышения рейтингов компаний. Однако ход реформы в решающей степени зависит от политической поддержки процесса дерегулирования рынка, принятия руководством страны решения о приватизации электроэнергетических активов, а также его толерантности к возможным колебаниям рыночных цен на электроэнергию, которые могут оказаться весьма неблагоприятными для некоторых потребителей.

Суть реформы

Фундаментальная реформа электроэнергетического сектора России стартовала в 2003 г., а ее главным инициатором стал глава РАО "ЕЭС России" г-н Чубайс. Основной целью реформы является повышение эффективности отрасли и привлечение необходимых инвестиций путем внедрения конкуренции, прозрачной системы регулирования и привлечения таким образом частных (в том числе иностранных) инвесторов. Основные меры, предпринимаемые в ходе реформы, включают:

• реструктуризацию группы РАО ЕЭС и выделение из нее генерирующих, магистральной и распределительных сетевых, сбытовых и диспетчерской компаний, а также компаний, осуществляющих ремонтные и сервисные функции, которые изначально создаются как дочерние компании РАО ЕЭС;

• обеспечение возможности приобретения частными акционерами контрольных пакетов акций в генерирующих и сбытовых компаниях посредством распределения долей участия РАО ЕЭС в новых дочерних компаниях среди акционеров РАО ЕЭС, а также путем приватизации государственных пакетов акций на аукционах;

• создание конкурентного оптового рынка электроэнергии;

• развитие конкуренции на розничном уровне.

Изменения в планах

В период 2003-2005 гг. план реформы неоднократно пересматривался, в результате чего сроки реализации и состав мероприятий по реформированию значительно изменились. Из осуществленных изменений можно выделись следующие:

• Дерегулирование оптового рынка электроэнергии: вместо первоначально запланированного единовременного и полного дерегулирования была принята схема постепенного перехода к либерализованному рынку, предусматривающая ежегодное сокращение объемов продаж электроэнергии по долгосрочным регулируемым договорам.

• Сроки и темпы дерегулирования оптового рынка: по сравнению с первоначальным планом (законодательно не утвержденным) дерегулирование оптового и розничного рынков завершится не в 2006 г., а на пять-семь лет позже.

• Приватизация генерирующих компаний до реструктуризации РАО ЕЭС: вопрос о форме оплаты акций генерирующих компаний (денежными средствами или путем обмена на акции РАО ЕСЭ) и приватизации как таковой остается очень острым и вызывает много споров. Ожидается, что три генерирующие компании пройдут все этапы реорганизации и будут готовы к продаже уже к концу 2005 г., однако окончательное решение о том, произойдет ли это вообще, еще не принято.

• Сроки реструктуризации РАО ЕЭС: первоначально предполагалось, что процесс реорганизации РАО ЕЭС и выделения из группы основных участников будущего рынка завершится в 2006 г. Хотя этот срок остается в силе, завершить реструктуризацию в 2006 г., скорее всего, не удастся.

• Бизнес-профиль РАО ЕЭС после реорганизации (если компания не будет ликвидирована): этот вопрос рассматривается ниже, в разделе "Разделение РАО ЕЭС".

• Изменения в конфигурации будущих участников рынка: эти изменения включают создание одной, а не четырех, как планировалось, гидрогенерирующих компаний, они касаются также количества и конфигурации некоторых территориальных генерирующих компаний, величины доли государства в уставных капиталах Федеральной сетевой компании Единой энергетической системы (ФСК; В+/Стабильный/-) и Системного оператора, а также приватизации распределительных и сбытовых компаний.

Избыток мощностей как "окно возможностей" для проведения реформы

В долгосрочной перспективе цена электроэнергии в России неизбежно должна увеличиться до экономически обоснованного уровня, обеспечивающего новые инвестиции. Однако последствия такого повышения цен создают значительный политический риск.

