Акции "Аэрофлота" выглядят перепроданными

«Аэрофлот» — лидер российского рынка авиаперевозок, выигрывает за счет роста пассажирооборота, расширения маршрутных сетей, особенно в дружественные страны, и страхового урегулирования ряда судов, что увеличивает финансовую устойчивость компании. Компания также ожидает поставки отечественных судов во 2П 2026. Однако макроэкономическая и геополитическая неопределенность может негативно сказаться на финансовых показателях «Аэрофлота».

Мы присваиваем рейтинг «Покупать» акциям «Аэрофлота» с целевой ценой 46,84 руб. в перспективе 12 месяцев, что предполагает потенциал роста на 23% от текущего ценового уровня. С пиков 2026 г. котировки потеряли около 33% на фоне общего негатива на рынке, а также разочаровывающих результатов за 1К. Однако 1К в большинстве случаев — сезонно слабый. Окажет давление на котировки и дивидендная отсечка в конце июля, но в текущих обстоятельствах риски уже заложены в цену и акции выглядят перепроданными. Компания продолжает наращивать пассажиропоток и пассажирооборот, развивая новые направления, а также ждет поставки отечественных самолетов в этом году.

Аэрофлот — крупнейшая в России авиационная группа, которой принадлежит авиакомпания «Аэрофлот», региональные авиалинии «Россия» и лоукостер «Победа». По итогам 1K 2026 доля компании на российском рынке авиаперевозчиков составила 42,9% (-0,2 п. п. г/г). Доля группы «Аэрофлот» на рынке международных воздушных линий (МВЛ) — 28,8% (-0,4 п. п. г/г).

Финансовые результаты. В 1К 2026 финансовые показатели группы «Аэрофлот» продемонстрировали разнонаправленную динамику. Выручка увеличилась на 5,7% г/г и составила 201,1 млрд руб., что обусловлено ростом пассажирооборота и высокой загрузкой кресел. При этом показатель EBITDA снизился на 39,7% г/г, до 29,6 млрд руб., а рентабельность по EBITDA сократилась с 25,8 до 14,7%. Чистый убыток компании составил 11,9 млрд руб. против прибыли 26,9 млрд руб. годом ранее, скорректированный убыток также увеличился (в 2,6 раза) и достиг 8,8 млрд руб. Основные причины подобной динамики связаны с опережающим ростом расходов относительно выручки. Операционные расходы увеличились на 6,1% г/г (до 209,4 млрд руб.), что связано с ростом трат на обслуживание пассажиров и воздушных судов (в том числе с ростом аэропортовых сборов из-за реконструкций), увеличением расходов на персонал (+13,2% г/г) и существенным ростом затрат на техническое обслуживание воздушных судов (+34,3% г/г). Дополнительное давление на финансовый результат оказали процентные расходы, связанные с ростом кредитного портфеля: чистый долг компании увеличился на 1,5% к/к и составил 543,5 млрд руб. Затраты на керосин оставались относительно стабильными и не оказали значимого влияния на общую структуру расходов. Однако основные риски по этой статье еще впереди: компания отмечает рост расходов на заправку в зарубежных аэропортах, что отразится в будущих отчетных периодах.

Группа «Аэрофлот» за первые 5 месяцев 2026 г. перевезла 20,9 млн пассажиров (+1,4% г/г). На внутренних линиях перевезено 15,3 млн пассажиров (-1,2% г/г), на международных — 5,6 млн пассажиров (+9,5% г/г). Такой стремительный рост пассажиропотока на международных направлениях обусловлен расширением маршрутной сети за счет открытия новых направлений, оптимизацией перевозок, совершенствованием расписания и укреплением курса рубля.

Акции «Аэрофлота» обладают потенциалом роста на 23%. Анализ стоимости по мультипликаторам P/E 2026E, EV/S 2026E, EV/EBITDA 2026E относительно аналогов предполагает таргет 46,84 руб. с учетом 65-процентного странового дисконта. Ключевыми рисками для «Аэрофлота» мы видим замедление прироста пассажиропотока в 2026 г., рост цен на топливо, сложности с обслуживанием самолетов, а также замедление экономического роста в России, что негативно повлияет на платежеспособный спрос.

