Калужский турбинный завод: дешёвая "дочка" Силовых машин

В соответствии со стратегией Минэнерго, в 2010-2016 годах в российской электроэнергетике будет построено и введено в эксплуатацию более 40 ГВт новых мощностей. В результате, одними из основных бенефициаров этой программы должны стать российские компании, занимающиеся выпуском электроэнергетического оборудования. Наиболее недооценённой компанией в этом секторе, по нашим оценкам, является Калужский турбинный завод (КТЗ), основной специализацией которого является производство турбин для электростанций средней мощности.

Среди основных драйверов роста стоимости акций компании мы отмечаем:

• Большой объём ввода мощностей генерирующих компаний, составляющий более 40 ГВт до 2016 года в соответствии с планами Минэнерго, приведёт к дальнейшему увеличению спроса на электроэнергетическое оборудование в России, что позитивно отразится как на портфеле заказов компаний-производителей этого оборудования, так и на его стоимости. Мы ожидаем, что выручка КТЗ увеличится на 23% в 2010 году и ещё на 12% - в 2011 году.
• Практически монопольное положение материнской компании – Силовые машины, доля которой на российском рынке турбин для электроэнергетики составляет более 80%, способствует росту рентабельности бизнеса КТЗ, который осуществляет поиск заказчиков через материнскую компанию. Переговорная позиция Силовых машин с заказчиками является более сильной, поэтому КТЗ получает контракты на более выгодных условиях, чем в случае заключения контрактов самостоятельно.
• Сильные финансовые показатели. Среднегодовой темп роста выручки КТЗ в 2006-2009 годах составлял 22%, а прибыли от продаж – 47%. Компания обладает высокой финансовой устойчивостью (отношение чистого долга к EBITDA на конец II квартала 2010 года составило лишь 0,5) - в результате, КТЗ имеет возможность наращивать долговую нагрузку в ближайшие годы с целью финансирования инвестиционной программы.
• Хороший уровень корпоративного управления повышает уровень защиты прав миноритарных акционеров. В частности, в апреле 2010 года было завершено размещение дополнительной эмиссии акций КТЗ по закрытой подписке в пользу Силовых машин, при этом цена размещения была очень выгодной с точки зрения миноритариев - почти в 2 раза выше рыночных котировок на момент размещения - что мы оцениваем как "подарок" миноритарным акционерам.
• Экстремально низкая стоимость акций КТЗ, по сравнению с аналогами. Мультипликатор P/E 2010 года для КТЗ составляет 3,0, тогда как для компаний-аналогов развитых стран он составляет 14,0 (дисконт - 79%), развивающихся стран – 22,6 (дисконт – 87%). По остальным мультипликаторам компания выглядит также привлекательно: EV/EBITDA 2010 года составляет 2,6, EV/S – 0,44, P/BV – 0,52.

По результатам оценки мы рекомендуем к покупке обыкновенные и привилегированные акции Калужского турбинного завода. Согласно нашим расчётам, справедливая стоимость 1 обыкновенной акции КТЗ составляет $173, что подразумевает потенциал роста 115%, а справедливая стоимость 1 привилегированной акции - $79, потенциал роста – 111%.