"Транснефть" - дивидендная ставка на восстановление добычи нефти07.04.2021 19:42 Обзоры и идеи
Инвестиционная идея "Транснефть" - естественная монополия в области транспортировки нефти и нефтепродуктов в России. На данный момент является крупнейшим в мире оператором нефтепроводов.
Мы рекомендуем "Покупать" привилегированные акции "Транснефти" с целевой ценой 175 535 руб. Потенциал в перспективе 12 мес. составляет 18,2%. * ОПЕК+ с мая перейдет к увеличению добычи нефти, а Россия наращивает ее в течение последних месяцев. Это позволит "Транснефти" восстановить свои операционные результаты. * "Транснефть" - лидер российской транспортировки нефти, занимает на этом рынке около 82%. * По требованию Минфина компания выплачивает около 50% нормализованной чистой прибыли по МСФО. К 2023 году мы ожидаем роста дивидендной доходности до 9,8%. * В 2020 году правительство постановило, что тарифы "Транснефти" будут расти по формуле прогнозная инфляция минус 0,1%, что защищает бизнес компании от инфляции.
Описание компании "Транснефть" - естественная монополия в области транспортировки нефти и нефтепродуктов. На данный момент компания транспортирует около 82% всей нефти и 30% всех нефтепродуктов в России. Общая протяженность магистральных нефтепроводов и нефтепродуктопроводов на конец 2020 года составляла 67,2 тыс. км, что делает "Транснефть" крупнейшей в мире компанией по данному показателю. Источник: данные компании Основную часть выручки "Транснефть" получает от транспортировки нефти на экспорт и внутренний рынок. Интересно отметить, что объем транспортировки нефти на внутренний рынок превышает объем транспортировки нефти на экспорт - 233,8 млн тонн против 208,4 млн тонн в 2020 году. При этом выручка от экспортного направления на 75% больше в первую очередь за счет дальности транспортировки. Крупнейшими клиентами являются государственные нефтяные компании "Роснефть" и "Газпром нефть", Китайская национальная объединенная нефтяная компания, а также крупнейшие российские нефтяники, такие как "Сургутнефтегаз" и "ЛУКОЙЛ".
Источник: данные компании Кроме основного вида деятельности, "Транснефть" занимается стивидорными и дополнительными услугами порта с помощью 60,6% доли в группе НМТП (Новороссийский морской торговый порт). "Транснефть" с 2010 года в разной степени была акционером НМТП, но только в сентябре 2018 года получила контрольный пакет. Деятельность НМТП делится на две основные категории: перевалка наливных и сухих грузов. К наливным грузам в первую очередь относятся нефть и нефтепродукты, а к сухим - металлы, уголь и зерно. В 2020 году 79,3% грузооборота приходилось на наливные грузы, что привело к снижению грузооборота на 23,3% г/г из-за ограничений, связанных со снижением добычи нефти из-за соглашения ОПЕК+.
Источник: данные компании Интересным моментом в инвестиционной истории "Транснефти" является наличие двух активов, которые при классическом рассмотрении никак не влияют на оценку компании, однако несложно представить сценарий, при котором данные активы превращаются в денежные средства, поэтому мы считаем важным о них упомянуть:
Источник: Газпромбанк
Отраслевые тенденции У "Транснефти" есть два внешних ключевых параметра, от которых зависят финансовые результаты компании: объем транспортировки нефти и тариф на нее. Тарифы на услуги по транспортировке нефти и нефтепродуктов устанавливаются Федеральной антимонопольной службой (ФАС). В октябре 2020 года правительство РФ согласовало параметры тарифного регулирования в 2021–2030 годах: тарифы будут индексироваться на уровне "прогноз инфляции со стороны Минэкономразвития минус 0,1%". Последние несколько лет тарифы индексируются приблизительно по такой же логике, но не всегда прогнозная инфляция совпадала с реальной, что периодически приводит к расхождениям. В любом случае, на наш взгляд, прозрачность в росте тарифов позитивна для "Транснефти", так как увеличивает прогнозируемость бизнеса компании. При этом такая структура индексации тарифов делает акции "Транснефти" инструментом, защищающим инвестиции от инфляции. Источник: данные компании, Росстат При этом тарифы "Транснефти" остаются одними из самых низких среди аналогов, если рассматривать удельные значения. Однако маловероятно, что в обозримом будущем ситуация изменится. Текущих тарифов хватает, чтобы покрывать операционные и капитальные затраты "Транснефти", что является достаточным условием экономической обоснованности тарифов естественной монополии. Источник: данные компании Объем транспортировки определяется добычей нефти в РФ, которая на данный момент находится под ограничением сделки ОПЕК+. Из-за этого объем сдачи нефти грузополучателям