Описание эмитента

Аэрофлот — крупнейшая авиакомпания РФ, входит в одноименную группу, которая объединяет «Победу» и «Россию». По итогам 1K 2026 доля компании на российском рынке авиаперевозчиков составила 42,9% (-0,2 п. п. г/г). Доля группы «Аэрофлот» на рынке международных воздушных линий (МВЛ) — 28,8% (-0,4 п. п. г/г).

Компания продолжает наращивать присутствие на направлениях в дружественные страны, отмечая особенно высокий спрос на рейсы в Китай и Азию. Открытие аэропортов в Краснодаре и Геленджике в прошлом году, развитие существующих кластеров дополнительно укрепляют ее позиции на внутреннем рынке и способствуют развитию маршрутной сети.

Обзор отрасли

В январе — апреле 2026 г., согласно данным Росавиации, общий пассажиропоток российских авиакомпаний снизился на 1,2% г/г и составил 30,8 млн чел. Основным фактором снижения стал спад на внутренних рейсах — на 2,3% г/г (до 22,6 млн пассажиров), что оказало ключевое влияние на общую динамику. При этом на международных направлениях отмечен рост на 1,8% г/г (до 8,19 млн чел.), а на рейсах в страны за пределами СНГ — наиболее выраженное увеличение на 3,7% г/г (до 5,34 млн чел.). Рост международных перевозок связан с увеличением спроса на поездки за границу, открытием новых маршрутов вне СНГ, укреплением рубля и гибкой адаптацией российских авиакомпаний к изменяющимся условиям рынка. Несмотря на сокращение числа перевезенных пассажиров, авиакомпаниям удалось повысить эффективность эксплуатации флота: средняя загрузка кресел выросла до 89,5% (+1,2 п. п. г/г). На долю пяти крупнейших перевозчиков («Аэрофлот», «Победа», S7, «Россия», «Уральские авиалинии») пришлось 72,4% рынка. Пассажирооборот отрасли увеличился на 1,9% г/г, до 83,95 млрд пассажиро-километров.

По данным Министерства транспорта Российской Федерации, за первые пять месяцев 2026 г. российские авиакомпании перевезли 39,54 млн пассажиров. Этот показатель оказался на 2% меньше аналогичного периода прошлого года, однако загрузка кресел осталась на стабильно высоком уровне — почти 90%, пассажирооборот увеличился на 1% г/г, до 106,6 млрд пкм.

Удары по НПЗ и дефицит топлива в некоторых регионах оказывает давление на авиаотрасль за счет роста издержек. Однако временный запрет на экспорт авиакеросина и другие меры призваны стабилизировать ситуацию. Гендиректор «Аэрофлота» заявил, что компания обеспечена топливом по всей маршрутной сети, а всплесков цены на топливо пока не было. Кроме того, в России работает механизм топливного демпфера, что помогает компании возмещать часть расходов.

В 2026 г. российская гражданская авиация по-прежнему работает в условиях санкций. Ключевой задачей на ближайшее время остается завершение сертификации, запуск реальных поставок новых отечественных самолетов и корректировка планов с учетом текущих возможностей. Президент РФ Владимир Путин заявил, что Россия в условиях санкционного давления смогла полностью заместить импортные компоненты в авиационной отрасли и сохранить возможность самостоятельного производства всей линейки военных и гражданских самолетов. С 2026 г. авиакомпаниям должны начать поступать новые МС-21 и Ил-114-300. Всего в рамках программы развития авиаотрасли до 2035 г. планируется выпустить около 994 отечественных самолетов. Подтвержденный спрос на технику ОАК составляет порядка 570 бортов: крупнейшим заказчиком МС-21 станет «Аэрофлот», увеличивший контракт до 108 самолетов.

Драйверы роста

Лидирующая доля на рынке. Компания остается лидером на рынке авиаперевозок: по итогам 1K 2026 доля компании на российском рынке авиаперевозчиков составила 42,9% (-0,2 п. п. г/г). Доля группы «Аэрофлот» на рынке международных воздушных линий (МВЛ) — 28,8% (-0,4 п. п. г/г). Занятость пассажирских кресел за 5 месяцев 2026 г. составила 90,9%, что на 2 п. п. больше, чем в прошлом году.

