"Мосэнерго": сложное полугодие позади

Инвестиционная идея

"Мосэнерго" владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области и обеспечивает 60% электрических и 90% тепловых потребностей в этом регионе. Входит в "Газпром энергохолдинг".

Мы сохраняем рекомендацию "Держать" и повышаем целевую цену до 2,20 руб. на 9 мес. на фоне снижения процентных ставок.

* Прибыль акционеров сократилась в 1П 2020 на 48% г/г, EBITDA - на 21% на фоне снижения спроса на тепло, электричество, спотовых цен вследствие теплой зимы и карантина. Из хорошего отметим увеличение продаж рентабельной мощности на 2,3% за счет вступления двух объектов ДПМ в период повышенных выплат.

* Цены на РСВ резко выросли от минимумов апреля - мая.

* По итогам года прогнозируется прибыль в размере 9,2 млрд руб., что немногим ниже результата прошлого года 9,6 млрд руб. Мы считаем финансовую картину достаточно устойчивой и полагаем, что "Мосэнерго" сможет поддерживать выплату дивидендов на уровне коэффициента 50% прибыли по МСФО. Долговая нагрузка остается невысокой при чистом долге 0,97х EBITDA, и у компании сейчас нет крупных инвестпроектов, которые бы потребовали значительной ликвидности.

Дивиденд за 2020 г. может составить, по нашим оценкам, 0,115 руб., что сопоставимо с DPS 2019 0,121 руб. Текущую доходность 5,4% можно считать приемлемой в условиях низких процентных ставок.

Краткое описание эмитента

"Мосэнерго" владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области и обеспечивает 60% электрических и 90% тепловых потребностей в этом регионе. Установленная мощность - 12,8 ГВт. Свыше половины выручки, ~60% в 2019 г., "Мосэнерго" получает от продажи электроэнергии и мощности, практически все остальное - от тепловой энергии.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 53,5%, владеет ООО "Газпром энергохолдинг". Порядка 26,45% принадлежит Департаменту городского имущества города Москвы. Free float - 15%.

Факторы привлекательности:

* Участие в программе модернизации мощностей ДПМ-2 с гарантированной окупаемостью с двумя объектами суммарной мощностью 340 МВт и вводом их в эксплуатацию во 2-м полугодии 2024 г. Базовая доходность вложений составит 14%.

* Оптимизация производственных мощностей приведет к улучшению рентабельности активов.

* Участие мощностей в КОМ на 2022–2025 гг., в котором ожидается существенное увеличение цен на "старую" мощность. Ранее Минэнерго предложило индексировать цену на мощность в рамках КОМ 2022–2023 гг. сразу на 15% и на 20% на 2024–2025 гг. Улучшение ценовых параметров реализации "старой" мощности позволит компании компенсировать выпадающие доходы от ДПМ-1.

* Компания "Мосэнерго" перешла на коэффициент дивидендных выплат на уровне 50% прибыли по МСФО. Мы считаем, что у компании есть финансовые ресурсы для сохранения нормы выплат.

Финансовые показатели

* "Мосэнерго" ожидаемо отчиталась о спаде показателей прибыли в 1-м полугодии на фоне снижения спроса на электричество и тепло вследствие теплой зимы и карантина. Прибыль акционеров сократилась на 48% г/г, EBITDA - на 21%. Реализация электроэнергии снизилась на 13,5% г/г, тепла - на 6,6%. Выручка составила 93 млрд руб., что на 10,5% ниже прошлого года. Результаты были также обусловлены неблагоприятной динамикой спотовых цен (-9,4% г/г). Из хорошего отметим увеличение продаж рентабельной мощности на 2,3% за счет вступления двух объектов ДПМ в период повышенных выплат, а также сокращение чистого долга на 17% до 16,6 млрд руб. (0,97х EBITDA).

Основные финансовые показатели

Источник: данные компании, расчеты ГК "ФИНАМ"

• Кризис затронул операторов ТЭС в большей степени, чем остальную отрасль, но результаты можно считать приемлемыми с учетом проблем 1-го полугодия. Во 2-м полугодии поддержку окажут восстановление энергопотребления, рост спотовых цен и увеличение загрузки ТЭС:

Источник: АТС

• Несмотря на внешние вызовы, мы считаем генкомпанию устойчивой. По итогам года прогнозируется прибыль в размере 9,2 млрд руб., что немногим ниже результата прошлого года 9,6 млрд руб. Мы считаем финансовую картину достаточно устойчивой и полагаем, что "Мосэнерго" сможет поддерживать выплату дивидендов на уровне коэффициента 50% прибыли по МСФО. Долговая нагрузка остается невысокой при чистом долге 16 млрд руб., или 0,97х EBITDA, и у компании сейчас нет крупных инвестпроектов, которые бы потребовали значительной ликвидности. Капитальные затраты, согласно консенсусу Reuters, составят около 16 млрд руб. в этом году, что соответствует поддерживающему CAPEX.

Прогноз по ключевым финансовым показателям

Источник: данные компании, прогнозы Reuters

Дивиденды

По итогам 2019 г. компания впервые направила на дивиденды 50% прибыли по МСФО. Дивиденд за 2020 г. может составить, по нашим оценкам, 0,115 руб., что сопоставимо с DPS 2019 0,121 руб. Текущую дивидендную доходность 5,4% можно считать приемлемой в условиях низких процентных ставок.

Источник: данные компании, расчеты ГК "ФИНАМ"

Оценка

Мы сохраняем рекомендацию "Держать" и повышаем целевую цену до 2,20 руб. на фоне снижения процентных ставок.

По мультипликаторам акции MSNG торгуются с дисконтом в среднем 3% с таргетом 2,06 руб. Анализ стоимости по собственной дивидендной доходности подразумевает целевую цену 2,35 руб. при прогнозном дивиденде за 2020 г. 0,115 руб. и целевой доходности около 5%. Агрегированная целевая цена - 2,20 руб., что примерно соответствует рыночной котировке 2,13 руб. Акции MSNG, на наш взгляд, вполне справедливо оценены на текущий момент.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

Источник: Thomson Reuters, Bloomberg, расчеты ГК "ФИНАМ"

Техническая картина

На недельном графике акции продолжают торговаться в рамках медвежьего канала. Уровень поддержки - 2 руб., сопротивление - 2,25 руб.

Источник: Thomson Reuters