В настоящее время в электроэнергетике имеются избыточные мощности, и, хотя их уровень снижается, в условиях конкуренции это может стать фактором давления на цены в краткосрочной перспективе. Опыт европейских стран показывает, что на ранних этапах либерализации рынка, в условиях избыточного предложения электроэнергии, генерирующие компании в большей степени озабочены увеличением своей рыночной доли, чем цен. Хотя подобный сценарий является негативным для российских генерирующих компаний, он делает политически приемлемым решение о либерализации рынка электроэнергии до начала электорального цикла 2007-2008 гг.

Если дерегулирование рынка и корректировку цен отложить на период после 2008 г., то движение дерегулированных цен может оказаться более болезненным, а нехватка инвестиций в электроэнергетике, - еще более острой.

Кроме того, искажающее условия конкуренции вмешательство государства в процесс рыночного ценообразования или его неспособность обеспечить условия для честной конкуренции и проведение эффективной антимонопольной политики будут создавать риски для инвесторов, осложнят достижение основных целей реформы и даже, возможно, дискредитируют саму реформу.

Реструктуризация региональных электроэнергетических компаний и формирование будущих участников рынка

Первым шагом на пути к целевой модели сектора электроэнергетики является реструктуризация группы РАО ЕЭС, необходимая для создания будущих участников рынка. Она предусматривает разделение вертикально интегрированных региональных электроэнергетических компаний (АО-энерго), перераспределение и консолидацию энергетических активов в рамках новых компаний, которые изначально существуют как дочерние общества РАО ЕЭС, а впоследствии выделяются из группы РАО ЕЭС.

В среднесрочной перспективе независимые электроэнергетические компании, не контролируемые РАО ЕЭС, например АО ЭиЭ "Иркутскэнерго" (B/Стабильный/-), также подвергаются рискам реорганизации, но остаются в стороне от процесса реструктуризации группы. Они сохраняют свою вертикально интегрированную структуру (по крайней мере, в среднесрочной перспективе), что является позитивным фактором для кредитоспособности.

Таблица 2. Результаты реструктуризации AO-энерго, по состоянию на август 2005 г. Количество АО-энерго

Чего удалось достичь

РАО ЕЭС уже достигло значительного прогресса и в основном завершило реорганизацию более половины всех АО-энерго. Исключение составляют магистральные сетевые активы, которые в конечном итоге должны перейти к Федеральной сетевой компании. В числе АО-энерго, отстающих от графика, преобладают компании, которые не могут быть реорганизованы в соответствии с "базовым планом" реструктуризации по причинам изолированного положения, технологических ограничений возможности конкуренции или финансовых проблем. Соответствующие решения по каждой из этих компаний должны приниматься отдельно. Ожидается, что реструктуризация АО-энерго в соответствии с "базовым планом" будет завершена в 2005-2006 гг. Для реорганизации остальных компаний может потребоваться еще один год.

Стабильность денежных потоков

Крупномасштабное перераспределение активов и обязательств между дочерними компаниями группы влияет на стабильность их денежных потоков и обеспеченность ими долговых выплат компаний. Как правило, реструктуризация АО-энерго предполагает пропорциональное распределение активов и обязательств между образуемыми компаниями. Однако это вовсе не является гарантией того, что кредитный риск новых компаний будет на том же уровне, что и у компаний-предшественниц.

Это связано с тем, что балансовая стоимость активов не всегда адекватно отражает их способность генерировать денежные потоки. К тому же, c активами конкурентных генерирующих и сбытовых компании связан более высокий бизнес-риск по сравнению с магистральными и распределительными сетевыми активами, которые обладают преимуществами, связанными с регулируемым характером их деятельности, при условии благоприятного тарифного регулирования. Поэтому при одинаковой структуре капитала распределительная компания будет иметь более высокую кредитоспособность в сравнении с чисто генерирующей компанией, действующей в конкурентной среде. Аналогичным образом ТЭЦ, работающая в режиме комбинированной выработки электроэнергии и тепла, также пользуется преимуществами, связанными с осуществлением регулируемой деятельности, и имеет более низкий бизнес-риск, чем чисто генерирующая компания.

