Продукты Lam все еще пользуются высоким спросом

Ковалев Александр
Ковалев Александр
аналитик ФГ "Финам"
LamRsrch (МосБиржа акции)

Падение чистой прибыли Lam Research в годовом выражении по итогам 3-го квартала 2022 фингода стало неприятной неожиданностью для инвесторов, но компания имеет высокие шансы вернуться к росту финансовых метрик по мере стабилизации эпидемиологической ситуации в КНР. К этому располагают инвестиционные планы ведущих клиентов Lam и сохраняющаяся растущая динамика поставок чипов даже на фоне непростой макроэкономической конъюнктуры.

LRCX

Покупать

12М целевая цена

USD 573,00

Текущая цена*

USD 482,47

Потенциал роста

18,76%

ISIN

US5128071082

Капитализация, млрд $

66,93

EV, млрд $

67,58

Количество акций, млрд

0,14

Free float

100%

Финансовые показатели, млрд $, ф. г.

Показатель

 

2021

2022П

2023П

Выручка

 

14,6

16,8

19,4

EBITDA

 

4,8

5,5

6,4

Чистая прибыль

 

3,9

4,4

5,2

Скорр. EPS, $

 

27,3

31,6

37,6

Дивиденд, $

 

5,1

5,8

6,3

Показатели рентабельности, ф. г., %

Показатель

 

2021

2022П

2023П

Маржа EBITDA

 

32,7

32,8

32,9

Маржа EBIT

 

26,7

26,5

27,0

Чистая маржа

 

69,8

71,4

69,3

Мультипликаторы, ф. г.

Показатель

 

LTM

2022П

EV/EBITDA

 

12,2

12,3

P/E

 

15,8

15,2

DY

 

1,2%

1,3%

Мы понижаем целевую цену по акциям Lam с $ 712 до $ 573, но сохраняем рекомендацию "Покупать". Потенциал роста 18,76% без учета дивидендов.

Lam Research - американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов.

Расширение клиентов Lam должно помочь компании нарастить поставки. Совокупные капитальные затраты 5 крупнейших покупателей Lam (Intel, Samsung, TSMC, Micron Technology, SK hynix) в 2022–2024 гг. оцениваются аналитиками почти в $ 400 млрд.

Чистая прибыль компании по итогам 3-го квартала текущего фингода показала снижение на 4,6% г/г, причиной чему стали локдауны в КНР вкупе с геополитической эскалацией в Восточной Европе. Несмотря на потерю "момента" по результатам квартала, спрос на продукты компании остается высоким. Ключевые для Lam рынки (АТР и Япония) фиксируют признаки отложенного спроса на волне ограничений в КНР, по мере снятия которых деловая активность в полупроводниковой промышленности может значительно вырасти.

По данным World Semiconductor Trade Statistics, в 2021 году продажи чипов выросли на 26,2% г/г, до $ 556 млрд, а за первый квартал 2022 года подскочили еще на 23,0% г/г. Это говорит о том, что баланс спроса и предложения на рынке чипов по-прежнему далек от достижения, а дефицит может продлиться по меньшей мере до конца 2022 года.

12 мая 2022 года компания объявила о повышении суммы программы байбека на $ 5,0 млрд, что составляет 7,5% от текущей капитализации. При этом за 2022 фингод Lam уже выкупила с рынка собственные акции на сумму $ 3,0 млрд (4,4% капитализации). После коррекции дивидендная доходность Lam на горизонте NTM составляет 1,3%, что неплохо по меркам сектора.

Компания выглядит дешевле аналогов по форвардным мультипликаторам P/E, EV/EBITDA и P/S на 2022 и 2023 гг. Оценочный дисконт составляет около 19%.

Среди ключевых для компании рисков - продление ограничений в КНР и количественное ужесточение в США. Ставка на акции Lam - это в значительной степени и ставка на нормализацию эпидемиологической ситуации в Китае, ряд крупнейших городов которого с марта 2022 года в режиме изоляции. Деловая активность в стране перешла в зону замедления, и в случае дальнейшего продления ограничений финпоказатели Lam могут продолжить стагнацию в ближайшие кварталы. Кроме того, динамика акций Lam в немалой степени будет зависеть от жесткости курса денежно-кредитной политики ФРС, которая определила коррекцию технологического сектора с начала 2022 года.

