"Белуга" сохраняет высокий потенциал роста
На прошлой неделе мы написали пост, обосновывающий наш позитивный взгляд на Белугу. С того момента компания опубликовала прекрасный отчет за 2-е полугодие 2022 года (выручка +25% г/г, EBITDA +50% г/г), анонсировала огромные дивиденды с доходностью >11% (доходность за последние 12 месяцев >17%), выросла в цене на 10%.
С учетом отличного отчета за 2022 года, высокой доходности бизнеса (маржинальность по EBITDA >18% в 2022 H2), а также по результатам общения с компанией считаем, что Белуга сохраняет высокий потенциал роста – имеет понятную стратегию роста бизнеса по 15%+ в год за счет активного развития собственной розничной сети “Винлаб”, выигрывает от импортозамещения и высокой инфляции, стоит всего 4.6x по EV/LTM EBITDA.
Белуга – №1 производитель алкоголя в РФ, не страдающий от санкций с хорошим корпоративным управлением.
1. Компания отлично отчиталась за 2022 год – органически наращивает выручку на 25%+:
- Выручка +29.9% г/г, за 2022 H2 +25.1% г/г, против исторического темпа +24%
- EBITDA +65.5% г/г, за 2022 H2 +50.1% г/г, против исторического темпа +37%
- Рентабельность по EBITDA в 2022 выросла до 17.8% с 14.0% годом ранее, а в 2022 H2 составила уже 18.4%, и, по планам менеджмента, продолжит увеличиваться в долгосрочной перспективе
- Долг остался на комфортном уровне 1.4х по Net Debt/EBITDA, планируют сократить до <1.0х к 2024.
2. Продолжение роста отгрузок алкоголя выше рынка
- За 2022 общие отгрузки алкоголя увеличились на 7.0% г/г. По консервативному прогнозу менеджмента, объемы продолжат расти по 5-7% в год
- Основным драйвером роста выручки станет расширение собственной розничной сети “Винлаб” – будет открываться по 250-350 точек в год. За 2022 объем продаж Винлаб увеличился на 52.3% г/г (!), сопоставимые продажи +8.3% г/г, трафик и средний чек +37% г/г и 11% г/г соответственно
- Белуга активно выходит в новые товарные категории, например, расширяет ассортимент высокомаржинальных рома, виски, джина за счет чего увеличивается диверсификация по продуктам – доля водки в общих продажах снизилась уже до 40%
- За январь-февраль 2023 года объемы отгрузок Белуги выросли примерно на 5% г/г, тогда как в целом по РФ производство замедлилось на 8.2%.
3. Рост цен выше инфляции и поддержание рентабельности на высоком уровне (~18%).
- На начало 2023 года уже запланирована индексация цен на алкоголь на несколько процентов в среднем по продуктам, возможно потребуется дополнительная
- В случае значительного ускорения девальвации вероятна повышенная индексация, как было в начале 2022 года, что позволило показать суперрезультат: в 2022 H1 выручка и EBITDA выросли г/г на 37% и 94% соответственно
- При этом исторически цены растут выше инфляции, а издержки, наоборот, ниже инфляции – эффект операционного рычага, позитивен для роста рентабельности
- Также поддержанию маржинальности на высоком уровне (основной KPI Белуги) будут способствовать:
а) Более активное импортозамещение собственными продуктами
б) Развитие E-commerce направления (ежегодно растет на ~100%), средний чек в котором в 7 раз превышает оффлайн-показатели
в) Активный рост импортного бизнеса, который сфокусирован на высокомаржинальной продукции.
С учетом роста цен и наращивания объема отгрузок компания, скорее, подтверждает план выхода на >130 млрд руб. выручки по итогам 2024 года, что предполагает более 15% средний рост выручки в 2023 и 2024 – отличный уровень
4. Белуга платит двузначные дивиденды. По итогам 4 квартала 2022 года СД рекомендовал выплатить 400 руб на акцию или 11% див. доходности, в дополнение к ранее выплаченным 225 руб (LTM доходность: >17%). В дальнейшем менеджмент будет уделять большее внимание свободному денежному потоку и по возможности стремиться распределять не менее 50% прибыли на дивиденды (согласно див. политике).
5. Менеджмент заинтересован в росте капитализации, существует перспектива включения в индекс РТС, в случае чего появится дополнительный апсайд. Компания изучает варианты для выполнения формальных требований для включения в индекс.
6. Белуга супердешево стоит по мультипликаторам: Белуга в моменте стоит всего 4.6х по EV/LTM EBITDA и 3.9х по EV/annualized EBITDA, против среднего исторического уровня 5.7x
К тому же в США производители алкоголя оцениваются в среднем на 40% дороже обычных продовольственных ритейлеров. В России Магнит и X5 за последние 3 года (в целях избежания переоценки на возникших рисках после СВО, в т.ч. ГДР) в среднем стоили 6.0х по EV/EBITDA. Тогда, Белуга справедливо должна оцениваться в 8.4х по EV/EBITDA (потенциал роста ~2х)
Резюмируя, Белуга является уникальной одновременно Growth и Value историй на РФ рынке:
- Бизнес отлично органически растет – среднегодовой темп роста выручки и EBITDA (за 3 года): 24% и 37% соответственно, и имеет понятную стратегию дальнейшего роста бизнеса по 15%+ в год
- Собственники заинтересованы в росте капитализации и дивидендах – платит >17% дивидендами (LTM), потенциально может войти в индекс РТС
- Cтоит дешево по мультипликаторам: EV/LTM EBITDA 4.6х, EV/annualized EBITDA: 3.9х, против целевого 5.7х
- В отличии от многих компаний Белуга прозрачно раскрывает отчетность и структурирована в России без ГДР-рисков.