Еженедельный обзор рынка акций второго эшелона (12.02 – 16.02.2007) Обзор подготовлен аналитическим отделом ГК РЕГИОН Конъюнктура рынка По итогам недели индекс РТС незначительно вырос

Еженедельный обзор рынка акций второго эшелона (12.02 – 16.02.2007)

Обзор подготовлен аналитическим отделом ГК РЕГИОН Конъюнктура рынка По итогам недели индекс РТС незначительно вырос (0,5%), в то время как индекс РТС-2 вырос на 1%. В течение недели российский рынок акций находился под влиянием двух противоположных факторов: снижения цен на нефть (-3%) и повышения западных индексов (1,5%). На прошедшей неделе цены на нефть продемонстрировали высокую волатильность. Негативное влияние на котировки «черного золота» оказали ожидания существенного потепления в США. Согласно последним прогнозам погоды, на следующей неделе температура в Америке будет близка к норме, а уже через неделю превысит норму на 15%. Кроме того, отрицательный эффект имела публикация запасов нефти и нефтепродуктов в США. Запасы нефти и дистиллятов упали меньше ожиданий рынка (на 0,6 и 3 млн. против 1 и 4 млн. баррелей). Поддержку ценам на нефть оказало увеличение Международным энергетическим агентством (IEA) прогноза потребления нефти в 2007 г. на 273 тыс. барр. в сутки до 86 млн. барр./сутки. Благоприятное воздействие на российский рынок оказало повышение западных фондовых индексов. Индекс DJIA прибавил около 2% и достиг нового исторического максимума. Позитивное влияние на мировые фондовые рынки оказало выступление председателя ФРС США Бена Бернанке, который во время выступления перед американскими Сенатом и Конгрессом заявил о снижении инфляционного давления в США и продолжении роста экономики умеренными темпами. Вышедшие на прошлой неделе статданные по американской экономике подтвердили тенденцию к снижению инфляционного давления в США. Так, индекс импортных цен снизился в январе на 1,2%, а индекс цен производителей – на 0,6%, что превысило ожидания рынка. Кроме того, данные по промышленному производству в январе показали неожиданное снижение на 0,5%, что еще больше уменьшило вероятность повышения ставки ФРС. Положительное влияние на российский рынок оказало резкий рост цен на металлы. По итогам недели никель вырос на 9% на фоне сокращения запасов металла на складах Лондонской биржи металлов (LME), медь прибавила около 7%. На минувшей недели наблюдался спрос на акции компаний электроэнергетики, черной металлургии и связи. Металлургия В металлургическом секторе выделялись акции Северстали, которые за неделю подорожали более чем на 4%. Поводом для этого послужило неожиданное включение MSCI Barra акций российской сталелитейной компании в расчетный индекс MSCI Russia с 1 марта в рамках ежеквартального пересмотра состава индексов. Вес Северстали в индексе составит 0,99%. Другая компания сектора, НЛМК, порадовала инвесторов информацией о возможном приобретении зарубежного актива. По словам директора по связям с инвесторами компании Антона Базулева, СП НЛМК и Duferco, образованное в декабре, совместно с американской Esmark планируют приобрести одного из крупнейших независимых производителей оцинкованного листа в США – Winner Steel, мощности которого позволяют производить 1,2 млн. тонн продукции в год. Доли СП и Esmark будут равными. В результате сделки, НЛМК станет владельцем 25% Winner Steel и сможет выйти на рынок оцинкованного проката в США. По итогам недели цены акций НЛМК подросли на 0,5%. Электроэнергетика В электроэнергетическом секторе положительную динамику показали акции компаний, выделенные из Мосэнерго. Котировки бумаг МосТСК увеличились на 27%, МОЭСК увеличились на 22%, МосЭС – на 18%, МГЭСК - на 14%. Цены акций Мосэнерго выросли на 12%. Этому способствовали ожидания спроса на акции компаний со стороны Газпрома и положительные финансовые данные некоторых компаний за 9 месяцев 2006 г. С 15 февраля началось размещение дополнительной эмиссии акций Мосэнерго. Планируется разместить 11,5 млрд. обыкновенных акций, что составляет 40,7% от уставного капитала компании. Допэмиссия будет размещена в пользу Газпрома по цене 5,28 руб. за акцию. В результате к газовой монополии отойдет контрольный пакет акций Мосэнерго (более 52%). На прошлой неделе в отчетности Газпрома по IAS за 9 месяцев 2006 г. было указано, что чистая прибыль МОЭСК по IAS за аналогичный период прошлого года составила 2,6 млрд. руб. против