Быстрое номинальное укрепление рубля: Преимущества и риски

В начале 2007 г. в России наблюдалось заметное ускорение экономического роста и роста инвестиций. Впервые за многие годы в обрабатывающей промышленности были отмечены впечатляющие темпы роста, однако, по крайней мере, некоторые из факторов, стимулирующих этот рост, носили временный характер. Инвестиционный бум продолжился и во втором квартале этого года и, как ожидается, в 2007 году экономика России будет продолжать расти относительно быстрыми темпами. Таковы основные начальные положения представленного Всемирным банком очередного доклада об экономике России.

Последние инициативы в области российской экономической политики в настоящее время в основном связаны с двумя посланиями президента РФ В.В. Путина: с Бюджетным посланием от 9 марта 2007 года и Посланием Федеральному Собранию РФ от 26 апреля 2007 года. В Бюджетном послании подчеркивается важность проведения консервативной бюджетной политики в условиях инфляционного давления, развития системы среднесрочного бюджетного планирования и осуществления реформ межбюджетных отношений и местного самоуправления, которые делегируют больше расходных полномочий нижестоящим уровням власти. В Послании Федеральному собранию особое внимание уделено политике реализации основных целей экономического развития страны, в том числе доступности жилья, развитию инфраструктуры, инновациям, диверсификации экономики и развитию пенсионной системы. Инновацией в области бюджетной политики стало трехлетнее планирование, что, по мнению экспертов ВБ, является важным шагом.

Кроме того, изменены правила управления сверхдоходами от реализации нефти и газа. В соответствии с новыми правилами Стабилизационный фонд разделяется на Резервный фонд, призванный защитить бюджет от колебаний цен на нефть, и Фонд будущих поколений, средства которого будут инвестированы в долгосрочные активы. Однако инвестиционная стратегия и возможное использование средств Фонда будущих поклонений вызывают вопросы и споры. В начале 2007 г. инфляция в целом оставалась в допустимых пределах, хотя правительству, как отмечается в докладе, будет сложно удержать контроль над инфляцией до конца года и выполнить целевой показатель на год в 8%. "Учитывая увеличение притока капитала по счетам платежного баланса, а также ограниченный набор инструментов денежно-кредитной политики для стерилизации, правительству и Банку России, по всей видимости, будет сложно удержать инфляцию под контролем", - говорится в документе. Как и в прошлые годы, основным способом стерилизации масштабного притока капитала остается накопление значительного профицита бюджета в Стабилизационном фонде. В прошлые годы дополнительный приток капитала в большой степени был обусловлен резким повышением цен на нефть. В этом случае Стабилизационный фонд являлся автоматическим инструментом стерилизации, поскольку большая часть дополнительных нефтяных доходов, обусловленных ростом цен на нефть, поступала в бюджет за счет сбора дополнительных налогов и затем накапливалась в Стабилизационном фонде. В 2007 году увеличение профицита платежного баланса связано не с повышением цен на нефть, а с притоком капитала, который не стерилизуется через Стабилизационный фонд, указывают эксперты.

За последние годы сложилась тесная связь между ростом международных валютных резервов (главным образом, за счет притока капитала) и Стабилизационным фондом. Динамика роста денежного предложения в России аналогична динамике накопления валютных резервов, поскольку основным источником денежной эмиссии в экономике является покупка иностранной валюты. До весны 2006 г. размер Стабилизационного фонда увеличивался в целом параллельно с валютными резервами. В течение этого времени размер накоплений в Стабилизационном фонде составлял примерно половину роста валовых международных резервов, т.е. более половины дополнительного прироста денежной массы, обусловленного покупкой иностранной валюты, было фактически стерилизовано в Стабилизационном фонде. С тех пор приток капитала, который не поглощается за счет накопления в Стабилизационном фонде, стал еще более важным источником накопления резервов (и роста денежной массы). Соответственно, с апреля 2006 г. по апрель 2007 г. произошло ослабление взаимосвязи между накоплением средств в Стабилизационном фонде и накоплением валютных резервов, которое в среднем составило лишь 33%. В марте-мае 2007 г. размер сбережений в Стабилизационном фонде составил лишь 15,2% от объема накопления резервов. В то же время рост денежной массы ускорился.

