Долларовые американские горки 2008-2009

Поведение в 2008 году

Ушедший 2008 год стал для мировой резервной валюты - доллара - годом "американских горок". "Американец" то уходил в глубокий минус, что можно было наблюдать в основном в начале 2008, то взмывал ввысь, что произошло ближе к осени.

Многие аналитики, делая прогноз динамики доллара в 2008 году, оказались правы, заявив, что в первой половине года "американца" ждет продолжение падения, в то время как к осени валюта начнет постепенное восстановление. И действительно минимумы доллара можно было наблюдать в марте, когда американский инвестиционный гигант Bear Stearns положил начало череде банкротств крупных финансовых организаций.

Два первых летних месяца были пережиты без особых выдающихся колебаний, однако уже в августе можно было заметить начало довольно четкого повышательного тренда американской валюты. Укрепление продолжилось и осенью, правда, если посмотреть на динамику долларового индекса, который показывает поведение "американца" против 6 основных валют, можно увидеть, что повышение было отнюдь не гладким и сопровождалось временами довольно глубокой коррекцией. Однако основной факт отрицать нельзя - доллару по итогам 2008 года удалось не только не потерять, но и укрепить свои позиции против корзины валют, а в определенные периоды он и вовсе был абсолютным фаворитом рынка FOREX.

Рис. 1 - Динамика долларового индекса в 2008 году

Источник: Reuters

Причины

Такая динамика доллара во второй половине года может быть объяснена рядом факторов.

Во-первых, инвесторы весной, похоже, перестарались, и опустили валюту ниже своих фундаментально справедливых отметок, что в конце концов вызвало откат курса наверх.

Если в начале года снижение ставок ФРС беспокоило валютных трейдеров, которые принимались за активную продажу доллара, то уже к октябрю, когда ключевая ставка ФРС начала месяц со значения 2%, а закончила уровнем 1%, причем за это время была сокращена дважды, инвесторы, казалось, потеряли к этому важному индикатору всякий интерес, и чем ниже становилась ставка, тем больше укреплялся доллар против таких высокодоходных валют как евро и британский фунт стерлингов. Однако стоит отметить, что в паре, например, с японской йеной доллар достиг своих годовых максимумов в январе и августе, в октябре, напротив, показав сильный откат.

Не обращали осенью долларовые инвесторы внимания и на общее состояние кредитных и финансовых рынков. Так, например, в сентябре произошло банкротство ещё одного крупного инвестиционного гиганта - Lehman Brothers, а индикатор состояния межбанковского кредитного рынка - долларовая ставка трехмесячных заимствований Libor, взлетела до отметки многолетнего максимума, впрочем, как и её аналоги в евро и британских фунтах стерлингов.

Рис. 2 - Динамика трехмесячной долларовой ставки Libor в 2008 году

Источник: Reuters

Во-вторых, в поисках причин осеннего укрепления доллара в основных валютных парах необходимо обратиться и к ключевым процентным ставкам ЕЦБ и Банка Англии.

В случае с первым финансовым регулятором мы видим довольно интересную ситуацию. Его глава - Жан-Клод Трише - начал кризисный 2008 год с определенно "ястребиными" настроениями и не переставал на каждой пресс-конференции после прошедшего заседания напоминать инвесторам об опасностях инфляции в Еврозоне, не уделяя должного внимания проблемам национальной экономики. Инфляционные риски оставались для Европейского центрального банка приоритетными на протяжении почти всего ушедшего года, более того - банк не только не сокращал ставку, но и в июле повысил её на 25 базисных пунктов до 4,25%. Основной индикатор инфляции в Еврозоне - индекс потребительских цен в июне и июле показал прирост на максимальную за более чем 10 лет величину 4%, что не могло оставить Трише равнодушным, и в конце концов привело к повышению ставки.

