Дивидендов от "Газпрома" в ближайшие пару лет ждать не стоит

Группа Газпром в пятницу может опубликовать финансовую отчетность по МСФО за III квартал 2025 г. Прогнозируем снижение выручки на 3% за квартал до 2110 млрд руб. в связи с традиционно слабыми продажами газа в III квартале. Фактор цены был смешанным — рублевая цена нефти выросла за квартал (Urals +5%), а европейские цены на газ снизились на 5%.

EBITDA оцениваем в 640 млрд руб., что предполагает ее уменьшение на 9% квартал к кварталу (к/к) из-за роста затрат. Несмотря на отмену дополнительного НДПИ на газ для компании c 2025 г. (150 млрд руб. за квартал), EBITDA может показать снижение на 6% год к году (г/г).

Чистая прибыль, по наши расчетам, также была под давлением отрицательных курсовых разниц (оцениваем в 70 млрд руб.) из-за ослабления рубля в течение квартала. Размер прибыль акционерам прогнозируем на уровне 196 млрд руб. (-39% к/к).

В условиях снижения EBITDA свободный денежный поток без учета процентных платежей ожидается по-прежнему слабым в масштабах Газпрома — наша оценка составляет 47 млрд руб.

Коэффициент «Чистый долг/EBITDA» на конец III квартала может вырасти на 0,2х до 1,9х под влиянием как роста чистого долга, так и снижения знаменателя.

Оценка

С учетом процентных платежей чистый долг должен продолжить расти. Размер процентных платежей на примере II квартала 2025 г. составил 244 млрд руб. Это и уплаченные капитализированные проценты (226 млрд руб.), и проценты уплаченные (11 млрд руб.), и купоны по вечным облигация (7 млрд руб.). В текущих условиях ждать улучшения динамики поступления денежных средств можно в 2026 г. в связи с планируемым снижением инвестиционной программы головной компании (-0,5 трлн руб., однако цифра без возможного начала строительства газопровода «Сила Сибири-2) и уменьшением ключевой ставки ЦБ РФ.

Влияние

«Нейтральный» взгляд; в ближайшие пару лет дивидендов не ждем; в 2028 г. есть риск потери объемов поставок в ЕС. В условиях увеличения чистого долга и высокой ключевой ставки мы не ждем возобновления дивидендных выплат за 2025-2026 гг. Кроме того, видим риск потери объемов газа, поставляемых в ЕС, с 2028 г., а возможно даже и раньше. Из 40 млрд куб. м в год, поставляемых Газпромом в Европу, есть риск лишиться 17 млрд куб. м в год, если текущие планы ЕС по отказу от российский ископаемых ресурсов не претерпят изменений. Интересы США по реализации своих СПГ-проектов вряд ли допускают возвращение газа Газпрома на европейский рынок даже в случае достижения договоренностей между Украиной и РФ. 

Сейчас у нас «Нейтральный» взгляд на акции Газпрома — по мультипликатору P/E на 2025 г. они оцениваются в 3,2х по сравнению с историческим уровнем 3,8х, однако дивидендных выплат в среднесрочной перспективе мы не ждем.