Конфликты между основными акционерами идут на пользу миноритариям Конфликты между основными акционерами публичных компаний могут сыграть на руку миноритариям. История "Вымпелкома", чьи крупнейшие

Конфликты между основными акционерами идут на пользу миноритариям

Конфликты между основными акционерами публичных компаний могут сыграть на руку миноритариям. История "Вымпелкома", чьи крупнейшие владельцы – Altimo и норвежская Telenor – уже длительное время не могут договориться о стратегии развития сотового оператора, наглядно демонстрирует, как акционерный конфликт может привести к росту стоимости компании (см. левый график). Совладельцы начали наращивать долю в капитале "Вымпелкома" осенью 2006 года посредством скупки акций на открытом рынке, в результате чего с августа 2006 года на сегодняшний день котировки ценных бумаг компании повысились на 191%, в то время как акции основного конкурента – МТС – подорожали всего на 88% за тот же период. Хотя опережающая динамика акций Вымпелкома во многом объясняется его более сильными фундаментальными показателями, скупка акций на открытом рынке, очевидно, сыграла не последнюю роль. Такая ситуация, по нашему мнению, в последнее время наблюдалась с "Норильским никелем", чьи крупнейшие акционеры – Михаил Прохоров и Владимир Потанин – пока не сумели достичь соглашения о разделе активов. В 2007 году акции "Норильского никеля" продемонстрировали одни из лучших результатов среди российских "голубых фишек" (рост с начала года составил 62%), однако если в начале года этому способствовали высокие цены на никель, то во втором полугодии динамика акций компании слабо коррелировала с ценами на ее основную продукцию (см. правый график). Мы полагаем, что частично это произошло благодаря стараниям г-на Прохорова, который, по данным газеты "Ведомости", с июля скупил на рынке порядка 3% акций "Норильского никеля", чтобы довести свою долю в капитале компании до 25%. Не исключено, что и Потанин также пытался предпринять аналогичные шаги (о чем сообщила вчера газета "Коммерсантъ"), что спровоцировало ралли по акциям "Норильского никеля". Примеры "Вымпелкома" и "Норильского никеля" показывают, что конфликт между акционерами позволяет миноритариям неплохо заработать на своих инвестициях. Фундаментальные показатели остаются основополагающими факторами оценки стоимости; "Норильский никель" выглядит привлекательно и без учета конфликта акционеров. Мы далеки от мысли о том, что инвесторам стоит покупать акции любой компании, где имеет место конфликт акционеров – этот фактор может служить лишь дополнительным катализатором роста котировок, к тому, же он с трудом поддается прогнозированию. Поэтому мы рекомендуем, в первую очередь, обращать внимание на фундаментальные показатели, но не забывать при этом о возможных акционерных конфликтах. В случае с "Вымпелкомом" росту котировок акций способствовали сильные финансовые результаты, являющиеся следствием высоких темпов развития рынка сотовой связи в России и грамотной стратегии менеджмента. "Норильский никель", на наш взгляд, также остается фундаментально привлекательной компанией. Несмотря на последнее ралли, потенциал роста до нашей прогнозируемой цены на ближайшие 12 месяцев на уровне $294 составляет 19%, хотя мы используем консервативные долгосрочные цены на никель на уровне $16 000 за тонну. Финансовые коэффициенты также выглядят привлекательно – EV/EBITDA 2007П на уровне 4.2 и P/E 2007П на уровне 6.8 против 8.0 и 13.3 у сопоставимых аналогов. Поэтому мы рекомендуем "Покупать" акции "Норильского никеля", прогнозируемая цена на конец 2007 года – $294. Выделение энергетических активов может стать дополнительным катализатором роста. До конца 2007 года ожидается выделение энергетических активов "Норильского никеля", текущая стоимость которых составляет около $8 млрд., в результате которого акционеры компании получат акции энергохолдинга пропорционально своим долям. Это событие способно само по себе позитивно сказаться на котировках акций "Норильского никеля", так как пример "Полюса" показал, что подобного рода сделки ведут к увеличению стоимости компании. Так, суммарная стоимость "Норильского никеля" и "Полюса" после выделения золотодобывающего бизнеса, оказалась примерно на 47% выше, чем единой компании до выделения. Обсуждаемые в СМИ варианты продажи "Норильского никеля" пока не вызывают опасений. В последнее время в СМИ появились публикации о возможной продаже блокирующего или контрольного пакета акций компании одной из госструктур или алюминиевому холдингу "Русал", принадлежащему Олегу Дерипаске. На наш взгляд, последний сценарий представляется наиболее вероятным, так как "Русал" мог бы поглотить "Норильский никель" по тому же сценарию, что и СУАЛ, то есть, задействовав в сделке свои акции. В этом случае инвесторы могут получить бумаги более диверсифицированной компании, которая, скорее всего, будет торговаться с более высокими коэффициентами, чем сам "Норильский никель". Это объясняется, во-первых, самой диверсификацией (средние коэффициенты мировых аналогов – CVRD, BHP Biliton, Xtrata, Rio Tinto – в два раза выше коэффициентов "Норильского никеля"), а во-вторых, в связи с возможным снижением политических рисков, так как Олег Дерипаска в глазах инвесторов прочно связан с Кремлем. На котировки акций "Полюс Золото" также благотворно повлиял конфликт между Прохоровым и Потаниным. Акции компании выросли на 14% с последнего минимума, чему способствовали не только растущие цены на золото, снижение курса доллара и слухи о возможном поглощении АЛРОСА, но и скупка, проводившаяся, вероятно, на деньги Прохорова. Газета "Ведомости" сообщила, что ему удалось аккумулировать примерно 3% акций "Полюса" в ходе скупки, продолжавшейся в конце июля - августе этого года. Мы не удивимся, если в будущем подобная поддержка сохранится. Официально, и Потанину, и Прохорову принадлежит по 25.5% (напрямую и косвенно) "Полюс Золото", но Прохоров теперь мог увеличить свою долю до 28.5%. У нас нет официальной рекомендации по акциям "Полюс Золото". Мы также хотели бы обратить внимание инвесторов на другие компании, структура собственности которых может привести к потенциальной скупке бумаг на открытом рынке в случае конфликта акционеров. В частности, это Evraz Group (41% принадлежит Роману Абрамовичу, 43% трем ключевым топ-менеджерам), CTC Media (39.8% владеет шведская медиа-группа MTG Broadcasting, 26.49% – "Альфа-Групп", 6% – предприниматель Леонард Блаватник), X5 Retail Group (47.8% принадлежит "Альфа-Групп", 21.2% – бывшим акционерам "Перекрестка", 6.2% – менеджерам), Golden Telecom (26.6% у Altimo, 18.3% у Telenor, 7.9% – у Inure, СП Renova и российского предпринимателя Александра Мамута). Хотя пока мы не видим никаких признаков конфликтов между вышеперечисленными группами владельцев, мы полагаем, что инвесторам стоит следить за этими компаниями, так как пример "Норильского никеля" показывает, как легко бывшие партнеры и союзники становятся оппонентами. Помимо этого, акции всех четырех перечисленных компаний выглядят привлекательно на фунда6ментальных основаниях. Подробнее...