Описание эмитента

Lam Research - американская компания, занимающаяся производством оборудования для изготовления полупроводниковых чипов. Основана в 1980 году в штате Делавэр и на сегодняшний момент расквартирована во Фримонте, штат Калифорния. Формально компания работает в единственном бизнес-сегменте - производство и обслуживание оборудования для выпуска полупроводников.

Все продукты Lam можно разделить на три группы: Deposition (наложение слоев диэлектриков и токопроводящих материалов), Etch (селективное удаление частиц наложенных материалов для создания особых характеристик микросхемы) и Clean (очистка от посторонних загрязнений и нежелательных материалов, наличие которых в чипе может привести к дефектам). Клиентская база компании включает ведущих производителей полупроводников (26% выручки), накопителей данных (62% выручки) и интегрированных устройств (12% выручки): Intel, Kioxia, Micron Technology, Samsung Electronics, SK hynix, TSMC и Yangtze Memory Technologies. Доля выручки, приходящаяся на 4 крупнейших покупателей Lam Research, в последние 3 года составляла от 47% до 58%, что говорит о высокой концентрации клиентской базы. По состоянию на конец 3-го квартала 2022 ф. г. Китай, Корея, Тайвань и Япония являются ключевыми рынками сбыта для компании: доля выручки, приходящаяся на них, составила 34%, 25%, 15% и 10% соответственно. Около 66% продаж Lam обеспечивают продукты компании, остальные 34% - обслуживание оборудования.

Акционерный капитал компании на конец сентября 2021 года состоял из 138,7 млн акций. Ведущие акционеры Lam Research - Vanguard Group (8,34%) и Blackrock (5,20%).

Перспективы и риски компании

  • Глобальные инвестиции в расширение производства полупроводников. Расширение клиентов Lam должно помочь компании нарастить поставки. Совокупные капитальные затраты 5 крупнейших покупателей Lam (Intel, Samsung, TSMC, Micron Technology, SK hynix) в 2022–2024 гг. оцениваются аналитиками почти в $ 400 млрд. Суперцикл 5G, цифровизация многих отраслей как последствие COVID-19, острая необходимость в более совершенных чипах для AI, облачных технологий, продуктов интернета вещей, автомобильной промышленности и других отраслей создают комплекс драйверов роста для производителей полупроводникового оборудования, где концентрация рынка выше, чем в полупроводниковой промышленности, что позитивно в первую очередь для крупнейших игроков.
  • Несмотря на потерю "момента" по результатам 3-го квартала 2022 фингода, спрос на продукты компании остается высоким. Замедление роста выручки в годовом выражении менеджмент объяснил фактором переноса инвестиций крупнейших игроков в связи с локдаунами в КНР и высокой глобальной инфляцией. При этом мировые поставки полупроводников в 2022 году продолжают демонстрировать устойчивый рост даже при наличии негативного эффекта названных выше фактов и очень высокой базе 2021 года. По данным WSTS (World Semiconductor Trade Statistics), в 2021 году продажи чипов выросли на 26,2% г/г, до $ 556 млрд, а за первый квартал 2022 года подскочили еще на 23,0% г/г. Это говорит о том, что баланс спроса и предложения на рынке чипов по-прежнему далек от достижения, а дефицит может продлиться по меньшей мере до конца 2022 года. Наименьшие темпы роста в 1-м квартале показали рынки АТР и Японии (17,6% г/г и 20,4% г/г соответственно, при 40,1% г/г у Северной и Южной Америки), что позволяет сделать вывод о наличии отложенного спроса в указанных регионах. В связи с этим окончание локдаунов в КНР может принести значительное оживление активности в полупроводниковой промышленности, что обернется позитивом и для поставщиков оборудования для нее.
  • Среди ключевых для компании рисков - продление ограничений в КНР и количественное ужесточение в США. Ставка на акции Lam - это в значительной степени и ставка на нормализацию эпидемиологической ситуации в Китае, ряд крупнейших городов которого с марта 2022 года в режиме изоляции. Деловая активность в стране перешла в зону замедления, и в случае дальнейшего продления ограничений финпоказатели Lam могут продолжить стагнацию в ближайшие кварталы. Кроме того, динамика акций Lam в немалой степени будет зависеть от жесткости курса денежно-кредитной политики ФРС, которая определила коррекцию технологического сектора с начала 2022 года.

