Alibaba — Китай тоже участвует в гонке ИИ

Alibaba — крупнейший в Китае игрок в сфере e-commerce. Кроме того, Alibaba включает в себя облачный бизнес, ИИ-технологии, логистический бизнес и ряд инновационных инициатив.

Мы понижаем целевую цену по ADS Alibaba с $181,4 до $ 152,7 на горизонте 12 мес., но сохраняем рейтинг «Покупать». Апсайд на горизонте 12 мес. составляет 36,6%. Снижение целевой цены связано с тем, что агрессивные инвестиции в ИИ стали влиять на текущий уровень прибыльности Alibaba.

Целевая цена для акций Alibaba (торгуются в Гонконге), каждая из которых эквивалентна 1/8 ADS, — HKD 148,3. Это соответствует рейтингу «Покупать» и апсайду 38,0%.

С начала года акции Alibaba находились под значительным давлением, в первую очередь из-за опасений относительно масштабных инвестиций компании в связанные с ИИ направления, которые в негативном сценарии могут не окупиться. В то же время, несмотря на значительные траты, Alibaba сохраняет чистую денежную позицию, что позволяет проводить дальнейшие инвестиции в перспективную область. Кроме того, на фоне снижения акций оценка компании по мультипликаторам снова стала выглядеть скромной. На наш взгляд, это свидетельствует об излишнем пессимизме инвесторов относительно стратегии развития Alibaba.

Локально акции Alibaba являются одной из ставок на развитие ИИ в Китае. На данный момент драйвер роста выручки компании в данной сфере — предоставление вычислительных мощностей в рамках облачного подразделения. Кроме того, компания развивает собственное семейство языковых моделей Qwen и производит чипы в рамках конкуренции с американскими компаниями.

Опасения у рынка вызывает масштаб инвестиций в ИИ. За последние три года Alibaba уже потратила половину своей чистой денежной позиции. В текущем году капитальные затраты могут быть почти в 6 раз больше, чем три года назад, из-за чего свободный денежный поток, вероятно, останется в отрицательной зоне. В то же время компания уже осуществила почти половину запланированных ранее затрат в $53 млрд, а чистая денежная позиция при этом сохраняется, т .е. баланс Alibaba остается крепким.

В основном бизнесе точкой роста выступает направление Quick Commerce, предполагающее доставку покупателю в пределах нескольких часов. В последнем отчетном квартале выручка данного сегмента увеличилась на 45% г/г.

Финансовые результаты Alibaba локально находятся под давлением из-за роста расходов в сфере ИИ. В то же время базово ожидаем восстановления маржинальности со следующего года, хотя FCF может остаться под давлением.

Объем обратного выкупа акций стал символическим. Из-за роста акций и давления повышенных инвестиций на FCF во 2К Alibaba выкупила свои акции только на $162 млн (0,1% доходности).

Для расчета целевой цены мы использовали оценку по мультипликаторам EV/Sales и EV/EBITDA 2026E и 2027E относительно китайских и международных аналогов. Наша оценка предполагает апсайд 36,6% для ADS.

Ключевой риск для Alibaba — возможность, что инвестиции в связанные с ИИ направления не оправдают себя. Также компания может пострадать от растущей конкуренции на внутреннем рынке e-commerce и от возможного дальнейшего замедления экономики Китая.

Описание эмитента

Alibaba — крупнейший в Китае игрок в сфере e-commerce. Компания имеет китайские и международные подразделения, которые занимаются как розничной онлайн-торговлей, так и оптовой реализацией. Кроме того, компания является крупнейшим в Поднебесной поставщиком облачных услуг и развивает такие направления, как ИИ, логистический бизнес и ряд так называемых инновационных инициатив. При этом основная прибыль на данный момент зарабатывается сегментом e-commerce.