убытка за 9 месяцев 2005 г. Похожая ситуация наблюдалась у МГЭСК (прибыль в 2,1 млрд. руб.). Чистый убыток МосТСК за 9 месяцев 2006 г. составил 427 млн. руб. Кроме того, Мосэнергосбыт (МосЭС) сообщил, что в 2006 г. компании удалось сократить чистый убыток в 2,4 раза до 200 млн. руб. по сравнению с планом. Поддержку акциям компаний электроэнергетики оказало увеличение инвестпрограммы РАО «ЕЭС России» на 48% до 3,1 трлн. руб. Инвестиции дочерних компаний РАО в строительство энергомощностей возрастут до более 1,6 трлн. руб., сетей - свыше 1,3 трлн. руб. Мы положительно смотрим на дальнейшие перспективы роста стоимости акций энергокомпаний, так как ожидаем успешного проведения IPO ОГК и ТГК весной текущего года. В то же время, мы полагаем, что оценка российских энергетических активов в среднем в $550 за кВч является несколько завышенной. На прошлой неделе стало известно, что ОГК и ТГК, входящие в бизнес-единицу №1 энергохолдинга, будут в 2006-2010 гг. направлять на дивиденды 50% чистой прибыли. Об этом сообщил руководитель этого подразделения РАО, член правления энергохолдинга Александр Чикунов. Бизнес-единица №1 отвечает за работу ОГК-3,-5,-6, а также ТГК-1,-2,--3,-4,-5,-8,-9,-14. С нашей точки зрения, эта информация является нейтральной для рынка акций указанных компаний, потому что даже с учетом выплаты 50% чистой прибыли в виде дивидендов дивидендная доходность будет очень низкой – не более 0,6%. Исходя из нашей оценки чистой прибыли указанных ОГК и ТГК за 2006 г. по РСБУ, такая дивидендная доходность может сложиться у акций ОГК-6 и ТГК-9. Аналогичный показатель для ОГК-3 и ОГК-5 может составить 0,4% и 0,2% соответственно, у ТГК-1,-4 и -5 – всего 0,1%. Телекоммуникации На минувшей неделе наблюдался спрос на акции некоторых компаний фиксированной связи. В среднем, котировки бумаг МРК подорожали на 2%. Лидерами роста стали акции Сибирьтелекома, Уралсвязьинформа и Северо-Западного телекома, которые подорожали на 3,5-5,5%. Цены акций Дальсвязи по итогам недели практически не изменились. В среду стало известно, что Межрегиональная инспекция ФНС России по результатам выездной налоговой проверки деятельности Дальсвязи за 2003-2005 гг. предъявила компании претензии на общую сумму 909 млн. руб. Компания ранее уже получала налоговые претензии по итогам проверки за 2001-2002 гг. на сумму 718 млн. руб. Это решение Дальсвязь оспаривает в суде, однако в настоящий момент компании удалось добиться лишь незначительного снижения суммы претензий (до 633 млн. руб.). В случае признания претензий за 2003-2005 гг. правомочными, это может оказать существенное негативное влияние на финансовый результат компании. Ранее целый ряд МРК столкнулись с налоговыми претензиями, которые связаны с попыткой пересмотра условий межоператорских расчетов по пропуску международного и междугородного трафика. Ниже мы подробнее рассматриваем это вопрос и оцениваем возможное влияние на прибыльность компаний. Нефть и газ На прошлой неделе компания Интегра начала road show в Лондоне в рамках IPO. Капитализация крупнейшей российской нефтесервисной компании после размещения может составить $1,5-1,9 млрд., что соответствует ценовому диапазону в $275-335 за одну обыкновенную акцию ($13,75-16,75 за GDR). Планируется разместить 25% акций компании. Таким образом, Интегра может привлечь около $500 млн. Итоговая цена размещения будет определена 21 февраля. По информации источников, близких к организаторам, книга заявок уже в первые дни их сбора была переподписана, что свидетельствует о высоком спросе на акции компании. Кроме того, как отмечает источник, цена формируется в верхней половине ценового диапазона. На наш взгляд, «справедливая» стоимость Интегры может быть оценена на уровне $1,3 млрд., основываясь на сравнительной методе. В настоящее время ведущие зарубежные нефтесервисные компании торгуются по коэффициенту P/S на уровне 3, EV/EBITDA - 16 и P/E - 22. Несмотря на это, мы не исключаем, что акции Интегры будут размещены с некоторой премией к «справедливой» стоимости. Возможным ориентиром может стать недавнее размещение австрийской нефтесервисной компании C.A.T Oil. В таком случае, капитализация Интегры может превысить $1,8 млрд. Судостроение На прошлой неделе была заметна активизация спроса на акции Выборгского судостроительного завода (ВСЗ). Цены заявки на покупку бумаг компании выросла почти