Кроме того, принцип пропорционального распределения обязательств был неоднократно нарушен. Так, при создании ФСК и выделении сетевых активов из АО-энерго долговые обязательства вообще не передавались формируемой компании. Другие компании, такие как АО "Мосэнерго" (В-/Позитивный/-), унаследовали большую часть долговых обязательств, потеряв в результате реорганизации значительную часть активов и денежных потоков.

Риск ликвидности

До сих пор риск ликвидности, связанный с правом кредиторов требовать досрочного погашения долга в случае реорганизации заемщика, успешно контролировался путем проведения предварительные переговоров и сокращения объемов долга на уровне АО-энерго. Однако для некоторых из еще не реформированных АО-энерго уровень риска довольно высок, в связи с их неудовлетворительным финансовым положением, что, собственно, обуславливает задержку реорганизации. Это может потребовать от материнской компании дополнительных денежных средств, так как дальнейшее затягивание процесса реструктуризации будет тормозить продвижение реформы в целом.

Разделение РАО ЕЭС

Значение разделения

Standard & Poor's считает разделение РАО ЕЭС ключевым моментом реформы, поскольку оно предполагает смену контроля над активами группы РАО ЕЭС. Передача контроля над большей частью электрогенерирующих мощностей страны частным инвесторам необходима для создания конкурентного рынка электроэнергии. Это обусловлено тем, что государственные генерирующие и сбытовые компании в большей мере подвержены риску политического вмешательства, в том числе риску косвенного контроля над ценами, а также риску влияния на их стратегию и участия в экономически невыгодных или рискованных инвестиционных проектах.

Смена контролирующего собственника может оказать как позитивное, так и негативное влияние на уровень рейтинга. Отделение дочерних подразделений, чьи собственные кредитные характеристики выше, чем у группы РАО ЕЭС в целом (например, ФСК), устранит риск негативного влияния со стороны более слабой материнской компании, который, по мнению Standard & Poor's, существует вследствие неполной обособленности финансовой деятельности ФСК от материнской компании. В связи с этим возникает потенциал для повышения рейтингов ФСК, который может исчезнуть в том случае, если в процессе разделения группы компании будут переданы большие долговые обязательства.

Разделение

В соответствии с постановлением правительства разделение начнется в 2006 г. Не исключены, однако, задержки, поскольку до начала разделения необходимо завершить предшествующие этапы реформы, включая окончание реорганизации РАО ЕЭС и создание новой нормативно-правовой базы отрасли. Кроме того, вероятно, что вопрос целесообразности передачи значительной части генерирующих мощностей под контроль частных инвесторов будет поднят снова, что также может вызвать задержку.

До сих пор не совсем понятно, по какой схеме произойдет разделение РАО ЕЭС, и эта неопределенность продолжает негативно сказываться на кредитных рейтингах как самой группы, так и ФСК. Прежде всего неясно, будут ли дочерние компании выделены из РАО ЕЭС или РАО ЕЭС будет разделено и ликвидировано как юридическое лицо? В случае разделения кредитный риск РАО ЕЭС будет определяться способностью исполнять финансовые обязательства до завершения процесса реорганизации. Если же реорганизация пойдет по пути выделения дочерних обществ из РАО ЕЭС, то совокупный кредитный риск будет также определяться кредитоспособностью компании после выделения дочерних компаний, которая в значительной степени зависит от того, какие активы и обязательства у нее останутся.

В рамках схемы выделения холдинг может сохранить за собой доли участия в сбытовых компаниях, АО-энерго на изолированных территориях, зарубежных электроэнергетических активах, а также в некоторых других дочерних компаниях (таких, как ИнтерРАО ЕЭС и Северо-Западная ТЭЦ), в отношении которых решения в рамках плана реформирования еще не приняты. В дальнейшем они могут стать либо самостоятельными компаниями, либо дочерними компаниями одной из выделенных компаний, либо остаться дочерними обществами РАО ЕЭС.