Выплаты акционерам

  • Дивдоходность Lam на горизонте NTM оценивается около 1,31%. Компания держит низкую норму выплат (медиана 19,1% за 2014–2021 гг.), а возвращать капитал акционерам предпочитает через традиционный для многих представителей сектора buyback. За первые три квартала текущего фингода Lamвыкупила с рынка собственные акции на сумму $ 3,0 млрд (4,4% капитализации), а 12 мая объявила об увеличении программы buyback еще на $ 5,0 млрд (7,5% капитализации).

Финансовые показатели

  • Чистая прибыль компании по итогам 3-го квартала текущего фингода показала снижение на 4,6% г/г, причиной чему стали локдауны в КНР вкупе с геополитической эскалацией в Восточной Европе. Валовая маржинальность упала с 46,8% в октябре - декабре до 44,7% и, по прогнозам компании, снизится до 44,5% в апреле - июне. Этому способствует рост цен на фрахт, логистику, комплектующие, а также сырье, в частности никель и алюминий. Выручка же показала умеренный рост на 5,5% г/г: негативная динамика заказов среди изготовителей чипов в квартальном выражении была компенсирована стабильным ростом поставок платформ производителям памяти NAND и DRAM. В итоге доля выручки, пришедшаяся на чипы памяти, выросла с 58% до 66%. Доля foundry-производителей в выручке снизилась с 31% до 21%, но компания уверена, что это лишь временное падение.
  • По нашим расчетам, коэффициент "Чистый долг / EBITDA" для Lam составляет 0,1х, что мало даже с учетом отрицательной средней по отрасли (-1,8х) и значения основного конкурента Lam, Applied Materials, на уровне 0,0х. Все облигации Lam имеют фиксированный купон, в связи с чем защищены от цикла увеличения процентных ставок в США в 2022–2023 гг.

Lam Research: ключевые данные отчетности, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)

 

Данные за 3-й квартал

Данные за 9 месяцев

Показатель

2021

2022

Изменение

2021

2022

Изменение

Выручка

3 848

4 060

5,53%

10 481

12 592

20,14%

EBITDA

1 275

1 276

0,12%

3 395

4 148

22,19%

EBITDA маржа

33,13%

31,43%

-1,70%

32,39%

32,94%

0,55%

EBIT

1 195

1 192

-0,27%

3 166

3 902

23,26%

EBIT маржа

31,07%

29,36%

-1,71%

30,21%

30,99%

0,78%

Чистая прибыль

1 071

1 022

-4,60%

2 764

3 396

22,89%

Чистая маржа

27,84%

25,17%

-2,67%

26,37%

26,97%

0,60%

Lam Research: историческая и прогнозная динамика ключевых финансовых показателей, млн $ (финансовый год с окончанием 27 июня)

 

Фактические данные

Прогноз

 

