Что такое дивидендная зависимость и как от нее избавиться

Однажды Джон Д. Рокфеллер сказал, что он получает настоящее удовольствие, видя, как приходят дивиденды. Об этом в те времена задумывался не только первый в мире миллиардер. Да и сегодня сотни тысяч инвесторов могут сказать, что чувствуют то же самое. Некоторые считают, что это зависимость. Разберемся, что такое дивидендная зависимость и как от нее избавиться.

Эмитенты и дивиденды — зачем платить?

Выплата дивидендов по акциям компаниями, скорее, дань историческим традициям, чем необходимость. Хотя во времена того же Рокфеллера все было иначе. Тогда деревья были большими не существовало регуляторов фондового рынка (по крайней мере, в сегодняшнем виде), не сдавалась отчетность, и никто не знал понятия «раскрытие информации». 

И как инвесторы должны были узнать, что один эмитент хорош, его акции стоит покупать, а с другим вообще не нужно иметь дел? Единственным доступным для них индикатором были именно дивиденды. Их регулярная выплата считалась признаком надежной компании и, естественно, использовалась для подогрева интереса к ее акциям. Такая ситуация на американском рынке длилась вплоть до 1934 года. Этого времени вполне хватило для зарождения у инвесторов привычки доверять эмитентам с дивидендами. 

Появление Комиссии по ценным бумагам и биржам США (SEC) и новых стандартов на фондовом рынке существенно облегчило инвесторам задачу оценки компаний. Дивиденды превратились из основного индикатора в дополнительный и даже необязательный критерий. Однако привычка больше доверять компаниям с регулярными дивидендными выплатами все же осталась. А поскольку американский фондовый рынок быстро стал законодателем моды, трейдеры и инвесторы в других странах переняли и отношение к дивидендным бумагам.

В начале текущего столетия у некоторых хорошо продававшихся компаний внезапно появилась причина вернуться к распределению части прибыли среди акционеров. Дело в том, что им вдруг оказалось некуда расти, и бывшие лидеры стали искать методы поддержки интереса участников рынка к своим ценным бумагам. Одним из лучших вариантов оказалась рентная модель, т. е. старая добрая выплата дивидендов. Такая ситуация сложилась, например, в нефтяной отрасли, электроэнергетике, телекоммуникациях и некоторых других секторах. Это снова подстегнуло интерес к бумагам с дивидендными выплатами и показало, что старые привычки (речь все так же о дивидендах, но теперь с точки зрения инвесторов) могут быть весьма полезны.

Выбор акций с дивидендами — иррационален

Итак, инвесторы считают акции с дивидендами лучше остальных в силу выработанной поколениями привычки. Привычка же — понятие иррациональное, в настоящее время реальных оснований под собой не имеющая. Или имеющая?

Оказалось, все же нет. По крайней мере это вполне убедительно доказали два нобелевских лауреата — Франко Модильяни и Мертон Миллер — в своей теории индифферентности дивидендов. Основной ее вывод гласит: получение дивидендов не дает преимуществ инвесторам. Фактически распределение части прибыли учитывает цена акции, причем справедливо это на горизонте любой длительности. Это означает, что получение дивидендов и продажа части акций приносят один и тот же результат, выигрыш по доходности дивидендные акции не дают. 

Более того, оказывается, дивидендные акции в большинстве случаев проигрывают остальным по нескольким причинам:

1. С дивидендов обязательно платить налоги, а значит, частично есть возможность их реинвестирования.
2. Многие дивидендные акции относятся к бумагам с низкой стоимостью. Если сравнить, например, Microsoft и Intel, то при равнозначной выплате 20% прибыли акции первой дают дивидендную доходность 0,8%, второй — 2,6%. Для этого есть объективные причины, и они полностью согласуются с главным правилом: выше доходность — выше риски. Последнее показывает, что при отборе в портфель только дивидендных акций пострадает качество. В структуре окажется аномально высокое количество проблемных компаний и акций, динамика которых существенно проигрывает динамике рынка. Впрочем, это и неудивительно — если им нечем привлекать инвесторов, они используют выплаты как приманку.
3. Найти хорошую точку входа в дивидендных акциях сложно — каждый инвестор умеет пользоваться календарем выплат, знает, кто, когда и сколько платит, и умеет считать, когда купить и когда сбросить бумаги. 

Таким образом, предпочтительному отношению к дивидендным акциям нет рационального объяснения. Инвестор же, который действует из иррациональных мотивов, чаще всего проигрывает.

Дивиденды доставляют удовольствие

Вообще, история дивидендных бумаг полна невероятных событий. Например, некогда компания General Public Utilities (сегодня — First Energy) предложила акционерам отказаться от получения дивидендов, заменив их выплатами по новому плану. Он заключался в распределении между инвесторами новых акций, которые желающие смогли бы тут же продать компании по фиксированной цене. Акционеры оказались против, CEO компании получил множество оскорблений, а исход ситуации привел к существенному падению котировок.

Похоже, многим инвесторам, получающим дивидендные выплаты, это доставляет такое же удовольствие, как в свое время Рокфеллеру. Объяснение этому феномену так и нашли, хотя гипотез выдвигается множество:

• Некоторые пытаются использовать теорию временной стоимости, согласно которой более ценными для человека становятся выплаты, которые он получает раньше, даже если они значительно меньше тех, что будут некоторое время спустя.
• Есть предположение, что человек в момент выплат испытывает тривиальное физическое удовольствие (но пока подтверждений этому нет). 

Самое интересное, многие эмитенты платят дивиденды именно потому, что у акционеров проявляется потребность их получать. Кстати, название феномену все же придумали — дивидендная зависимость, но означает оно не желание инвесторов получать дивиденды, а проблемы в портфеле, который из-за этого желания формируется.

Что с этим делать

Избавиться от дивидендной зависимости поможет понимание того, что дивидендный портфель — враг доходности. Он не даст достичь поставленных целей инвестирования. Но, чтобы в это поверить, придется найти для себя объективные доказательства. 

Таким может стать простой эксперимент. Суть его — сравнить дивидендный портфель сширокими рынкам. В течение спокойных 2018–2020 годов эксперимент показал, что:

• портфель из топ-3 дивидендных акций принес 59% общей доходности с убытком в 4% в 2017 году;
• Индекс МосБиржи за это время показал 81% общей доходности.

Увеличение числа дивидендных акций в экспериментальном портфеле только ухудшает ситуацию. Чтобы компенсировать такой перекос (аномальное число бумаг с низкой доходностью и высоким риском), рекомендуется включать в портфель с большим количеством дивидендных акций такую же долю акций роста.