Независимо от того, какая конфигурация будет выбрана, денежные потоки материнской компании после реорганизации резко уменьшатся, поскольку РАО ЕЭС больше не будет получать дивиденды от бывших дочерних обществ. Кроме того, ожидается, что после 2007 г. будет отменена абонентная плата, ныне являющаяся основным источником доходов материнской компании.

Перевод долговых обязательств

Standard & Poor's ожидает, что РАО ЕЭС придется перевести любые значительные по размеру долговые обязательства на более сильные в финансовом отношении выделяемые дочерние компании либо получить гарантии этих обязательств для того, чтобы обеспечить приемлемый уровень защиты для кредиторов, которые имеют право требовать от должника в случае его реорганизации досрочного погашения обязательств. По мнению Standard & Poor's, возникновение этих дополнительных финансовых рисков наиболее вероятно для ФСК и Гидро ОГК. Хотя в прошлом РАО ЕЭС заявляло о своем намерении сократить заимствования на уровне холдинговой компании для того, чтобы упростить будущие переговоры с кредиторами и на сегодняшний день уровень долга низок, РАО ЕЭС проявляет весьма заметную склонность к приобретению новых активов, о чем свидетельствует недавнее участие в приватизационных тендерах в Словении и Болгарии, а также покупка 22,5% акций "Силовых машин". Поскольку регулируемые доходы РАО ЕЭС эти приобретения не покрывают и они финансируются в основном за счет заемных средств, к моменту завершения процесса реорганизации уровень долга компании может значительно увеличиться.

Среди российских электроэнергетических компаний, имеющих рейтинг Standard & Poor's, РАО ЕЭС является единственной компанией, на кредитоспособность которой затягивание процесса реорганизации влияет положительно, поскольку сохранение контроля над активами и денежными потоками группы поддерживает ее кредитоспособность в краткосрочной перспективе.

Дерегулирование оптового рынка

По плану дерегулирование оптового рынка электроэнергии будет происходить постепенно, в течение ближайших пяти-семи лет, с использованием системы обязательных долгосрочных договоров между генерирующими компаниями и квалифицированными потребителями, в которых цены и объемы поставок электроэнергии будут регулироваться. Сроки действия договоров будут зависеть от категорий потребителей: для энергоемких потребителей срок составит пять-семь лет, для организаций, снабжающих электроэнергией население, - три-пять лет, для других потребителей - один год. Объемы электроэнергии, продаваемой по регулируемым ценам, с каждым годом будут сокращаться предположительно на 15% до полной либерализации рынка.

Ожидается, что такие договоры начнут вступать в силу с 2006 г., но и здесь возможны задержки. До конца 2005 г. регулирующему органу необходимо решить непростую задачу - заменить существующую систему регулируемых оптовых тарифов на электроэнергию сложной системой долгосрочных договоров на энергоснабжение без существенного изменения начального уровня средних тарифов как для генерирующих компаний, так и для оптовых потребителей. С учетом ожидаемого повышения цен на электроэнергию в среднесрочной перспективе по сравнению с нынешним низким уровнем, а также права потребителя на расторжение договоров можно предположить, что в целом это будет негативно влиять на кредитоспособность генерирующих компаний и позитивно - на кредитоспособность сбытовых компаний. Среди генерирующих компаний в выигрыше должны оказаться лишь наименее эффективные генерирующие компании, характеризующиеся высоким уровнем затрат на производство электроэнергии, тарифы которых превышают прогнозируемый уровень равновесной цены. Масштаб негативного влияния на кредитоспособность каждой конкретной генерирующей компании, скорее всего, будет определяться начальным уровнем регулируемой цены и его последующим изменением, продолжительностью контрактов, степенью диверсификации потребителей, а также возможностью для данной компании компенсировать затраты сверх уровня, заложенного в регулируемую цену.