2019

2020

2021

2022E

2023E

2024E

Выручка

9 654

10 045

14 626

16 792

19 427

19 582

EBITDA

2 774

2 942

4 790

5 508

6 396

6 414

EBITDA маржа

28,7%

29,3%

32,7%

32,8%

32,9%

32,8%

R&D

1 191

1 252

1 493

1 613

1 811

1 886

Чистая прибыль

2 191

2 252

3 908

4 444

5 241

5 404

Чистая маржа

22,7%

22,4%

26,7%

26,5%

27,0%

27,6%

Скорректированный EPS, $

14,6

16,0

27,3

31,6

37,6

39,6

EPS, $

13,7

15,1

26,9

N/A

N/A

N/A

Дивиденд на акцию, $

4,4

4,6

5,1

5,8

6,3

6,6

Норма дивидендных выплат

32,1%

30,1%

18,8%

18,4%

16,7%

16,5%

Чистый долг

-892

-888

-728

-1 068

-2 406

-2 305

Чистый долг / EBITDA

-0,3x

-0,3x

-0,2x

-0,2x

-0,4x

-0,4x

Собственный капитал

4 674

5 172

6 027

6 419

8 696

9 739

CFO

3 176

2 127

3 588

4 553

5 112

6 118

CAPEX

303

203

349

548

538

510

FCFF

2 873

1 923

3 239

4 005

4 574

5 608

Источник: данные компании, Reuters, расчеты ФГ "Финам"

Оценка

Для анализа стоимости акций Lam мы использовали оценку по мультипликаторам относительно аналогов. Оценка подразумевает целевую капитализацию $ 79,5 млрд, или $ 573,0 на акцию, что соответствует потенциалу роста в 18,8%. Полная доходность с учетом дивидендов NTM составляет 20,1%. Исходя из этого, мы присваиваем акциям Lam рекомендацию "Покупать".

Lam Research: оценка капитализации по мультипликаторам

Компания

P/E 2022E

P/E 2023E

EV/EBITDA 2022E

EV/EBITDA 2023E

P/S 2022E

P/S 2023E

Lam Research

15,2

12,6

12,3

10,6

4,0

3,4

Applied Materials

13,6

12,0

11,1

9,8

3,7

3,3

KLA

15,8

13,7

12,7

11,7

5,4

4,7

Advantest

14,1

12,9

9,6

9,0

3,3

3,1

ASM International

23,5

20,7

18,4

15,7

6,3

5,5

ASML

31,2

24,9

25,0

20,2

9,3

8,1

Tokyo Electron

16,5

16,0

11,2

10,6

3,8

3,7

Медиана

17,0

15,0

12,0

12,0

5,0

5,0

Показатели для оценки

Чистая прибыль 2022E

Чистая прибыль 2023E

EBITDA 2022E

EBITDA 2023E

Выручка 2022E

Выручка 2023E

Lam Research, млрд $

4,4

5,2

5,5

6,4

16,8

19,4

Целевая капитализация Lam, млрд $

75,5

78,6

65,4

76,1

84,0

97,1

Lam Research: показатели оценки

Показатель

Значение

Текущая капитализация, млрд $

66,9

Чистый долг (3Q 2022), млрд $

0,7

Доля меньшинства (3Q 2022), млрд $

0,0

Enterprise value (3Q 2022), млрд $

67,6

Источник: Reuters, данные компании, расчеты ФГ "Финам"

Средневзвешенная целевая цена акций Lam по выборке аналитиков с исторической точностью прогнозов не менее среднего составляет, по нашим расчетам, $ 638,79 (апсайд - 32,4%), а рейтинг акции равен 4,2 (где 1,0 соответствует Strong Sell, 3,0 - Hold, а 5,0 - Strong Buy).

В том числе оценка целевой цены акций аналитиками BNP Paribas составляет $ 520,00 ("Держать"), Berenberg - $ 840,00 ("Покупать"), Wells Fargo - $ 525,00 ("Держать"), Piper Sandler - $ 596,00 ("Покупать").

Акции на фондовом рынке

С начала 2021 года акции Lam Research достигли максимума в октябре - ноябре и затем перешли к глубокой коррекции, принеся за период доходность 2,16%. Акции торгуются чуть ниже уровня отраслевого индекса S&P 500 IT (+2,72%) и заметно отстают от широкого американского рынка в лице S&P 500 (+6,71%).

Технический анализ

С точки зрения технического анализа на недельном графике акции Lam после значительной коррекции оттолкнулись от уровня $ 450, а расположение стохастических линий благоприятствует началу локального разворота. Целью может стать уровень $ 585.

Источник: charts.whotrades.com

* Цены и другие рыночные данные указаны на время подготовки материала, выпущенного 17.05.2022.

Комментарии

Загружаем...