вдвое с $60 до $115. Мы полагаем, что рост внимания к наиболее перспективным предприятиям сектора происходит на фоне активизации обсуждения реформы судостроительной отрасли. С начала года бумаги Балтийского завода выросли более чем на 30%, а котировки спроса на акции ВСЗ увеличились почти в 3 раза. ВСЗ стоит выделить особо: компания специализируется на строительстве буровых платформ для освоения континентального шельфа, спрос на которые в ближайшие годы будет расти, в связи с планами освоения крупных российских шельфовых месторождений. Кроме того, в 2006 г. была утверждена государственная программа развития судостроения, которая предусматривает закрепление за российскими компаниями приоритетного права на постройку средств освоения морского шельфа. Об этом еще раз заявил Виктор Христенко, выступая на прошлой неделе в Госдуме с докладом, посвященном российской судостроительной отрасли. Интерес к ВСЗ уже проявляет Газпром, делегация которого на минувшей неделе посетила предприятие в целях сотрудничества в рамках освоения шельфовых месторождений. Мы считаем, что в ближайшие несколько лет ВСЗ может получить несколько крупных заказов на буровые платформы, которые обеспечат компанию заказами на несколько лет вперед. Это может позитивно сказаться на росте стоимости акций завода. В самое ближайшее время мы представим подробное исследование по российской судостроительной отрасли. Прогноз Несмотря на то, что внешние рынки выглядят устойчиво, а внутренний информационный фон является положительным, коррекция цен на нефть на фоне потепления в США может оказать негативное давление на котировки акций российских компаний на следующей неделе.

НАЛОГОВЫЕ ПРЕТЕНЗИИ МРК: КТО ВИНОВАТ?

В настоящее время пяти российским компаниям фиксированной связи предъявлены налоговые претензии на общую сумму 6,1 млрд. руб. Компании оспаривают решения межрегиональных инспекций ФНС России, однако существенно снизить объем требований им пока не удалось. Для некоторых компаний сумма начисленных претензий может означать серьезные финансовые затруднения и негативно повлиять на прибыльность. В частности, это касается Дальсвязи, Центртелекома и Южтелекома (ЮТК). Мы полагаем, что процесс урегулирования налоговых требований может еще более затянуться, однако в итоге претензии будут либо существенно снижены, либо реструктуризированы. В связи с этим, предъявленные налоговые претензии не должны оказать серьезного негативного воздействия на рынок акций компаний в дальнейшем. Отношение суммы предъявленных налоговых претензий к операционной прибыли по IAS за 2006E

Компания	Начисленные налоговые претензии, млн. руб.	Прибыль от основной деятельности 2006E, млн. руб.	Сумма претензий к прибыли, %
Дальсвязь	1542	1997	77%
Центртелеком	2355	4075	58%
ЮТК	917	2314	40%
СЗТ	584	3632	16%
Уралсвязьинформ	690	6188	11%

Источник: данные компаний, информационных агентств, расчеты и оценка ГК «Регион». Общим для всех компаний МРК основанием привлечения к ответственности является позиция налоговых органов по трактовке Постановлений Правительства № 1331 от 17.10.1997 г. и № 715 от 11.10.2001 г. в части осуществления межоператорских расчетов с Ростелекомом по тарифам установленным МАП России за проверяемые периоды. По мнению налогового органа, компании нарушили налоговое законодательство. В декабре 2005 г. ЮТК получил решение ИФНС, в котором компании по результатам деятельности за 2002-2003 гг. были выдвинуты претензии в виде недоначисленных налогов и пеней в размере 916,9 млн. руб., из них 677,4 млн. руб. приходится на налоги. По данным компании, три четверти суммы претензий по акту связаны с попыткой пересмотра налоговыми органами условий межоператорских расчетов по пропуску междугородного и международного трафика. 