Узловая модель ценообразования: рост волатильности и риски, связанные с регулированием

Либерализованный оптовый рынок электроэнергии будет основан на принципе узлового маржинального ценообразования, в соответствии с которым равновесная цена устанавливается на уровне стоимости последнего мегаватт-часа электроэнергии, необходимой для удовлетворения платежеспособного спроса в каждом из более чем 5500 узлов, выделенных в энергосистеме страны. Предполагается, что узловые цены на электроэнергию будут подавать точные сигналы в виде увеличения цены, обозначающие локальные потребности в увеличении генерирующей мощности или пропускной способности передающей сети.

По мнению Standard & Poor's, применение данной модели приведет к росту волатильности цен и создаст больше возможностей для злоупотреблений на рынке электроэнергии, чем при использовании зональной модели ценообразования. Волатильность увеличится, поскольку равновесная цена в каждом узле будет зависеть от соотношения спроса и предложения электроэнергии в данном узле, равновесных цен в других узлах, доступной пропускной способности передающей сети, а также порядка диспетчеризации. Недостаточная пропускная способность передающей сети и узкие места могут приводить к сегментации рынка и повышению концентрации участников рынка - как поставщиков, так и потребителей электроэнергии.

Доминирующее положение одного-двух участников рынка в одном узле создает отличную возможность манипулирования ценой. Для обеспечения добросовестной конкуренции на либерализованном оптовом рынке и предотвращения манипулирования ценами необходим эффективный антимонопольный контроль. А это может оказаться проблематичным, учитывая общую слабость государственных институтов в России.

Повышение волатильности цен увеличивает бизнес-риск как для поставщиков, так и для потребителей электроэнергии, а также усиливает риски, связанные с режимом регулирования. По мнению Standard & Poor's, вероятность государственного вмешательства в процесс ценообразования с целью не допускать резких повышений тарифов, вызванных либо естественными рыночными причинами, либо манипулированием ценами, высока.

Значимость создания высокоорганизованного и ликвидного оптового рынка

Уровень бизнес-риска генерирующих и сбытовых компании на оптовом рынке с нестабильными ценами будет во многом зависеть от способности этих компаний хеджировать риски изменения оптовых цен и на приемлемом уровне свою подверженность данному риску. Важнейшие факторы, поддерживающие кредитоспособность участников оптового рынка электроэнергии, - это достаточная ликвидность рынка, высокий уровень его организации, позволяющий участникам перераспределять риски, а также наличие эффективной системы правоприменения, обеспечивающей хорошую собираемость платежей.

Недостаточно высокий уровень развития гражданского законодательства и слабость судебной системы России, о чем свидетельствует опыт исполнения производных валютных контрактов в конце 1990-х годов, не обеспечивают юридическую и исковую силу производных инструментов, которые обычно используются на западных рынках электроэнергии в целях хеджирования рисков. Между тем отсутствие возможностей хеджирования подвергает как генерирующие, так и сбытовые компании рыночным рискам, а также рискам, связанным с волатильностью цен.

Рынок производственных мощностей и его особое значение для полноценного возмещения затрат

Изменение механизма возмещения постоянных затрат в переходный период имеет важнейшее значение для кредитоспособности производителей электроэнергии, поскольку величина их операционного денежного потока во многом зависит от способности возмещать постоянные затраты. В условиях избыточного предложения равновесная цена на электроэнергию равна предельным затратам на производство последнего мегаватт-часа электроэнергии, необходимого для полного удовлетворения спроса, и предоставляет лишь ограниченную возможность возместить постоянные издержки за счет разницы между ценой на электроэнергию и предельными затратами на ее производство. У наименее эффективных генерирующих компаний, включенных в диспетчерский график, величина этой разницы приближается к нулю. При недостаточном предложении цена на электроэнергию может сильно вырасти, чтобы сбалансировать неэластичный спрос и существующие генерирующие мощности.

