Дивидендная доходность МТС в следующем году может быть более 17%
Группа МТС постепенно реализует заявленные стратегические цели с выделением вертикалей и увеличением доли нетелеком-направлений в структуре бизнеса. Компании пришлось временно снизить инвестиционную активность на фоне высоких ставок, но она исправно выполняет все взятые обязательства. В частности, МТС продолжает стабильно выплачивать дивиденды. Мы полагаем, что компания в следующем году рекомендует дивиденды в размере 35 руб. на акцию, что обеспечит привлекательную доходность более 17%.
Доходы группы в ближайшие 3 года могут расти в среднем на 12% в год и, по оценкам, достигнут 1 трлн руб. в 2027 г. Постепенное снижение ключевой ставки при этом позитивно отразится на прибыли и свободном денежном потоке. Улучшить инвестиционный профиль оператора в перспективе могут публичные размещения дочерних компаний и продажа башенной инфраструктуры. Наша рекомендация для акций МТС остается «Покупать». Целевая цена снижена до 289 руб. за бумагу с учетом более высокой стоимости капитала.
Динамика индексов и акций МТС
Согласно нашим оценкам, выручка МТС в этом году увеличится на 13,5% г/г. Мы ожидаем ускорения роста сервисной выручки по сравнению с прошлым годом, но продажи розничной сети, скорее всего, покажут отрицательную динамику. Доходы телекоммуникационных сервисов могут увеличиться на 8% г/г, а проекты вне телеком покажут более быстрый рост за счет финтеха и рекламного бизнеса. Рост OIBDA в этом году, как мы думаем, ускорится в 2 раза и превысит 10% г/г. Во многом это связано с оптимизацией затрат, которую компания провела в 1П из-за высоких ставок и охлаждения экономики. Рентабельность OIBDA при этом может снизиться на 1 п.п. г/г в силу изменения структуры выручки с увеличением доли менее маржинальных сервисов. Рост финансовых расходов на 45% г/г, согласно нашим расчетам, окажет значительное давление на чистую прибыль и свободный денежный поток. В этих условиях компания снизит капитальные затраты на 10-15% г/г. Мы ожидаем, что CAPEX будет на уровне 116 млрд руб. Около 65% этих затрат пойдет на телеком, где заметного снижения расходов не планируется, а остальное — на сервисы экосистемы. Именно проекты вне телеком больше затронет экономия. Ожидается, что в текущем году бизнесы экосистемы впервые в своей истории выйдут на нулевой FCF
Мы полагаем, что выручка МТС будет расти с CAGR 11,4% ближайшие 5 лет. Прогноз компании подразумевает достижение выручки 1 трлн руб. в 2027 г., что укладывается в наши расчеты. Уже в следующем году доля сервисов вне телеком должна достигнуть 50% выручки против 42% по итогам 1П 2025 г. Мы ожидаем, что основной вклад здесь продолжат вносить направления финтеха и рекламы, каждое из которых может показать CAGR более 20% за 5 лет. В телеком-сервисах для B2C ARPU, скорее всего, продолжит расти примерно на уровне инфляции. В сегменте B2B у МТС больше простора, а рынок не так зарегулирован. Мы ожидаем, что темпы роста в этом сегменте будут заметно выше и CAGR за 5 лет составит более 11%. На новый уровень услуги для B2B может вывести начало развертывания сетей 5G, но пока неопределенность в этом вопросе слишком велика.
На наш взгляд, рентабельность OIBDA продолжит постепенно снижаться по мере роста доли нетелеком-сервисов в выручке. CAGR для OIBDA в течение ближайших 5 лет может составить 9%. Так как сейчас около 60% долгового портфеля МТС с плавающей ставкой, финансовые расходы компании особенно чувствительны к изменению ставки ЦБ. Мы ожидаем, что благодаря снижению ключевой ставки уже со следующего года финансовые расходы группы будут ощутимо меньше.
