Дисконт российского рынка к глобальным развивающимся индексам сокращается
Мы повысили целевое значение индекса РТС на 2020 год до 1 500 пунктов после впечатляющего роста на рынке облигаций. Изменения в денежно-кредитной политике привели к снижению рублевой доходности до рекордно низких уровней, и мы изменили оценку безрисковой ставки в рублях - теперь это 5,5%. Мы ожидаем, что в обозримом будущем ставки останутся низкими. На этом фоне коэффициент P/E должен повыситься до 9-10, тогда как ранее его норма составляла 5-6.
Глобальное смягчение монетарной политики. Инвесторы уже привыкли к тому, что монетарное и бюджетное стимулирование становится естественным ответом на кризис в развитых экономиках, но Россия впервые отреагировала на кризис таким же образом, хотя в предыдущие кризисные периоды российская финансовая политика, наоборот, ужесточалась. Благодаря сочетанию локального и глобального стимулирования российский рынок восстанавливается очень быстро.
Дисконт к глобальным развивающимся рынкам (GEM) сокращается. К настоящему времени он достиг 30%, самого низкого уровня с 2008 года. По нашему мнению, это обусловлено тем, что у России больше возможностей для финансового стимулирования экономики, тогда как многие другие развивающиеся рынки не могут себе этого позволить из-за риска девальвации национальной валюты с учетом высокого долга и несбалансированности бюджетов.
Ралли на рынке облигаций предполагает понижение безрисковой ставки. Снижение ставки ЦБ РФ и ожидания дальнейшего смягчения денежно-кредитной политики способствовали росту на рынке облигаций. Доходность ОФЗ с начала года снизилась почти на 100 б. п. до рекордных минимумов. В связи с этим мы пересмотрели нашу оценку безрисковой ставки - теперь она составляет 5,5%. Премия за риск, которую предполагает рынок, также уменьшилась, и теперь в качестве базового допущения мы используем 5%.
Снижение ставки дисконтирования оправдывает повышение P/E и целевого уровня по индексу РТС. При новой ставке дисконтирования нормальный уровень коэффициента P/E для России повышается с 5-6 до 9-10. При текущих ценах на нефть это соответствует справедливому уровню индекса РТС 1 500 пунктов в 2020 году и 1 700 - в 2021.
Перспективы секторов. Мы предлагаем сфокусировать внимание на том, что мы знаем, а именно на том факте, что ставки снижаются. При этом мы с гораздо меньшей определенностью можем говорить о динамике прибылей. Мы ранжируем сектора в соответствии с их уровнем доходности и ее прогнозируемостью. При таком подходе самыми привлекательными оказались электроэнергетические и телекоммуникационные компании, а также нефтегазовая отрасль. При этом в банковском и потребительском секторах ситуация наименее предсказуемая, а дивидендные доходности ниже.