В октябре же, когда рост потребительских цен в регионе несколько замедлил свои позиции и в годовом исчислении составил уже 3,2%, а ставка Libor направилась к новым максимумам (см. рисунок 2), говоря об образовании крайне сложной ситуации на кредитных рынках, произошло чудо - ЕЦБ впервые за долгое время изменил настроения и пошел-таки на снижение процентной ставки, сделав приоритетным общее состояние национальной экономики против ценовой стабильности. Больше невозможно было игнорировать проблемы, возникшие не только в США, но и в экономике Еврозоны. Так называемого "decoupling" или разделения динамики экономического роста развитых стран не произошло.

Американский ипотечный кризис оказался очень даже "заразным" и свел на нет рост европейского ВВП уже во втором квартале прошлого года. Первый раз, как известно, обычно не бывает последним, и цикл снижения ставки продолжился и дальше. К концу года она опустилась с 4% до 2,5%, а в январе года настоящего была сокращена ещё на 50 базисных пунктов. Безусловно, это не могло остаться незамеченным инвесторами в евро, привыкшими к совсем другим настроениям главного финансового регулятора региона и вызвало откат национальной валюты против основных конкурентов.

Если же посмотреть на ставку Банка Англии, ситуация здесь была хоть и не аналогична, но очень похожа на европейского "собрата". Члены британского комитета по денежно-кредитной политике пошли на снижение ставки ещё в начале года, однако, наиболее агрессивные сокращения рынки также увидели в октябре-декабре, а январь 2009 года лишь подтвердил наметившуюся динамику. На заседании в начале года ставка была снижена до минимального за всю историю существования Банка Англии значения 1,5%, что не принесло фунту в паре с долларом особой уверенности. Национальная экономика также показала нулевое расширение во втором квартале ушедшего года, а в третьем и вовсе замедлилась на 0,6%.

В паре с японской йеной ситуация была несколько иной ввиду того, что последняя, в отличие от евро и фунта, традиционно является низкодоходной валютой, в которую инвесторы, как правило, перекладывают средства в моменты опасений касательно состояния экономик стран с валютами высокодоходными, и в которой осуществляют сделки carry trade, предполагающие взятие займов в низкодоходных валютах для покупки активов в валютах высокодоходных. Соответственно, чем более усугублялся мировой кризис, тем больше йена укреплялась в первую очередь против евро и доллара США, даже не смотря на то, что ситуация в самой японской экономике также оставляла желать лучшего. ВВП во 2 квартале сократился на 0,7%, а ключевая процентная ставка за год была снижена с 0,5% до 0,1%.

Рис. 3 - Динамика пары USD/JPY в 2008 году

Источник: Reuters

Таким образом, мы наглядно видим, что decoupling, о возможности которого говорилось в начале года 2007, в рассматриваемых нами странах не произошло, что, в свою очередь, сыграло доллару "на руку" и послужило его поддержкой против основных конкурентов. Если в начале 2008 все внимание было приковано в основном к проблемам США, то во второй его половине оно не то чтобы полностью переключилось на другие страны, но стало уделяться им значительно большее.

Текущие тенденции

Говоря о перспективах основных мировых валют в 2009 году, безусловно, следует прежде всего обратить внимание на состояние национальных экономик. Если говорить о рассматриваемых нами странах - США, Еврозоне, Великобритании и Японии, то ситуация в основных секторах здесь складывается примерно одинаковая:

• напряженность на кредитных рынках заметно спала, трехмесячные ставки Libor для заимствования в долларах, евро и фунтах стерлингах, с максимальных значений октября к концу года рухнули более чем в 2 раза и на настоящий момент продолжают снижение
  
  
• состояние рынка труда является довольно плачевным. Так, безработица в США за год выросла с 5% до 7,2%, в Еврозоне с 7,2% до 7,8% (по состоянию на ноябрь), в Великобритании с 5,2% до 6% (по состоянию на октябрь), а в Японии с 3,8% до 3,9% (по состоянию на ноябрь).
  
  
• оптимизм внушает замедляющаяся в США, Еврозоне и Великобритании инфляция, ослабевающая во многом благодаря откату цен на сырье от своих максимумов, наблюдаемых летом прошлого года, а также рецессии, сокращающей потребительские расходы, и соответственно, рано или поздно приводящей к замедлению динамики роста цен. Более того, некоторые специалисты сейчас опасаются развития стагфляции.
  