Группа «Аэрофлот» за первые 5 месяцев 2026 г. перевезла 20,9 млн пассажиров (+1,4% г/г). На внутренних линиях перевезено 15,3 млн пассажиров (-1,2% г/г), на международных — 5,6 млн пассажиров (+9,5% г/г). Такой стремительный рост пассажиропотока на международных направлениях обусловлен расширением маршрутной сети за счет открытия новых направлений, оптимизацией перевозок и совершенствованием расписания, а также укреплением курса рубля. Несмотря на ситуацию с ОАЭ, компании удалось переориентировать поток на другие направления. Пассажирооборот увеличился на 6,1% г/г, до 60,6 млрд пкм. В 2026 г. компания ставит целью сохранить уровень пассажиропотока на текущем уровне.

За май 2026 г. группа «Аэрофлот» перевезла 4,6 млн чел. (+0,3% г/г). На внутренних линиях перевезено 3,4 млн пассажиров (-3,3% г/г), на международных — 1,2 млн пассажиров (+11,9% г/г). Пассажирооборот увеличился на 5% г/г и достиг 12 200 млн пкм. Процент занятости пассажирских кресел увеличился на 0,5 п. п. и достиг 89,4% по группе «Аэрофлот».

Развитие новых направлений. Компания активно развивает новые направления, в том числе расширяет сеть полетов в дружественные страны. Особой популярностью пользуются рейсы в Китай и другие страны Азии, где наблюдается устойчивый рост спроса. Кроме того, в 2025 г. были открыты аэропорты в Краснодаре и Геленджике (после длительного перерыва), что способствует развитию внутренней маршрутной сети. В целом компания динамично адаптируется к новым условиям и демонстрирует высокую гибкость в освоении новых рынков.

Группа «Аэрофлот»: динамика международного и внутреннего пассажиропотока (PAX) TTM за 10 лет, тыс. чел.

В 2026 г. парк воздушных судов компании увеличился на одну единицу благодаря заключению договора о «мокром» лизинге. К концу года «Аэрофлот» планирует получить еще четыре отечественных самолета. Это позволит компании расширить свои перевозки и обновить флот, что важно для повышения надежности рейсов, снижения расходов на обслуживание и постепенного перехода на отечественную технику.

Страховое урегулирование. В 2025 г. группа успешно завершила сделки страхового урегулирования по 30 воздушным судам. Такой подход не только помогает снижать валютные риски и долговое бремя, но и делает финансовую структуру устойчивее, освобождая ресурсы для последующего развития. В перспективе эти меры позволят компании более гибко управлять флотом и финансами, снизить уязвимость ко внешним шокам и обеспечить предсказуемость расходов.

Доходные ставки компании все еще остаются высокими. Однако доходная ставка по итогам 1К 2026 снизилась на 0,8% г/г, до 5,38 руб./RPK. Положительное влияние на внутренний сегмент оказывает развитие новых направлений. Снижение доходности на международных рейсах объясняется усилением конкуренции со стороны иностранных авиакомпаний.

Доходная ставка по регулярным рейсам, руб. / Выполненный пассажирооборот (RPK)

Риски

Задержки в поставке российских самолетов. Поставки отечественных моделей уже переносились и могут задерживаться из-за внутренних проблем. Это не позволит своевременно заменить выбывающие из эксплуатации западные самолеты, что может привести к сокращению пассажиропотока.

В случае ухудшения макроэкономической ситуации возможен дальнейший спад реальных доходов и платежеспособности населения, что, в свою очередь, приведет к сокращению спроса на авиаперевозки. Снижение пассажиропотока окажет давление на показатели отрасли и может усилить негативные тенденции в гражданской авиации.

Рост цен на топливо в России увеличивает инфляцию и вероятность того, что ключевая ставка останется на высоком уровне еще какое-то время. Это негативно сказывается на компании, поскольку в последнее время начали расти процентные расходы «Аэрофлота» (за 1К +6 млрд руб., +14,2% г/г), что давит на маржинальность.

