Акции "Мосэнерго" сохраняют высокий потенциал роста

Инвестиционная идея

Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга "Газпром энергохолдинг", который контролируется Газпромом. Компания владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области. Выручка в 2016 г. достигла рекордных 190,7 млрд руб. Рыночная капитализация 1 585 млн долл.

После публикации хороших квартальных результатов мы подтверждаем рекомендацию по акциям Мосэнерго "Покупать". Целевая цена, по нашим оценкам, составляет 3,13 руб., что означает потенциал роста на 38% в перспективе года.

• Выручка увеличилась на 5,5% до 66,1 млрд.руб. Чистая прибыль выросла на 38,5% до 11,36 млрд.руб. Показатели маржи и рентабельности улучшились.
• Чистый долг сократился на 34% до 9,7 млрд.руб. на фоне завершения программы ДПМ.
• Дивиденды рекомендованы в размере 0,08482 руб. на 1 акцию при норме распределения прибыли 25%. Текущая дивидендная доходность 3,7%. Ориентировочная дата закрытия реестра 14 июня.
• Акции существенно недооценены по отношению к российским и зарубежным аналогам. По нашим консервативным оценкам, гэп в оценке составляет около 40%. 

Краткое описание эмитента

Мосэнерго производит около 6% всей электроэнергии в России. Входит в состав холдинга "Газпром энергохолдинг", который контролируется Газпромом. Мосэнерго владеет 15 электростанциями в Москве и Московской области и обеспечивает 60% электрических и 80% тепловых потребностей в этом регионе.

Свыше половины выручки, 58% в 2016 г., Мосэнерго получает от производства и продажи электроэнергии, практически все остальное – от тепловой энергии. Основная статья расходов компании – это топливо, газ на 97%. Всего на топливо приходится 60-65% всех операционных затрат.

Структура капитала. Контрольным пакетом акций, 53,5%, владеет ООО "Газпром энергохолдинг". 26,45% принадлежит Департаменту городского имущества города Москвы. Free-float 15%. Рыночная капитализация Мосэнерго составляет 88,3 млрд руб.

Финансовые показатели

В 1К 2017 выручка выросла на 5,5% до 66,1 млрд. руб. Продажа электроэнергии и мощности увеличилась на 15,6% до 33,87 млрд руб. на фоне повышения выработки э/э и цен реализации.

Выручка от продажи тепловой энергии составила 31,495 млрд руб., что на 3,8% меньше, чем в прошлом году в связи со снижением отпуска тепловой энергии.

EBITDA показала рост на 26,3% до 16,822, а маржа EBITDA поднялась до 25,5% с 21,3%. Чистая прибыль увеличилась на 38,5% до 11,36 млрд руб.

Рентабельность собственного капитала (ROE) повысилась до 6,7%, но все еще существенно ниже требуемой нормы доходности 12,2%, поэтому отчасти дисконт по мультипликатору P/B (0,35х) оправдан.

Долговые метрики улучшились в сравнении с концом прошлого года. Чистый долг уменьшился на 34% до 9,7 млрд руб., а соотношение чистый долг/EBITDA упало практически вдвое до 0,28х.

Смущает 45%-ое сокращение свободного денежного потока бизнеса на 45% до 3,87 млрд руб. в сравнении с прошлым годом. Инвестпрограмма по ДПМ должна была завершиться в 1 квартале, и в будущем мы ожидаем роста свободного денежного потока.

Основные финансовые показатели

_{Источник: данные компании, расчеты ГК ФИНАМ}

Дивиденды

Дивидендная политика Мосэнерго предполагает распределение на дивиденды от 5% до 35% от чистой прибыли компании по РСБУ с учетом инвестиционной программы. Рекомендованные Советом Директоров дивиденды за 2016 г. оказались ниже наших ожиданий -  0,08482 руб., а доля распределения прибыли составила только 25%. Текущая дивидендная доходность составляет 3,7%, что является средним уровнем в российской генерации в этом сезоне. Ориентировочная дата закрытия реестра 14 июня 2017 г.

Оценка

При оценке мы в основном ориентировались на российские генерирующие аналогов из-за общих регулятивных и экономических факторов, отдав им вес 80%. Вес компаний-аналогов из развивающихся стран, соответственно, 20%. Мы применили также применили страновой дисконт 25% и дисконт за невысокую ликвидность акций Мосэнерго 10%.

По выбранным мультипликаторам мы видим значительный разрыв между биржевой стоимостью Мосэнерго и компаниями-аналогами в России и развивающихся странах. Целевая цена обыкновенных акций Мосэнерго, по нашим весьма консервативным оценкам, составляет 3,13 руб., что предполагает потенциал роста на 38% от текущих уровней.

Ниже приводим основные данные по мультипликаторам:

_{Источник: Thomson Reuters, расчеты ГК ФИНАМ}

Техническая картина акций

Акции Мосэнерго оттолкнулись от линии восходящего тренда и вновь приблизились к локальному сопротивлению 2,45 руб. При его пробитии открывается перспектива роста до 2,65 руб. и 3 руб. Сейчас котировки находятся в зоне сильного сопротивления, где повышение ограничивают линия нисходящего тренда и сопротивление 2,45 руб. Покупать имеет смысл либо после пробития отметки 2,45 руб., либо на откате у поддержки 2,23 руб.