  
• состояние жилищного рынка продолжает ухудшаться. Цены на недвижимость по-прежнему падают, а количество потерь права выкупа заложенной недвижимости растет.

Таким образом, исходя из текущего состояния основных мировых экономик, национальные валюты находятся примерно в одинаковом положении и следует обратить внимание на другие факторы, могущие оказать значительное влияние на их динамику.

Поддержку доллару в текущем году с фундаментальной точки зрения могут оказать следующие факторы:

• готовность правительства США оказать поддержку национальной экономике

Едва вступивший на пост президента США Барака Обама уже объявил о много миллиардных программах помощи национальной экономике и банковскому сектору. Правительство идет как на спасение основных кредиторов страны, так и крупнейших автопроизводителей в лице General Motors. Безусловно, власти Великобритании и Еврозоны также предпринимают различные меры для стимулирования экономики, однако, их размах не настолько впечатляет. Возможно потому, что общее здоровье европейских экономик продолжает оставаться несколько лучше американской.

• состояние торгового баланса в стране

Чем больше дефицит торгового баланса, тем большую долю в нем занимает импорт и тем хуже с фундаментальной точки зрения дела обстоят для национальной валюты. Покупка импортных товаров происходит в местной валюте, что оказывает понижательное давление на валюту страны-импортера, в данном случае - доллар.

США традиционно считались страной, ориентированной на импорт, соответственно, торговый баланс также отличался рекордными цифрами дефицита. Однако, общая доля США в мировом импорте, как показали наши исследования за последние 7 лет снизилась.

Показатели дефицита торгового баланса США за прошедший год за исключением декабря (данные по этому месяцу ещё не были опубликованы) также говорят о том, что в период с августа по ноябрь наметилась довольно четкая тенденция его сокращения. Так, за 4 месяца дефицит снизился почти на $20 млрд, что, безусловно, является положительным для доллара знаком. Свою роль здесь, безусловно, сыграла рецессия, снизившая покупательную способность граждан и таким образом уменьшившая импорт в стране.

Торговый баланс Еврозоны, в отличие от США, как правило, отличавшийся преобладанием экспорта, всё чаще "закрывал" месяца 2008 года с дефицитом, что можно сказать и о Великобритании, дефицит торгового баланса которой в период с января по ноябрь прошлого года лишь расширился.

• доведение ставки ФРС до практически нулевого уровня

Ниже ставки ФРС на настоящий момент находится лишь ставка ЦБ Японии, соответственно, доллар подвержен меньшему риску её дальнейшего сокращения, нежели евро и британский фунт стерлингов. Если в начале 2008 года главные мировые финансовые регуляторы столкнулись с проблемой растущей инфляции, высоких цен на нефть и энергоносители и, соответственно, повышенными рисками сокращения ставок, то сейчас ситуация сложилась прямо противоположная - низкие цены на нефть, замедление инфляции, но процентные ставки в то же время и так доведены до минимальных значений. Центральным банкам в случае необходимости поддержать экономику придется прибегать к новым денежно-кредитным инструментам.

• падение стоимости энергоносителей

Так, цены на нефть переживают сейчас не лучшие времена и фактически откатились к уровням, наблюдаемым несколько лет назад. Низкая стоимость сырья повышает привлекательность доллара в качестве альтернативного объекта инвестирования.

Негативным для доллара фактором выступает наметившийся отток иностранного капитала из США. Так, опубликованные Казначейством данные показали чистый отток капитала в ноябре ушедшего года на $33,7 млрд, в то время как месяцем ранее этот показатель составил $15,2 млрд. Такого рода динамике способствует как падение национального фондового рынка и многочисленные проблемы в корпоративном секторе, начиная с финансовых компаний и заканчивая автопроизводителями, застройщиками и фирмами энергетической отрасли, так и состояние долгового рынка. Так, например, доходность 10-летних казначейских облигаций США с 2007 года снизилась более чем вдвое, причем значительная часть сокращений пришлась на 3 квартал 2008 года, когда инвесторы, обеспокоенные ситуацией на фондовых рынках переводили средства в государственные ценные бумаги, тем самым повышая их стоимость и снижая доходность.

