Бизнес "Акрона" выглядит в меру защищенным от санкций

Взлетевшие до исторических максимумов мировые цены на удобрения укрепили финансовые результаты и перспективы "Акрона" на ближайшие годы. При этом компания выглядит умеренно защищенной от возможных санкций в силу дефицита удобрений и угрозы продовольственного кризиса в ряде стран. Однако мы не исключаем, что под определенные ограничения в будущем может попасть добыча калия на канадском месторождении.

"Акрон" - один из ведущих вертикально интегрированных производителей минеральных удобрений в России и мире. В ассортимент продукции компании входят азотные удобрения (аммиачная селитра, карбамид, карбамидо-аммиачная смесь), аммиак и сложные удобрения. Компания консолидирует операции по добыче сырья, химическому производству, логистике и дистрибуции конечной продукции.

Мировые цены на удобрения создают крайне благоприятную конъюнктуру для компании. На фоне угроз продовольственного кризиса в ряде ведущих экономик цены на многие удобрения находятся на исторических максимумах. Согласно данным Министерства сельского хозяйства США, только в Соединенных Штатах расходы на удобрения в этом году вырастут на 12% после роста на 17% в 2021 году. Причиной этого могут стать проблемы с поставками удобрений и снизившееся предложение, которые усугубляются взлетевшей стоимостью сырья и энергоносителей.

В 2025 году "Акрон" планирует начать добычу хлористого калия на Талицком ГОК. По текущим оценкам, запасы составляют около 60 млн тонн KCl с проектной мощностью добычи 2 млн тонн хлористого калия в год с выходом на 2,6 млн тонн в последующие годы.

Запрет на экспорт аммиачной селитры за пределы Евразийского экономического союза до 1 мая пока имеет ограниченный эффект для компании. Российский рынок и страны СНГ до торговых ограничений создавали крупнейший для "Акрона" рынок сбыта аммиачной селитры (>40%). Что касается Бразилии, которая занимала второе место (около 31%), здесь важное значение имеет то, что крупная посевная кампания в стране идет осенью. Тем не менее, с учетом того что доля "Акрона" в общем потреблении аммиачной селитры Бразилией составляет около 65%, для компании удар может быть существенным, если запрет на экспорт будет продлен после 1 мая.

В условиях возможного продовольственного кризиса, о его вероятности уже высказались некоторые ведущие европейские политики, запрет на импорт российских удобрений выглядит маловероятным. Стратегическим приоритетом компании все же является развитие на рынке РФ и Латинской Америки, что ограничивает эффект возможных дальнейших санкций в адрес "Акрона" даже в случае их введения. Однако в случае дальнейшей эскалации геополитической напряженности нельзя исключать ограничения в адрес канадского калийного проекта North Atlantic Potash. Среди прочих рисков стоит выделить высокую долю валютного долга (79%) и обязательств с плавающей ставкой (80%), что может создать проблемы в рамках возможных валютных ограничений.

Как показывают форвардные мультипликаторы P/E и EV/EBITDA (1Y), компания торгуется на одном уровне с международными аналогами на текущий момент. При этом в сравнении с основным отечественным конкурентом, "ФосАгро", компания выглядит дороже по меньшей мере в 1,5 раза. Проявлений признаков наличия странового дисконта пока не наблюдается, а с технической точки зрения акции выглядят сильно перекупленными.

Описание эмитента

"Акрон" - один из ведущих вертикально интегрированных производителей минеральных удобрений в России и мире. В ассортимент продукции компании входят азотные удобрения (аммиачная селитра, карбамид, карбамидо-аммиачная смесь (КАС), аммиак, сложные удобрения и промышленные продукты. Компания консолидирует операции по добыче сырья, химическому производству, логистике и дистрибуции конечной продукции.

Ключевым для компании рынком остается Латинская Америка, где за 9 мес. 2021 года "Акрон" заработал 33,4% совокупной выручки. За тот же период 15,6% пришлось на рынок США и Канады, 15,4% - на РФ, 13,9% - на страны ЕС, 10,3% - на Азию (без КНР), 5,0% - на Китай, 2,8% - на Австралию, 2,3% - на страны Африки и 1,3% - на СНГ.