По мнению Standard & Poor's, целевая модель рынка мощности выгодна для производителей электроэнергии, так как она позволяет значительно повысить цену на один киловатт-час установленной мощностей по сравнению с текущим уровнем, а также увеличивает стабильность денежных потоков компаний. В рамках данной модели цена установленной мощности будет определяться на аукционе, проводимом за три года до предоставления мощности (первый такой аукцион должен состояться в 2006 г.). В условиях сокращения резерва мощности ее рыночная цена должна увеличится до уровня, сопоставимого со стоимостью новой мощности, значительно превышающей текущий уровень. Планируемый трехлетний интервал между заключением контракта на предоставление мощности и ее предоставлением достаточен для постройки новых мощностей, что должно способствовать снижению волатильности цен в долгосрочной перспективе, а также уменьшить риск государственного вмешательства.

В среднесрочной перспективе, когда будут действовать долгосрочные договоры с регулируемыми ценами, а также рынок мощности переходного периода с годовым интервалом между аукционом и предоставлением, перспективы возмещения постоянных затрат более туманны. В рамках регулируемых договоров величина платы за мощность будет, как ожидается, соответствовать существующим низким регулируемым тарифам на мощность, которые рассчитываются на основе низкой балансовой стоимости основных фондов, имеющих высокий уровень износа. Цена мощности на рынке переходного периода будет, по всей видимости, ограничиваться рамками, устанавливаемыми регулирующим органом: предполагается, например, отсекать по цене 10% заявок с наиболее высокой ценой мощности, а также расширить предложение мощности за счет субсидируемой новой мощности в рамках механизма гарантирования инвестиций.

Механизм гарантирования инвестиций: защита от скачков цен или удар по генерирующим компаниям?

Предполагается, что механизм гарантирования инвестиций привлечет частные инвестиции в строительство новых генерирующих мощностей, которые необходимо ввести в строй в 2008-2009 гг., чтобы покрыть возникающий дефицит мощностей. Его основой станут 10-летние договоры, где будут указываться размеры платежей за мощность и максимальные цены на электроэнергию, которая будет производиться с использованием новых мощностей, построенных инвесторами.

Соответствующие расходы по договору будут включаться в устанавливаемый системным оператором тариф на каждый киловатт-час электроэнергии, продаваемой на оптовом рынке. По мнению Standard & Poor's, этот механизм важен для привлечения инвестиций в производство электроэнергии в ближайшие годы, пока рыночная цена остается ниже уровня, обеспечивающего инвестиционную привлекательность строительства новых мощностей. Для новых генерирующих компаний будет очень важно иметь возможность возмещать свои издержки в условиях конкуренции с уже существующими производителями электроэнергии, преимуществом которых является значительно более низкая стоимость привлеченного капитала.

В то же время уже действующие генерирующие компании, а также новые проекты генерации, не участвующие в данной схеме, окажутся в невыгодном положении, поскольку появление на рынке дополнительных мощностей обусловит более низкие цены на мощность. Хотя с политической точки зрения такое временное решение вполне оправдано, задержка во внедрении либерализованного и конкурентного рынка мощности, который заменит этот механизм, может негативно повлиять на кредитоспособность большинства генерирующих компаний.

В нашем рейтинге событий произошли изменения.

Рейтинг событий, влияющих на Российский рынок

Событие	Рейтинг	Прогноз
МАКРОЭКОНОМИКА
Общая ситуация на мировых фондовых рынках	C (B)
Макроэкономическая ситуация в США	C (C)
Макроэкономическая ситуация в России	C (C)
ПОЛИТИКА
В.В. Путин прилетел на переговоры в Японию	D
СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ
Уровень мировых цен на нефть	C
Уровень мировых цен на металлы	C (C)
ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ
Чистая прибыль НОВАТЭКа по МСФО за 9 мес.05 выросла в 2.7 раза	C
НТМК отчитался за 9мес по РСБУ	C
Газпром рассматривает возможность выкупа Славнефти у ТНК-ВР	C

ПРИМЕЧАНИЕ: В столбце 2 в скобках указан рейтинг события, присвоенный ему в прошлом прогнозе. В столбце 3 указано знак влияние события на рынок.
Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события имеющие рейтинг D по нашей шкале оказывают слабое влияние.

Инвестиционный фон - нейтральный