Cummins планирует вывести на IPO компанию Atmus Filtration Technologies
Cummins (CMI-US) вновь продемонстрировала сильные результаты благодаря устойчивости рыночных позиций. Выручка превысила консенсус и составила $8,5 млрд, EPS превзошла общерыночные ожидания на 43%, достигнув $6,7.
Выручка до продажи двигателей увеличилась на 8%, до $2,99 млрд, что связано с объемом производства и повышением отпускных цен. Сильный спрос на двигатели для тяжелых и среднетяжелых грузовиков в США (менеджмент выделяет только преимущества домашнего рынка, хотя в Европе мы также наблюдаем позитивный тренд в продажах) является основным позитивным драйвером: в натуральном выражении продажи выросли на 21,3% и 8,7% соответственно.
На текущий момент рынок перевозок США находится в нестабильном состоянии: по данным Cass, в марте объем отправлений показал сезонно нехарактерное снижение, ставки на FTL- и LTL-перевозки существенно снижены. Агентство FTR сообщает, что за март было заказано 19 тыс. грузовиков класса 8 против 21,25 тыс. годом ранее. Мы можем это связать с тем, что перевозчики вынуждены обновлять автопарк в соответствии с изменениями экологического законодательства, по мере устаревания техники, а также ввиду дисбаланса на первичном и вторичном рынке. Менеджмент повысил прогноз для рынка грузовиков в Северной Америке, где генерирует 76% выручки, до диапазона 270–290 тыс. в классе 8 и 125–140 тыс. в классе 6–7. Ранее Paccar дала чуть более оптимистичный прогноз для большегрузных машин.
Продажи внедорожной техники увеличились за счет усиления спроса на строительную технику в Китае, хотя доля экспозиции компании на данный рынок совсем небольшая (6%). На данном рынке есть достаточно пространства для усиления присутствия за счет совместных предприятий, и компания извлекает из этого выгоду. Гайденс менеджмента в отношении выручки на текущий год был повышен с 7% до 16%, так как в стране ожидаются опережающие темпы роста строительства. Это ставит компанию в более выгодное положение, чем ведущего игрока на арене строительной техники Caterpillar, прогнозирующего ослабление спроса на свою продукцию в Китае в 2023 году и ориентирующегося на прочие страны АТР. Хотя Cummins отзывает некоторые пикапы RAM на фоне несоответствия объема выбросов регуляторным требованиям EPA и CARB, из-за чего заложила дополнительные издержки в объеме $30 млн, рентабельность бизнеса по EBITDA удалось сохранить без изменений на уровне 15,3%.
Продажи комплектующих увеличились на впечатляющие 79% г/г благодаря вкладу поглощенной компании Meritor - поставщика трансмиссий, тормозных систем, а также услуг техобслуживания. На данное подразделение теперь приходится чуть более 35% продаж сегмента. Снижение рентабельности на 1,8 п.п. связано с тем, что показатель Meritor был значительно ниже, чем по компании в целом, а также ввиду отделения бизнеса по производству фильтров. Однако компания работает над сокращением издержек и добилась значительного улучшения, если учитывать долю продаж.
Доходы от дистрибуции также увеличились на 14% за год за счет крупных объемов реализации как на первичном рынке, так и на рынке запчастей. За счет увеличения органических продаж маржа по EBITDA повысилась на 4 п.п., до 13,9%.
В сегменте электрогенерации рост выручки составил 16% г/г, а рентабельности повысилась почти на 7 п.п.
IPO Atmus
Компания планирует вывести на IPO свой бизнес по производству фильтров для коммерческого транспорта и спецтехники. С учетом операционных показателей за 2022 год этот бизнес может быть оценен минимум в $2 млрд, если исходить из стоимости материнской компании. На рынке США отсутствуют прямые конкуренты, специализирующиеся на выпуске фильтров для коммерческого транспорта, поэтому сравнительную оценку можно выполнить только на базе компаний, занимающиеся производством автомобильных деталей прочих категорий для вторичного рынка. В таком случае оценка может быть скорректирована. С учетом того, что достаточно продолжительное время бизнес Atmus развивался под надзором мегакорпорации, которая способна сохранять финансовую стабильность в условиях макроэкономической неопределенности, оценка компании на размещении может оказаться выше, так как рынок способен заложить в нее сохранение устойчивости на операционном уровне. CMI-US пока не делится планами относительно размера пакета, который будет предложен прочим инвесторам, неизвестно и куда компания будет инвестировать полученные от продажи денежные средства. Из вышедшего в начале апреля пресс-релиза следует, что более $1 млрд Cummins вложит в сеть предприятий по выпуску двигателей в штатах Индиана, Северная Каролина и Нью-Йорк. Инвестиции позволят модернизировать эти предприятия для поддержки производства двигателей, которые будут работать на низкоуглеродных видах топлива, включая природный газ, дизельное топливо и, в конечном итоге, водород в целях декарбонизации автомобильных грузовых перевозок.
Учитывая сильные квартальные результаты руководство Cummins повысило прогноз роста выручки и рентабельности EBITDA с 12–17% и 14,5–15,2% до 15-20% и 15–15,7% соответственно.
Наша целевая цена по акции CMI - $295. Рекомендация - «покупать».