24 апреля 2006 г. тем же налоговым органом было принято решение о привлечение Центртелекома к налоговой ответственности за совершение налогового правонарушения в размере 2 355 млн. руб. за 2002-2003 гг. Из этой суммы 1 400 млн. руб. приходится на налоги, а 953 млн. руб. – штрафы и пени. Следующей компанией, получившей требование об уплате налогов, стал Уралсвязьинформ. Компания получила налоговые претензии за 2003-2004 гг. в размере 690 млн. рублей, из которых 568 млн. руб. приходится на налоги, а 122 млн. руб. на пени. При этом более 80% требований, по мнению проверяющих, составили недополученные доходы от оказания услуг междугородной и международной телефонной связи (расчеты за терминацию трафика), а также претензии, связанные с периодом признания и документального подтверждения расходов на приобретение имущества компании. В конце 2006 г. Межрегиональная инспекция ФНС России по крупнейшим налогоплательщикам предъявила Северо-Западному Телекому (СЗТ) налоговые претензии в размере 583,6 млн. руб. за 2003–2004 гг. По данным компании, 436,3 млн. руб. составляют претензии по уплате дополнительных налогов и 147,3 млн. руб. – штрафы и пени. Основные суммы налогов (44% от общей суммы) были доначислены налоговым органам в связи с неправильным, по мнению проверяющих, формированием резерва по сомнительным долгам (в части компенсации льгот по предоставлению услуг связи для отдельных категорий граждан), так как налоговый орган посчитал, что отсутствуют подтверждения правомерности отнесения задолженности к сомнительной и безнадежной. Кроме того, СЗТ были доначислены налоги (около 20% от общей суммы) в связи с расчетами компании с Ростелекомом с января по август 2003 г. и отсутствие расчетов за терминацию международного трафика (оказание услуг безвозмездно). Последней на данный момент компанией, которой налоговый орган предъявил требование об уплате налога, стала Дальсвязь. Сумма предъявленных компании претензий по результатам деятельности за 2003-2005 гг. составила 909,04 млн. руб. По мнению налогового органа, компания оказывала на безвозмездной основе услуги по терминации междугородного и международного трафика. Величина доначисленных налогов по этим основаниям составляет около 20% от общей суммы. Однако основную часть предъявленных компании претензий составляют штрафные санкции в размере 708 млн. руб. (78% от общей суммы). В частности, налоговый орган посчитал, что компания нарушила пятидневный срок, определенный для представления документов – копий счетов, выставленных абонентам компании за трехлетний период ее деятельности. Дальсвязь объяснила это тем, что физически не могла напечатать более 14 млн. шт. копий за указанный срок. Основной характер претензий, которые были предъявлены Дальсвязи по факту налоговой проверки деятельности компании за 2001-2002 гг. (718 млн. руб.), связан с тем, что, по мнению налогового органа, Дальсвязь не отражала в отчетности доходы от терминации международного трафика при расчетах с Ростелекомом. Применив расчетный метод, налоговый орган определил величину «неотражённого налогоплательщиком дохода» и исчислил соответствующие суммы налогов, пени и штрафов (23% от общей суммы). По мнению Дальсвязи, суд не принял во внимание тот факт, что в соответствии с действующим на тот момент законодательством в области связи, постановлением Правительства России от 17 октября 1997 года № 1331, взаиморасчёты между операторами осуществлялись только по исходящему трафику. Кроме того, налоговый орган, посчитав, что Дальсвязь не в полном объеме отражала в своем учете доходы от услуг междугородной телефонной связи, самостоятельно рассчитал величину дохода с применением среднеарифметического тарифа на услуги междугородной связи, применив его ко всему объему междугородного трафика, существенную часть которого составлял внутризоновый трафик (телефонные соединения в пределах одного субъекта федерации). Использованный налоговым органом среднеарифметический тариф составил более 6 руб. за минуту соединения внутри одного субъекта федерации. При этом, согласно тарифам, утвержденным государством в проверяемый период, средняя стоимость минуты внутризонового телефонного соединения составляла 2,65 руб. В результате сумма претензий по данному эпизоду составила 65% от общей суммы претензий Дальсвязи. Руководство компании рассматривает возможность признания в отчетности за 2006 финансовый год по МСФО резерва по условным обязательствам. Сумма резерва может составить порядка 766 млн. руб.: 633 млн. руб. по результатам выездной налоговой проверки за 2001-2002 гг. (сумма претензий, подтвержденная в суде), 133 млн. руб. за 2003-2005 гг. Мы полагаем, что в силу неоднозначного толкования налогового законодательства ФНС России, аналогичные претензии могут быть предъявлены и к Сибирьтелекому. Однако руководство компании считает, что у них есть достаточные аргументы для успешного оспаривания возможных претензий в суде, в случае их предъявления со стороны налоговых органов.