Среди основных активов компании в сегменте добычи сырья - ГОК "Олений Ручей" (Россия, Мурманская область), Талицкий ГОК (Пермский край, Россия, в стадии разработки), а также North Atlantic Potash, владеющая лицензиями на добычу на 9 участках + разрешением на геологоразведку на одном участке калийного месторождения в провинции Саскачеван (Канада). Все производственные площадки компании находятся в России. Логистика осуществляется за счет двух портовых терминалов в Эстонии, а также двухтерминального комплекса ООО "Андрекс", расположенного на территории Калининградского морского рыбного порта. Сбытовые сети включают деятельность АО "Агронова", Yong Sheng Feng, Acron Switzerland, Acron USA, Acron Brazil и Acron Argentina.

Эффективный контроль над деятельностью компании по состоянию на конец сентября 2021 года осуществлял предприниматель Вячеслав Кантор. Компания зарегистрирована и расположена в Великом Новгороде.

Перспективы и риски компании

• Мировые цены на удобрения создают крайне благоприятную конъюнктуру для компании. На фоне угроз продовольственного кризиса в ряде ведущих экономик цены на многие удобрения находятся на исторических максимумах. Для примера рассмотрим ценовую динамику карбамида.

Источник: indexmundi.com

Ценовой "рывок", наблюдаемый в конце 2021 и начале 2022 года, характерен практически для всей продукции "Акрона". При этом ситуация на глобальном рынке едва ли существенно изменится в 2022 году. Согласно данным Министерства сельского хозяйства США, только в Соединенных Штатах расходы на удобрения в этом году вырастут на 12% после роста на 17% в 2021 году. Причиной этого могут стать проблемы с поставками удобрений и снизившееся предложение, которые усугубляются взлетевшей стоимостью сырья и энергоносителей.

• В 2025 году "Акрон" планирует начать добычу хлористого калия на Талицком ГОК. По текущим оценкам, запасы составляют около 60 млн тонн KCl с проектной мощностью добычи 2 млн тонн хлористого калия в год с выходом на 2,6 млн тонн в последующие годы. С учетом того что общие объемы производства "Акрона" в 2021 году составили около 8,5 млн тонн товарной продукции, начало разработки месторождения даст хорошую поддержку бизнесу. Хлористый калий может быть использован как для непосредственного внесения в почву, так и для производства смешанных азотно-фосфорно-калийных удобрений, в том числе ключевого для компании продукта - азофоски. Кроме того, месторождение закроет часть потребностей компании в калии, который частично закупается у независимых поставщиков (оценочный объем - 600 тонн).
• Запрет на экспорт аммиачной селитры за пределы Евразийского экономического союза пока имеет ограниченный эффект для компании. Российский рынок и страны СНГ до торговых ограничений создавали крупнейший для "Акрона" рынок сбыта аммиачной селитры (>40%). Что касается Бразилии, которая занимала второе место (около 31%), здесь важное значение имеет то, что крупная посевная кампания в стране идет осенью. Тем не менее, с учетом того что доля "Акрона" в общем потреблении аммиачной селитры Бразилией составляет около 65%, для компании удар может быть существенным, если запрет на экспорт будет продлен после 1 мая. Пока запрет на экспорт амселитры действует лишь до 1 мая, и с практической точки зрения потенциальное решение о его дальнейшем продлении объяснить довольно сложно, поскольку посевная кампания в России к этому времени уже должна пройти свой пик, что обусловит снижение спроса на удобрение в стране.
• В условиях возможного продовольственного кризиса, о его вероятности уже высказались некоторые ведущие европейские политики, запрет на импорт российских удобрений выглядит маловероятным. США является крупнейшим для "Акрона" рынком сбыта карбамидо-аммиачной смеси (КАС): примерно 27% общего импорта КАС в США приходится на "Акрон". Европейские страны (Нидерланды, Финляндия, Литва, Норвегия, Эстония и Великобритания) - потребители широкой группы удобрений с упором на продажи аммиака и апатитового концентрата. Компания не представила отчет по результатам 2021 года, но за 9 мес. (январь - октябрь 2021 года) рынки США и Канады, ЕС и Австралии показали наибольший рост выручки (+84,4%). Здесь "Акрон" имеет налаженные сбытовые каналы и контракты с дистрибьюторами, в связи с чем ограничения больно ударят по местным фермерским хозяйствам в преддверии разворачивания весенней посевной кампании. Однако стратегическим приоритетом компании все же является развитие на рынке РФ и Латинской Америки, что ограничивает эффект возможных дальнейших санкций в адрес "Акрона" даже в случае их введения. Если эскалация геополитической напряженности продолжится, нельзя исключать ограничения в адрес компании North Atlantic Potash, где "Акрон" добывает калий.