Факторы роста и рыночные тенденции

Локально Alibaba рассматривается рынком как ставка на развитие различных сервисов, связанных с ИИ. По словам менеджмента, связанные с ИИ направления показывают трехзначные темпы роста выручки уже 12 кварталов подряд: доходы уже достигли более RMB 12 млрд в квартал. При этом основную часть выручки генерирует облачный бизнес. Alibaba еще до бума ИИ обладала значительными вычислительными мощностями. Сейчас компания расширяет их, предоставляя внешним покупателям. В последнем отчетном квартале выручка облачного направления выросла сразу на 45% г/г, а скорр. EBITA — на 133% г/г.

Кроме того, у Alibaba есть свое семейство языковых моделей Qwen, а также производство собственных чипов T-head. Qwen на данный момент практически не монетизируется, а часть моделей имеют открытый код. Текущий план Alibaba предполагает привлечение пользователей и создание собственной ИИ-экосистемы с постепенным внедрением монетизации — сейчас она в первую очередь рассчитана на корпоративных пользователей. При этом активные клиенты моделей Alibaba уже пользуются вычислительными мощностями компании. Кроме того, производство собственных чипов снижает зависимость Alibaba от США и уменьшает расходы облачного направления.

Опасения у рынка вызывают масштаб инвестиций, которые Alibaba осуществляет ради участия в ИИ-гонке. Еще несколько лет назад чистая денежная позиция Alibaba составляла около RMB 450 млрд и расходовалась на активный обратный выкуп акций. По состоянию на конец июня чистая денежная позиция опустилась до RMB 208 млрд, в первую очередь из-за активного роста инвестиций в связанные с ИИ сферы. В связи с ростом расходов темпы обратного выкупа акций заметно сократились — в последнем отчетном квартале байбэк составил $162 млн (0,1% доходности).

Ранее Alibaba планировала инвестировать $53 млрд в развитие ИИ за три года, начиная с февраля 2025 года. В такой ситуации прогнозные капитальные затраты на 2027 финансовый год (заканчивается в марте 2027-го) составляют почти RMB 200 млрд, что в 6 раз больше, чем по итогам 2024 финансового года. В позитивном сценарии мы считаем, что на горизонте около 2 лет капитальные затраты Alibaba постепенно начнут нормализовываться, это позволит восстановить FCF. В то же время уже сейчас компания начинает искать дополнительные источники финансирования. В частности, в конце августа Alibaba объявила о планах провести допэмиссию на $10 млрд (около 2,9% капитализации) ради финансирования инвестиций в ИИ, что оказало давление на акции.

Отдельное направление — внедрение ИИ в основной e-commerce-бизнес. Менеджмент ожидает, что использование ИИ позволит увеличить вовлеченность клиентов на ключевых для компании онлайн-площадках, таких как Taobao и Tmall, это может привести к увеличению выручки направления e-commerce в Китае.

Драйвером роста выручки в e-commerce выступает сегмент Quick Commerce, предполагающий доставку товара покупателю в срок от нескольких десятков минут до нескольких часов. В прошедшем квартале выручка данного направления в Китае выросла на 45% г/г, до RMB 53 млрд.

На фоне слабого перформанса акций Alibaba в последний год их оценка снова стала выглядеть невысокой. Форвардный мультипликатор EV/EBITDA сейчас находится немного выше 10, что примерно в два раза ниже пиковых уровней начала года. На наш взгляд, рынок локально излишне пессимистично настроен относительно перспектив Alibaba в сфере ИИ, что занижает оценку.

Риски

• Ключевой риск в кейсе Alibaba — возможность того, что инвестиции в сегмент ИИ не окупятся. Компания уже потратила более половины своей кубышки и локально продолжает генерировать отрицательный свободный денежный поток.
• Инфляция в Китае остается на пониженном уровне, что ограничивает рост e-commerce-бизнеса Alibaba.
• Конкуренция в сфере e-commerce в Китае локально является повышенной.
• Сниженный уровень инфляции в Китае негативно влияет на рост выручки направления e-commerce.
• Международный сегмент e-commerce может оказаться под давлением новых пошлин ЕС, предполагающих уплату 3 евро за каждую международную посылку стоимостью менее 150 евро.