Доходность аналогичных долговых обязательств в евро и британских фунтах также упала, однако, падение оказалось далеко не столь существенным. Чистые инвестиции же в Еврозону за октябрь ушедшего года показали прирост на 121,7 млрд евро

Не принесет доллару ничего хорошего и неопределенность касательно состояния американской экономики и крупнейших компаний страны. Вполне вероятно обнаружение новых "дыр" финансовой системы, а также банкротство новых корпораций, причем как в США, так и в Европе. На рынках будет идти своего рода соревнование - кто потеряет больше, а проигравшему уже придется смириться с ослаблением не только национальной экономики, но и валюты.

Ипотечный кризис, по нашим оценкам, будет вовсю давать о себе знать как минимум в первой половине текущего года и может несколько сбавить обороты лишь к его концу, однако, не исключена возможность ухудшения состояния крупнейших экономик.

Выводы

Проведенный анализ дает основания полагать, что динамика доллара в наступившем году, как наглядно показывает самое его начало, вряд ли будет стабильной и определенной. По крайней мере, большая часть года вновь пройдет под знаком ипотечного кризиса, центром которого будет по-прежнему выступать США, что, соответственно, ставит под угрозу прежде всего доллар и не исключает нового витка его глобального ослабления.

Рис. 4 - Динамика долларового индекса с 01.01.09 по 19.01.09

Источник: Reuters

С другой стороны, с фундаментальной точки зрения американская валюта имеет все шансы продолжения укрепления, но не стоит забывать о том, что на рынке Forex динамику курсов часто определяют не столько фундаментальные глубокие показатели, сколько текущие новости, которые могут мгновенно изменить существующие тенденции на противоположные. Рынок Forex в 2009 году по-прежнему будет волатильным и сильно зависимым от выходящих корпоративных и макроэкономических данных.

Низкий уровень процентных ставок в США, а также готовность правительства идти на новые меры, направленные на восстановление состояния экономики, могут выступить для доллара как весомым преимуществом перед основными конкурентами, так и недостатком.

С одной стороны, вливание государством и центральными банками новой ликвидности может оказать благоприятное воздействие на состояние национальных экономик, а с другой - ослабить валюту вследствие выпуска в обращения большого количества новых денежных знаков.

Точно такая же ситуация складывается и с уровнем процентных ставок в стране, которые, с одной стороны, чем ниже, тем хуже для доллара, а с другой лучше для экономики в целом, а, следовательно, могут поддержать и доллар.

На наш взгляд, доллар находится сейчас вблизи своих справедливых значений против евро на уровне $1,3 за евро, однако, в течение года можно ожидать диапазона колебаний $1,2-1,6. В случае значительного ухудшения состояния экономики США можно прогнозировать пробитие новых рекордных максимумов выше $1,6, что на данный момент является маловероятным. В краткосрочной перспективе евро, вероятнее всего, не опустится ниже уровня $1,25 и при его достижении последует коррекция вверх.

В паре GBP/USD в самое ближайшее время преимущество, вероятнее всего, будет оставаться за долларом, однако ввиду сильного падения её курса в течение прошлого года можно ожидать довольно значительной коррекции вверх к уровням $2 за фунт, что произойдет в случае начала нового витка глобального ослабления доллара. В краткосрочной перспективе поддержкой для пары выступит значение $1,4, в случае пробития которого можно ожидать от фунта продолжения падения к уровням $1,3, однако, значение $1,2 пока ещё весьма маловероятно.

В паре же с японской йеной доллар в ближайшее время может продолжить ослабление, при этом очень маловероятно уйдет ниже уровня 80 йен, в среднесрочной же перспективе валюта может укрепиться до 115-120 йен за доллар.

В ближайшие 2 месяца можно ожидать в трех основных валютных парах, проанализированных нами выше, разворота текущего тренда и коррекции в обратном направлении, которая чуть позже, вероятнее всего, сойдет на нет и выведет доллар на лидирующие позиции.