ММК - новые цели

Инвестиционная идея

Акции ММК дважды – в апреле и июне этого года достигали наших целевых значений. Рост котировок и выход квартальной отчетности ММК по МСФО дают хороший повод заново оценить их перспективы.

• Магнитогорский металлургический комбинат входит в число крупнейших российских производителей и обеспечивает около 18% выпуска стали в России.
• В 2017 г. производство стали в Группе ММК выросло на 2,5%. Экспорт снизился на 9,2%. В 1 кв. 2018 рост производства к 1 кв. 2017 составил около 2,6%, а экспорт снизился на 20,7%.
• Продажи товарной продукции увеличились на 10,5% к уровню 1 кв. 2017. Вместе с повышением цен на реализуемую продукцию это обеспечило рост выручки, EBITDA и свободного денежного потока в годовом сравнении.
• ММК переходит к практике ежеквартальной выплаты дивидендов. Дивидендная политика компании предполагает направлять на дивиденды не менее 50% свободного денежного потока, рассчитанного на основе консолидированной финансовой отчетности.
• По основным коэффициентам ММК остается недооцененным относительно сопоставимых компаний отрасли, что предполагает потенциал дальнейшего роста капитализации компании.

Исходя из нашей новой оценки мы присваиваем обыкновенным акциям ММК среднесрочную рекомендацию "Покупать".  

Краткое описание эмитента

ММК входит в число крупнейших мировых производителей стали и занимает лидирующие позиции среди предприятий черной металлургии России. В 2017 году комбинат произвел 12 860 тыс. тонн стали, что составляет около 18% выпуска стали в стране. Более 27% товарной продукции ММК продается на экспорт за пределами СНГ. По сравнению с 2016 годом экспорт снизился на 9,2%, увеличив зависимость от состояния внутреннего рынка и ограничив выгоду от роста мировых цен на сталь. 

В первом квартале 2018 года производство стали в группе ММК выросло на 2,64% до 3 147 тыс. тонн. Экспорт снизился по сравнению с 1 Q 2017 на 20,7%.

13 июля 2017 года международное рейтинговое агентство Fitch Ratings повысило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") ММК до уровня "ВВВ-" с "ВВ+" со "стабильным" прогнозом. 29 января 2018 года международное рейтинговое агентство Moody's повысило кредитный рейтинг ММК до инвестиционного уровня Ваа3 с "позитивным" прогнозом.

Капитализация компании составляет около 500 млрд рублей. Контролирующий акционер – председатель совета директоров компании Виктор Рашников, которому принадлежит около 84% акций, остальные находятся в свободном обращении. Около 5% акций обращаются на LSE в виде глобальных депозитарных расписок.

Финансовые результаты

Выручка группы ММК за 2017 год увеличилась на 34%, до $7 546 млн. Такая динамика связана с ростом цен реализации товарной металлопродукции в среднем на 33,1%, восстановлением доли продаж на внутренний рынок и укреплением курса рубля. Показатель EBITDA в 2017 г. вырос на 3,9%, до $2 032 млн. Если же скорректировать EBITDA 2016 г. на эффект от реализации пакета акций компании Fortescue Metals Group, то показатель вырос в прошлом году на 23,8%. Чистая прибыль ММК по итогам года выросла на 7% до $1 189 млн.

Капитальные вложения ММК в 2017 г. составили $664 млн, что на 44,3% выше показателя годичной давности. В 2018 году ожидается рост капитальных затрат до $700 млн, в том числе $260 млн - на поддержание существующих мощностей, остальное – на развитие.

По результатам трех месяцев 2018 года выручка группы ММК выросла 23,8% до $2 055 млн. EBITDA за 1 кв. 2018 г. составила $560 млн, увеличившись на 23,9% к показателю за аналогичный период прошлого года. Значительный рост EBITDA относительно уровня прошлого года связан с опережающим ростом цен на продукцию относительно роста цен на сырьевые ресурсы и улучшением структуры реализуемого сортамента. Прибыль, относящаяся к акционерам, снизилась на 13,6% до $241 млн. Свободный денежный поток за 1 кв. 2018 г. вырос практически в 10 раз к уровню 1 кв. 2017 г. и составил $145 млн.