Это в свою очередь позволит улучшить динамику прибыли и денежного потока. По нашим оценкам, снижение ставки по долговому портфелю на каждый 1 п.п. может приводить к увеличению чистой прибыли на 6-7 млрд руб. CAPEX, согласно расчетам, будет расти с опережением инфляции и в среднем может увеличиваться на 8% ежегодно. Основная часть капитальных затрат в ближайшей перспективе продолжит уходить на обеспечение работы и улучшение сетей связи. Мы пока не отражали в прогнозе запуск сетей 5G из-за отсутствия определенности со сроками и недоступности нужного частотного диапазона. Развертывание сетей нового поколения может заметно увеличить расходы операторов, но также откроет новые возможности для монетизации.
За последние недели было объявлено о ряде государственных инициатив, которые могут привести к повышению финансовой нагрузки на бизнес с 2026 г. Речь, в частности, идет про повышение НДС на 2 п.п., увеличение страховых взносов в IT-организациях с 7,6% до 15% и отмену льготы по НДС для разработчиков ПО. Мы полагаем, что повышение НДС окажет ограниченное воздействие на бизнес МТС. Увеличение налоговой нагрузки будет переложено через соответствующее повышение тарифов в рамках общего индексирования. Не получится переложить повышение на потребителей только у МТС Банка. Мы считаем, что повышение страховых взносов для IT-специалистов приведет к незначительному увеличению операционных расходов в переделах 0,5 млрд руб. Так как зарплаты разработчиков капитализируются, вероятно, произойдет и увеличение CAPEX в размере 1-2 млрд руб. (менее 1,5% ожидаемого CAPEX 2026 г.). Отмена льготы по НДС сильнее всего скажется на сервисе Юрент, так как около четверти каждого чека составляет продажа лицензии на ПО. При одобрении налоговых инициатив эта часть чека будет облагаться НДС. В других сегментах бизнеса негативное влияние, как ожидается, будет минимальным.
Дивидендная политика МТС предполагает выплату не менее 35 руб. на акцию в течение календарного года. Следующий год станет последним годом действия текущей дивидендной политики. Мы полагаем, что группа рекомендует по итогам 2025 г. дивиденды на уровне установленного минимума – 35 руб. на акцию. В данный момент доходность такой выплаты заметно опережает средние рыночные показатели и составляет более 17% годовых.
В конце 2026 г. или в первой половине 2027 г. могут быть раскрыты условия новой дивидендной политики. На наш взгляд, более вероятно, что в ней также будет обозначен минимальный уровень выплат без привязки к каким-то показателям. Это делает размер дивидендов более предсказуемым для акционеров МТС. В зависимости от внешних условий и снижения долговой нагрузки группа может увеличить минимальный уровень выплат на акцию. В данный момент при рекомендации дивидендов 35 руб. на акцию (около 69 млрд руб.) компания фактически выплачивает только 47 млрд руб. Порядка 11 млрд руб. приходятся на квазиказначейские бумаги, которые принадлежат дочерним компаниям группы. Эти средства просто возвращаются обратно. Еще около 10 млрд руб. не могут быть выплачены по техническим причинам, так как приходятся на владельцев АДР. Компания создает резерв под выплату этих дивидендов, но после прохождения трехлетнего периода невостребованные дивиденды восстанавливаются в нераспределенной прибыли.
Часть из 47 млрд руб. также уходит на ЗПИФ, в который дочерняя компания оператора Бастион передавала 8,5% акций группы. Сейчас акции на ЗПИФ учитываются как free float. Полученные дивиденды накапливаются на доле МТС и могут быть возвращены компании после расформирования фонда. Увеличение выплаты до 40 руб. на акцию в текущих условиях приведет к фактическому уходу из компании 54 млрд руб., или 67 млрд руб. с учетом АДР. Часть из этих средств попала бы на ЗПИФ. До 2022 г. объем фактически выплачиваемых дивидендов МТС составлял более 60 млрд руб. в год.
Продажа башенной инфраструктуры может заметно улучшить инвестиционный профиль МТС. Как и ранее, мы полагаем, что стоимость башен группы составляет порядка 100 млрд руб. В данный момент, если бы удалось найти покупателя и согласовать сделку, оплата, скорее всего, происходила бы за счет списания наиболее дорогого долга. За счет такой сделки удалось бы снизить общий долг МТС на 15% и еще более заметно сократить финансовые расходы. Приобретение инфраструктуры других операторов происходило во многом за счет заемных средств, и инвесторы также подвержены влиянию высоких процентных ставок. Мы считаем, что башенная инфраструктура МТС остается интересным активом и есть шанс получить хорошее предложение по мере улучшения рыночных условий.