Ситуация на Ближнем Востоке и атаки на нефтеперерабатывающие заводы в России могут привести к росту цен на топливо, что увеличивает издержки авиакомпаний. Такая нестабильность может негативно сказаться на финансовых показателях перевозчика, увеличить неопределенность в прогнозировании затрат.

Финансовый отчет

В 1К 2026 финансовые показатели группы «Аэрофлот» продемонстрировали разнонаправленную динамику. Выручка увеличилась на 5,7% г/г и составила 201,1 млрд руб., что обусловлено ростом пассажирооборота и высокой загрузкой кресел. При этом показатель EBITDA снизился на 39,7% г/г, до 29,6 млрд руб., а рентабельность по EBITDA сократилась с 25,8 до 14,7%. Чистый убыток компании составил 11,9 млрд руб. против прибыли 26,9 млрд руб. годом ранее, скорректированный убыток также увеличился (в 2,6 раза) и достиг 8,8 млрд руб.

Основные причины подобной динамики связаны с опережающим ростом расходов относительно выручки. Операционные расходы увеличились на 6,1% г/г (до 209,4 млрд руб.), что связано с ростом трат на обслуживание пассажиров и воздушных судов (в том числе с ростом аэропортовых сборов из-за реконструкций), увеличением расходов на персонал (+13,2% г/г), а также существенным ростом затрат на техническое обслуживание воздушных судов (+34,3% г/г). Дополнительное давление на финансовый результат оказали процентные расходы, связанные с ростом кредитного портфеля: чистый долг компании увеличился на 1,5% к/к и составил 543,5 млрд руб. Затраты на керосин оставались относительно стабильными и не оказали значимого влияния на общую структуру расходов. Однако основные риски по этой статье еще впереди: компания отмечает рост расходов на заправку в зарубежных аэропортах, что отразится в будущих отчетных периодах.

«Аэрофлот»: годовые и квартальные финансовые результаты

* Чистая прибыль / убыток скорректированы на курсовой эффект, эффект страхового урегулирования отношений с иностранными лизингодателями, на резервы ОКУ, резервы на предоплату за поставку воздушных судов, на эффект от переоценки отложенных налоговых активов и обязательств, а также на прочие резервы.

Несмотря на позитивную динамику пассажиропотока и выручки, финансовый результат оказался под давлением из‑за роста операционных и процентных расходов, а также влияния сезонного фактора. Однако из-за увеличения цен на нефть выплаты по топливному демпферу увеличились в 2 раза г/г и достигли уровня 1К 2024.

Группа «Аэрофлот»: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей

Дивиденды. «Аэрофлот» выплатит дивиденды за 2025 г. в размере 5,29 руб. на акцию, что соответствует доходности 13,8% на текущий момент. Объем выплат составляет 100% от консолидированной чистой прибыли по МСФО, скорректированной на неденежные эффекты. Последний день для покупки под дивиденды — 16 июля 2026 г.

Оценка

Мы провели оценку «Аэрофлота» сравнительным методом, основываясь на прогнозных финансовых показателях на 2026 г. Наша оценка определяется как среднее арифметическое оценок по мультипликаторам P/E, EV/S и EV/EBITDA 2026E относительно аналогов. Учитывая повышенные экономические и геополитические риски России, в расчете оценки по аналогам мы применили страновой дисконт в размере 65%.

Источник: Reuters, оценки и расчеты ФГ «Финам»

Наша оценка справедливой стоимости «Аэрофлота» с учетом 65-процентного дисконта за страновые риски составила 186,23 млрд руб., или 46,84 руб. на акцию, что предполагает потенциал роста на 23% от текущего ценового уровня. Рейтинг «Покупать».

Технический анализ

С пиков 2026 г. котировки потеряли около 33% на фоне общего негатива на рынке, а также разочаровывающих результатов за 1К. После дивидендной отсечки котировки могут уйти в район 32 руб. Если давление окажется сильнее, поддержкой может выступить уровень в 23 руб. В случае отскока от этих уровней сопротивлением может выступить район 35 руб. (после отсечки), а также 46 руб.

Научитесь самостоятельно находить и анализировать фигуры технического анализа. Посетите онлайн-курс «Практический трейдинг», старт новый группы каждую неделю.