Следуя консервативной политике использования заемного финансирования, компания поддерживает долговую нагрузку на минимальном уровне. По итогам 1 кв. 2018 г. общий долг группы ММК составил $517 млн. Остаток денежных средств на счетах компании на 31 марта 2018 г. составил $441 млн. Чистый долг составил $76 млн, что на 59,4% ниже прошлогоднего уровня. Отношение Чистого долга к EBITDA у компании на уровне х0,04 одно из самых низких в отрасли.

Мы позитивно оцениваем консолидированные финансовую отчетность ММК. Наша консервативная оценка допускает возможность снижения финансовых результатов по итогам 2018 года. Это может стать следствием сокращения экспорта. Кроме того, в текущем году не ожидается поступлений от продажи активов.

Ниже представлен наш прогноз основных финансовых показателей ПАО "ММК" на 2018 г.

Сравнительные коэффициенты

Для сравнения мы использовали показатели компаний отрасли, сопоставимых капитализации и производственным параметрам.

Оценка

Низкий уровень долга, а также основных мультипликаторов, рассчитанных на основании актуальной отчетности ММК, свидетельствуют о сохранении недооценки компании относительно конкурентов, хотя и сократившейся после значительного роста ее капитализации. В связи с этим у акций ММК сохраняется потенциал для продолжения роста, несмотря на вероятность снижения финансовых показателей по итогам года.

ММК – частная компания, полностью работающая на конкурентных рыночных принципах. Сопоставимость ММК с крупнейшими мировыми компаниями-аналогами позволяет отказаться от значительного дисконта при оценке комбината. Мы рассчитали целевую стоимость ММК по прогнозному мультипликатору EV/EBITDA на 2018 г. Для учета странового риска (риски ухудшения делового и инвестиционного климата в РФ) мы применили дисконт в размере 10%.

Рассчитанная нами справедливая стоимость ММК составила $10 229 млн. или $0,82 на обыкновенную акцию, что соответствует 52,4 рублям по курсу на дату оценки. Исходя из новой оценки, потенциал роста составляет не менее 15%, в связи с чем мы даем рекомендацию "Покупать" по этим ценным бумагам.

Дивиденды

В прошлом году компания пересмотрела свою дивидендную политику. Теперь, при условии, что коэффициент "чистый долг/EBITDA", будет находиться ниже значения 1.0х, сумма средств, направляемая на выплату дивидендов, будет составлять не менее 50% свободного денежного потока, рассчитанного на основе консолидированной финансовой отчетности ПАО "ММК", составленной в соответствии с международными стандартами финансовой отчетности. В случае превышения коэффициентом "чистый долг/EBITDA" значения 1.0х, сумма средств, направляемая на выплату дивидендов, будет составлять не менее 30% свободного денежного потока – т.е. столько, сколько направлялось до внесения этих изменений.

В 2016 году акционеры получили 1,962 рубля на каждую акцию ММК, дивиденды выплачивались дважды в год. По итогам первого полугодия 2017 года компания выплатила дивиденды из расчета 0,869 рублей на акцию, а затем перешла к ежеквартальным выплатам дивидендов: по результатам девяти месяцев акционеры получили 1,111 рубля на акцию, и по итогам года еще 0,806 рубля на акцию (реестр закрылся 13 июня). 

По итогам 1 квартала 2018 года принято решение выплатить дивиденды из расчета 0,801 рублей на одну акцию. Общая сумма дивидендов, рекомендуемая к выплате за 1 кв. 2018 г., должна составить около 145 млн долларов США (по текущему курсу), что соответствует 100% от свободного денежного потока за период. Дата, на которую определяются лица, имеющие право на получение дивидендов, - 25 июня 2018 года.

Техническая картина

В прошлом году акции ММК показывали динамику лучше рынка. За год бумаги подорожали на 25,8% на фоне годового снижения Индекса МосБиржи на 5,5%. В текущем году котировки следуют общей тенденции, с начала года акции ММК прибавили 8,5% против 7% по Индексу МосБиржи.

На недельном графике мы видим, что котировки акций ММК остаются в рамках долгосрочного восходящего тренда. Рост волатильности рынка во 2 квартале 2018 года задал уровни сопротивления и поддержки в районе 50,5 и в районе 40 рублей за акцию соответственно.

Источники: Thomson Reuters, Московская биржа, ИК "ФИНАМ"