Возврат капитала акционерам

Касательно дивидендных выплат, совет директоров "Акрона" по итогам внеочередного общего собрания акционеров в форме заочного голосования, которое завершилось 25 февраля 2022 года, принял решение утвердить финальные дивиденды за 2021 год в размере 240 руб. на одну акцию (1,7% к цене закрытия) с закрытием реестра 9 марта 2022 года. Таким образом, общая дивидендная доходность в 2021 году составила 7,2%. Согласно дивидендной политике компании, на выплаты акционерам направляется от 30% чистой прибыли по МСФО, однако в условиях геополитической напряженности не исключено ограничение будущих дивидендов и перенаправление средств на проекты в регионах, не затронутых торговыми и финансовыми ограничениями.

Финансовые показатели

• В целом за 9 мес. 2021 года "Акрон" показал очень сильные финансовые результаты. Выручка по МСФО выросла на 59,4% г/г, а чистая прибыль увеличилась до 50,9 млрд руб. после чистого убытка 4,2 млрд в январе - октябре 2020 года. На фоне высоких цен на удобрения на мировых рынках рентабельность EBITDA за январь - октябрь 2022 года выросла до 50% (средний показатель за последние 5 лет - 32%). Кроме того, позитивно на динамике финансовых результатов сказалось и увеличение выпуска основной товарной продукции на 6% г/г.
• Что касается долговой нагрузки, то она сопоставима с показателями двух других лидеров отечественного агрохима: коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для "Акрона" составляет 0,95х, для "ФосАгро" - 0,79х, для "Уралкалия" - 1,73х. Из общей суммы долга (около $ 1,14 млрд, по нашим расчетам) 79% приходится на обязательства в долларах и евро и 21% - в рублях. Средневзвешенная процентная ставка составляет 3,2%. Компания должна погасить $ 134 млн в 2022 году, $ 216 млн - в 2023, $ 376 млн - в 2024 году, оставшуюся сумму - на горизонте от 2025 года. Около 80% кредитов приходится на займы с плавающей ставкой. Комбинация высокой доли валютных обязательств и долга с плавающей ставкой подчеркивает ряд рисков, но пока компания не сообщала о проблемах с платежами в валюте. Кроме того, валютная выручка, получаемая компанией, послужит хеджированием процентных платежей.

"Акрон": ключевые данные отчетности, млн руб.

Источник: данные компании, расчеты ФГ "Финам"

Оценка

Сохраняющаяся геополитическая напряженность продолжает оказывать давление на отечественный фондовый рынок, но акции "Акрона" по-прежнему могут представлять интерес для долгосрочных инвесторов.

Форвардные мультипликаторы по "Акрону" и основным конкурентам

Источник: Reuters, расчеты ФГ "Финам"

Как показывают форвардные мультипликаторы P/E и EV/EBITDA (1Y), компания оценена наравне с международными аналогами на текущий момент. При этом в сравнении с основным отечественным конкурентом, "ФосАгро", компания выглядит дороже по меньшей мере в 1,5 раза. Проявлений признаков наличия существенного странового дисконта пока также не наблюдается. В связи с этим можно сделать предварительный вывод о том, что акции "Акрона" по текущим уровням выглядят перекупленными.

Акции на фондовом рынке

Акции "Акрона" значительно опережают динамику индекса МосБиржи и "ФосАгро" с начала 2021 года, показав за период рост более чем на 230%. Акции "ФосАгро" за тот же период подскочили на 166%, а индекс МосБиржи снизился на 26%.

Источник: Bloomberg

Технический анализ

С точки зрения технического анализа на недельном графике акции "Акрона" выглядят очень дорогими после "рывка", последовавшего за открытием торгов на Мосбирже. Индекс относительной силы закрепился на уровне 88, что говорит о вероятности коррекции на горизонте нескольких недель.

Источник: finam.ru

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 29.03.2022.