Финансовый отчет

По итогам трех месяцев, заканчивающихся в июне 2026 года (I фин. кв. 2027 года), Alibaba представила умеренно негативную отчетность. Выручка немного ускорила рост за счет развития e-commerce внутри Китая и высоких темпов роста облачного подразделения, что, среди прочего, включает в себя и направления, связанные с ИИ. В то же время резкий рост капитальных затрат привел к очередному кварталу с отрицательным свободным денежным потоком. На таком фоне чистая денежная позиция за год сократилась на 41% — инвестиции в ИИ стоят китайской компании все больше.

Alibaba: основные финпоказатели за I фин. кв. 2027 (млрд RMB)

Источник: данные компании

По итогам 2027 финансового года Alibaba может ускорить рост выручки, в первую очередь за счет облачного направления, почти до 10%. Кроме того, мы ожидаем восстановления EBITDA и чистой прибыли относительно крайне низкой базы прошлого года. В то же время прибыльность может остаться заметно ниже уровней до 2026 финансового года. Также отметим, что по итогам года свободный денежный поток, вероятно, сохранится в отрицательной зоне, что будет негативно сказываться на размере чистой денежной позиции. В базовом сценарии возврата к положительному FCF ожидаем со следующего финансового года — по мере планового завершения периода крайне высокого CAPEX.

Alibaba: историческая и прогнозная динамика ключевых показателей, млрд RMB

* Финансовый год с окончанием 31 марта Источник: данные компании, Reuters

Оценка

Для анализа стоимости акций Alibaba мы использовали оценку по мультипликаторам относительно китайских и мировых аналогов.

Расчет целевой цены подразумевает таргет $152,7 для ADS Alibaba на горизонте 12 мес. Это соответствует рейтингу «Покупать» и апсайду 36,6%.

Целевая цена для акций Alibaba (торгуются в Гонконге), каждая из которых эквивалентна 1/8 ADS, составляет HKD 148,3. Это соответствует рейтингу «Покупать» и апсайду 38,0%.

* Календарный год Источник: Reuters, оценки и расчеты ФГ «Финам»

Отметим, что средневзвешенная целевая цена акций класса H по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции не ниже среднего, по нашим расчетам, составляет HKD 170,3 (апсайд — 58,4%), рейтинг акции — 4,76 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 — Strong Sell).

В том числе оценка целевой цены акций класса H Alibaba аналитиками ICBC International составляет HKD 166,0 (рейтинг — «Лучше рынка»), Yuanta Research — HKD 143,8 («Покупать»).

Акции на фондовом рынке

За последний год акции Alibaba класса H, как и весь китайский технологический сектор, показали достаточно слабую динамику. Сказались высокая база прошлого года и опасения, что агрессивные инвестиции в ИИ могут не окупиться. В то же время после снижения даже с учетом ухудшения финансовых результатов из-за расходов в ИИ оценка Alibaba выглядит достаточно умеренно, а баланс остается крепким за счет чистой денежной позиции. В такой ситуации мы считаем Alibaba достаточно дешевой по мировым меркам ставкой на развитие ряда связанных с ИИ направлений, в первую очередь предоставление вычислительных мощностей и развитие семейства языковых моделей.

С технической точки зрения на недельном графике акции Alibaba класса H торгуются в рамках долгосрочного нисходящего тренда. Ближайшим сопротивлением выступает уровень HKD 120, а поддержка расположена у отметки HKD 103.

Для ADS, торгующихся в США, сопротивление расположено на уровне $123, а ближайшая поддержка — у отметки $105.

Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 03.09.2026.

Сообщение носит информационный характер, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией или предложением приобрести упомянутые ценные бумаги. Приобретение иностранных ценных бумаг связано с дополнительными рисками.