"ФСК ЕЭС" стабильна по дивидендам

Инвестиционная идея

ФСК ЕЭС – сетевая компания, оператор Единой национальной электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 145,9 тыс.км., трансформаторная мощность 351,9 ГВА. Основной акционер, контролирующий 80,13% капитала – Россети.

Мы сохраняем рекомендацию "держать" по акциям ФСК ЕЭС и целевую цену 0,187 руб. Потенциал роста ~7%.

• Мы ожидаем продолжения растущей динамики котировок до "отсечки", но дальнейший потенциал мы видим ограниченным в связи с рисками снижения прибыли в этом году на фоне сокращения доходов от техприсоединения, а также увеличением капитальных затрат в рамках майских указов.
• Отчетность за 1К 2019 раскрыла рост прибыли акционеров на 35% до 27,4 млрд.руб за счет отражения единовременной прибыли от обмена активами в размере 10,4 млрд.руб., а также снижения операционных расходов.
• Выручка от передачи электроэнергии повысилась в 1К2019 на 6,1% г/г благодаря индексации тарифов на 5,5% и росту полезного отпуска на 0,6% г/г.
• В 1К2019 выручка от техподключений составила 134 млн.руб., что в четыре раза больше, чем в прошлом году, но мы отмечаем высокую сезонность показателя с отражением >90% результата в четвертом квартале. Финансовый план компании по РСБУ предполагает снижение выручки от техприсоединения в 2019 г. на 45% - до 13.4 млрд.руб. Для прибыли и дивидендов - это точка уязвимости, и поэтому важна оптимизация операционных затрат на протяжении года.
• Долговая нагрузка остается приемлемой при чистом долге 202 млрд.руб. (-1,7% к/к) или 1,32х EBITDA.
• Дивиденд за 2018 год составит 0,016 руб. на акцию (+1%) или 20,45 млрд.руб, что соответствует коэффициенту выплат 22% прибыли по МСФО и 36% по РСБУ. Дата закрытия реестра 16 июля. Доходность платежа составляет 9,0% при среднеотраслевой 5,7%. 

Краткое описание эмитента

ФСК ЕЭС – оператор Единой национальной (общероссийской) электрической сети (ЕНЭС), обеспечивающий 50% энергопотребления страны. Протяженность линий электропередач составляет 145,9 тыс.км., трансформаторная мощность 351,9 ГВА.

Структура капитала. Контрольный пакет акций, 80,13%, принадлежит госкомпании Россети. У Росимущества находится 0,59% акций. У компании выпущены обыкновенные акции и ГДР с листингом на Лондонской Фондовой Бирже. Free-float обыкновенных акций 21%.

Финансовые показатели

• Рост прибыли и операционной рентабельности в 1К 2019. Прибыль акционеров выросла на 35% до 27,4 млрд.руб., EBITDA повысилась на 41% до 45,2 млрд.руб. Улучшение показателей было в основном связано с единовременным признанием прибыли от обмена активами в размере 10,4 млрд.руб. Без учета этого фактора рост EBITDA, по нашим оценкам, составил 6,1%, маржа скорректированной EBITDA повысилась до 59,2% с 52,9% годом ранее за счет сокращения топливных, строительных, налоговых расходов, а также восстановления резервов по дебиторской задолженности.
• Выручка. Снижение выручки по Группе на 5,2% произошло из-за сопутствующих видов деятельности (продажа электроэнергии, строительные услуги и прочее). Основной бизнес остается на линии роста (+6,1% г/г) благодаря индексации тарифов на 5,5% и повышению полезного отпуска на 0,6% г/г.
• Техприсоединение. В 1К2019 выручка от подключений составила 134 млн.руб., что в 4х раза больше, чем в прошлом году, но мы отмечаем высокую сезонность с отражением >90% результата в 4-м квартале. Финансовый план компании по РСБУ предполагает снижение выручки от ТП в этом году до 13,4 млрд.руб. с 24,3 млрд. руб. в 2018 г. Для прибыли и дивидендов - это точка уязвимости, и поэтому важна оптимизация операционных затратах на протяжении года.
• Резервирование и долг. Компания снизила резервы по дебиторской задолженности на 275 млн.руб. в сравнении с начислением 242 млн.руб. годом ранее. Чистый долг уменьшился на 1,7% до 202 млрд.руб. или 1,32х EBITDA.
• Инвестиционная программа предполагает заметное увеличение вложений в 2019-2020 году в связи с приоритетными проектами в рамках майских указов, в том числе на Дальнем Востоке. Объем капитальных затрат после 2020 г. пока не известен. Инвест программа в 2019 г. может расшириться до 133 млрд.руб. с 91 млрд.руб. годом ранее, но ее увеличение может быть в значительной степени компенсировано поступлением средств от продажи Интер РАО в размере ~35 млрд.руб. Денежный поток, по нашем оценкам, снизится на 32% до 23 млрд.руб., и после учета процентов составит ~5 млрд.руб. (18 млрд.руб. в 2018). Компания рассматривала вариант привлечения стратегического инвестора, но новостей по этому вопросу пока нет.

Основные финансовые показатели

_{Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ}

Прогноз по ключевым финансовым показателям

_{Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ"}

Дивиденды  

Согласно дивидендной политике, которая является типовой для ДЗО Россетей, на дивиденды направляется 50% скорректированной прибыли по РСБУ или МСФО. Прибыль корректируется на инвестиционную программу, неденежные статьи, потоки от техприсоединения и др.

За 2018 год компания выплатит 0,016 руб. (+1%) на акцию или 20,45 млрд.руб, что соответствует коэффициенту выплат 22% прибыли по МСФО и 36% по РСБУ. Дата закрытия реестра 16 июля. Доходность платежа составляет 9,0% при среднеотраслевой 5,7%.

Прогноз по дивидендам предполагает в целом стабильный поток выплат в следующие два года, хоть и с небольшим понижением. Среднюю доходность 8,3% по DPS 2019-2020П мы считаем приемлемой для акций ФСК ЕЭС.

_{Источник: данные компании, прогноз ГК "ФИНАМ"}

Оценка

Мы подтверждаем рекомендацию "держать" и целевую цену 0,187 руб. Мы видим умеренный потенциал по акциям ФСК ЕЭС до дивидендной отсечки, ~7%, но далее котировки могут оказаться под давлением ожиданий снижения прибыли в этом году и увеличения инвестиционной программы.

_{Источник: Bloomberg, Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ}

Техническая картина

На недельном графике акции FEES продолжают консолидацию внутри канала. Есть предпосылки для продолжения растущего тренда с начала этого года в район сопротивления 0,183-0,190. Уровни поддержки 0,170 и 0,161.

_{Источник: charts.whotrades.com}