Менеджмент МТС в ходе последних звонков сообщал о технической готовности ряда активов группы к IPO в 4К 2025 г. В частности, речь шла о сервисе кикшеринга Юрент и рекламном бизнесе. Немного дольше может проходить подготовка медиахолдинга. Руководство компании предполагало, что весна 2026 г. могла бы стать хорошим временем для размещений. МТС, скорее всего, будет ориентироваться на конъюнктуру и активность рынка капитала. Если мультипликаторы не будут привлекательными, а ключевая ставка продолжит снижаться медленно, группа, на наш взгляд, отложит размещения до конца следующего года.
В январе 2024 г. МТС купили 68,8% сервиса Юрент за 5 млрд руб. Вся компания тогда оценивалась соответственно в 7,3 млрд руб., но к концу 2025 г. оценка должна была заметно возрасти. Парк СИМ, GMV и количество поездок Юрент со времени приобретения выросли в 2 раза. У Юрент есть прямой публичный аналог в лице сервиса Whoosh. По итогам 1П 2025 г. пользователи Юрент совершили 54,2 млн поездок (с учетом франшизы), а на самокатах Whoosh количество поездок составило 56,5 млн. Почти равное количество поездок косвенно указывает на близкие размеры оперируемых парков СИМ. Из особенностей Whoosh можно выделить сильные позиции в странах Южной Америки и более высокую рентабельность за счет льготы по НДС. Юрент оперирует в большем количестве локаций (в том числе за счет франшизы), демонстрирует более высокий рост и получает синергический эффект от экосистемы МТС. В данный момент, по нашим оценкам, Whoosh торгуется с мультипликаторами 1,6х EV/S 2025 г. и 5,7х EV/EBITDA, а стоимость бизнеса составляет 22 млрд руб. Капитализация Whoosh снизилась в 2 раза от цены IPO и примерно в 3 раз относительно пиковых значений 2024 г. При таких вводных стоимость бизнеса Юрента составила бы около 15-17 млрд руб., что вряд ли устроит МТС. Группа, как нам кажется, будет ориентироваться на EV порядка 25-30 млрд руб. или выше.
Более крупным и значимым для МТС может стать IPO рекламного бизнеса. Рекламное направление группы включает в себя 2 сегмента – SMSрассылки и рекламные технологии. Мы полагаем, что рынок оценит сегменты с разными мультипликаторами и общая оценка будет получена из суммы частей. Для направления SMS-рассылок можно использовать мультипликатор публичных телекоммуникационных компаний в 3-4х EV/EBITDA. Рекламные технологии представляют из себя бизнес интернетрекламы, размещаемой на инвентаре компаний-партнеров. Данный сегмент может получить оценку, близкую к коэффициентам отрасли информационных технологий. Сейчас медианный мультипликатор ITкомпаний составляет около 6х EV/EBITDA, но может быть существенно выше при развороте рынка. Даже с учетом текущей низкой оценки российских компаний стоимость бизнеса AdTech МТС могла бы составить порядка 90-100 млрд руб.
Мы оценивали МТС при помощи 5-летней DCF-модели с WACC 17,3% и ставкой постпрогнозного роста 1,8%. В данный момент компания, согласно нашим расчетам, торгуется с мультипликаторами 1,3х EV/S 2025 г. и 3,5х EV/OIBDA 2025 г. При достижении нашей целевой цены мультипликатор EV/OIBDA увеличивается до 4,1х при значении коэффициента 4,1х в 2024 г. Снижение ключевой ставки будет способствовать пересмотру ставок дисконтирования и одновременно окажет положительное влияние на денежные потоки МТС. Высокая дивидендная доходность также является важным фактором поддержки котировок. Выход активов группы на IPO, как ожидается, позволит оценить их более справедливо и положительно повлияет на оценку МТС. Пока, однако, ощутимого эффекта достигнуть не удалось. МТС Банк, ранее ставший публичным, торгуется с оценкой P/B около 0,4х, что на треть ниже средних значений банковского сектора.
Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.