Что происходит с "Мать и дитя": выручка растет, прибыль - нет
Впечатляющие темпы роста выручки Мать и дитя (+28,8% г/г) были известны заранее (из операционного отчета). Разбирая тот отчет, я отметил, что прибыль НЕ вырастет также сильно, как выручка. После выхода МСФО за 1 полугодие, мои опасения в точности подтвердились: чистая прибыль увеличилась всего на 5,1% г/г. Впрочем, это не делает отчет плохим, а акции неинтересными. Что подтверждает и реакция рынка: падения котировок не случилось.
За последние 2 года, помимо расширения и постройки собственных центров, Мать и дитя провели 3 сделки M&A. Были поглощены: клиники и госпитали сети "Эксперт", Ильинская больница и Новосибирская сеть "Здравица". Кстати в прошлый раз я по ошибке назвал ее "Здравницей" ).
Именно эти сделки напрямую и косвенно привели к снижению маржинальности и слабому росту прибыли.
Смотрите сами, на уровне себестоимости у Мать и дитя все в порядке: расходы растут чуть медленней выручки (+27% г/г), а валовая прибыль прибавляет 31,4% г/г.
Темп роста EBITDA уже замедляется до 20% г/г на фоне роста коммерческих и административных расходов на 52,3% г/г.
Динамика обусловлена увеличением штата Компании на персонал приобретенных и открытых медицинских учреждений, а также процессом интеграции новых активов, оказывающим в том числе влияние на увеличение функциональных расходов.
После приобретений, денежная кубышка похудела и впервые за долгое время появился долг (ND/EBITDA = 0,4x), это привело к тому, что 423 млн руб. финансовых доходов годом ранее превратились в 176 млн расходов. Может показаться, что разница небольшая. Но именно этот тонкий момент стал главной причиной снижения чистой маржинальности.
Акции Мать и дитя оцениваются в 8,7 годовых прибылей. При выплате 60% прибыли, ориентир по дивдоходности ~7%.
На первый взгляд, акции стоят дорого. Сейчас на рынке есть качественные бумаги, которые можно купить примерно вдвое дешевле (тот же Сбер). Но нужно помнить, что премия в оценке сформировалась не просто так, а за качество бизнеса, его перспективы и лояльное отношение к миноритариям. Сделки M&A — это всегда риск. Но ситуация в секторе такова, что этот риск сейчас оправдан и в будущем может окупиться сполна. Снизить расходы и подтянуть маржинальность не так сложно, как найти качественные активы для покупки и усилить свои позиции на рынке.
Комментарии