"Несмотря на то, что ускорение экономического роста до настоящего времени способствовало поглощению дополнительной ликвидности в российской экономике, последствия для стабилизационной политики, связанные с ослаблением роли автоматического стабилизатора, которым является Стабилизационный фонд, могут оказаться серьезными", - подчеркивают авторы доклада. Учитывая, что источником давления является платежный баланс, наиболее очевидной ответной экономической мерой могло бы быть допущение более быстрого номинального укрепления рубля. Между тем для России ускорение номинального укрепления курса рубля представляет как преимущества, так и серьезные риски, отмечают эксперты Всемирного банка. К опасностям относятся волатильные потоки капитала, поступающие по счетам операций с капиталом и финансовыми инструментами. Ожидания, связанные с быстрым номинальным укреплением рубля, могут потенциально способствовать еще большему притоку капитала в Россию, что может свести на нет стабилизационный эффект этой экономической меры. За последние несколько лет потоки спекулятивного капитала, по-видимому, тесно связаны с номинальным укреплением рубля. Наряду с поддержанием общей стабильности на валютных рынках в настоящее время было бы все же целесообразно рассмотреть различные варианты, допускающие большую гибкость валютного курса (номинальное укрепление рубля), считают во Всемирном банке.

Стерилизация притока капитала посредством других мер экономической политики является весьма сложной задачей в России. Внутренний рынок облигаций по-прежнему чрезвычайно мал по сравнению с масштабом притока капитала. Банк России уже повысил нормативы обязательных резервов для кредитных организаций с 3,5 до 4,5% (4% по рублевым вкладам физических лиц) с 1 июля 2007 г. Дальнейшее повышение резервных требований сможет способствовать извлечению избыточной ликвидности в случае, если наблюдаемые в последнее время темпы притока иностранного капитала не замедлятся.

"Повышение процентных ставок является еще одним возможным способом поглощения ликвидности. Однако оно чревато теми же рисками, что и номинальное укрепление рубля, поскольку может привлечь дополнительный приток капитала", - отмечается в докладе.

Независимо от того, какие конкретные меры будут предприняты в области денежно-кредитной политики, неожиданно мощный приток капитала по счетам платежного баланса должен привести к очередному существенному реальному укреплению рубля 2007 г, считают эксперты. К концу апреля реальное укрепление рубля составило 2,3%, и как ожидается, его темп ускорится.

Finam.ru

В нашем рейтинге событий произошли изменения.

Рейтинг событий, влияющих на Российский рынок

Событие	Рейтинг	Прогноз
МАКРОЭКОНОМИКА
Общая ситуация на мировых фондовых рынках	B (C)
Макроэкономическая ситуация в CША	A (C)
Макроэкономическая ситуация в России	B (C)
ПОЛИТИКА
В Хайлигендамме (ФРГ) начался саммит G8	A
СЫРЬЕВЫЕ РЫНКИ
Уровень мировых цен на нефть	A (C)
Уровень мировых цен на металлы	B (C)
ОТРАСЛЕВЫЕ И КОРПОРАТИВНЫЕ НОВОСТИ
ГМК "Норникель": предварительный обзор рез-тов за 2П 2006 г. по МСФО	A
Enel приобрела блокирующий пакет акций ОГК-5	B
АФК "Система":реструктуризация телекоммуникационного подразделения	B
Уралкалий увеличил цены на хлористый калий для Индии на 23%	C

ПРИМЕЧАНИЕ: В столбце 2 в скобках указан рейтинг события, присвоенный ему в прошлом прогнозе. В столбце 3 указано знак влияние события на рынок.
Наиболее сильное влияние на рынок оказывают события с рейтингом А, события имеющие рейтинг D по нашей шкале оказывают слабое влияние.

Инвестиционный фон - нейтральный