в 2020 году снизился на 8,9%. При этом сейчас ситуация с добычей начинает улучшаться: в феврале и марте Россия наращивала свою квоту на 65 тыс. б/с, а в апреле - на 130 тыс. б/с, несмотря на то что остальные члены ОПЕК+ (кроме Казахстана) в это время добычу не наращивали. С мая страны ОПЕК+ согласились постепенно наращивать добычу: в мае и июне будет добываться на 350 тыс. б/с больше, в июле - на 450 тыс. б/с. Россия будет пропорционально участвовать в данном росте и к июлю нарастит добычу на 114 тыс. б/с. При этом менеджмент "Транснефти" остается осторожным в своих прогнозах насчет восстановления объема транспортировки. На 2021 год компания прогнозирует снижение объема транспортировки нефти и нефтепродуктов на 1%, до 475 млн тонн. "Транснефть": объем сдачи нефти и нефтепродуктов грузополучателям, млн т Источник: данные компании Дивидендная политика На данный момент дивидендная политика "Транснефти" предполагает выплату не менее 25% чистой прибыли по МСФО и нормализованной с учетом доли в прибыли зависимых и совместно контролируемых компаний, доходов, полученных от переоценки финансовых вложений, положительного сальдо курсовых разниц и прочих нерегулярных (разовых) неденежных составляющих чистой прибыли. При этом фактически с 2017 года компания платила около 50% нормализованной прибыли по МСФО, что связано с требованием Минфина. Исключением, вероятно, станет 2020 год. На конференц-звонке менеджмент заявил, что дивиденды по итогам 2020 года составят 9250 руб. на акцию, т. е. 50% нескорректированной прибыли по МСФО, которая почти на 12% меньше скорректированной прибыли в первую очередь из-за резерва под обесценение основных средств. Данное решение стало небольшой неприятной неожиданностью для рынка, однако по итогам 2021 года мы ожидаем восстановления уровня дивидендов почти до значений 2019 года. Источник: данные компании, прогнозы ГК "ФИНАМ" Факторы привлекательности
Факторы риска
Финансовые результаты Финансовые результаты "Транснефти" в 2020 году были под давлением снижения объема транспортировки нефти и нефтепродуктов из-за сокращения добычи в рамках соглашения ОПЕК+. По итогам года объем транспортировки нефти снизился на 8,8%, и в 2021 году этот фактор продолжит давить на финансовые результаты компании. На этом фоне выручка за год снизилась на 9,6%, EBITDA - на 8,8%, а скорр. чистая прибыль - на 23,9%, что частично вызвано увеличением удельных операционных расходов на 6,9% из-за роста расходов на оплату труда, а также расходами, связанными с коронавирусом. В 2021 году менеджмент компании ожидает восстановления выручки на 2,7%, до 988,6 млрд руб., за счет роста тарифов транспортировки, что, на наш взгляд, является достаточно консервативным прогнозом. Стоит отметить, что "Транснефть" смогла нарастить на 54,5% г/г свободный денежный поток, несмотря на снижение операционного денежного потока на 6% г/г. В первую очередь это связано со снижением капитальных затрат на 26% г/г. На данный момент "Транснефть" не нуждается в масштабных строительствах новых трубопроводов, что и позволяет компании сохранять капитальные затраты на минимальном уровне. "Транснефть": финансовые результаты за 4К 2020 и весь 2020 (млрд руб.)
Источник: данные компании "Транснефть": исторические и прогнозные финансовые показатели (млрд руб.)
Источник: расчеты ГК "ФИНАМ", Bloomberg Оценка Для оценки целевой цены привилегированных акций "Транснефти" мы использовали модель дисконтированных дивидендов (DDM), так как, на наш взгляд, данные акции в первую очередь интересны с точки зрения получения стабильно растущей дивидендной доходности. По нашим оценкам, при норме доходности акций 11,5% целевая цена привилегированной акции "Транснефти" составляет 175 535 руб., что соответствует рейтингу "Покупать" и апсайду 18,2%. Расчет нормы доходности по акциям
Источник: расчеты ГК "ФИНАМ" Оценка целевой цены привилегированной акции "Транснефти", руб.
Источник: Расчеты ГК “ФИНАМ” Отметим, что средневзвешенная целевая цена по выборке аналитиков с исторической результативностью прогнозов по данной акции не менее среднего составляет, по нашим расчетам, 175 814 руб. (апсайд 18,4%), рейтинг акции 3,0 (значение рейтинга 5,0 соответствует рекомендации Strong Buy, а 1,0 - рекомендации Strong Sell). В том числе оценка целевой цены акций "Транснефти" аналитиками компании "УралСиб" составляет 197 374 руб. (рекомендация - "Покупать"), Sova Capital - 154 255 руб. ("Держать"). Акции на фондовом рынке С начала 2019 года акции "Транснефти" выглядели слабее индекса ММВБ, а также российского индекса нефти и газа. Это в первую очередь связано со стагнацией объемов транспортировки нефти, которая перешла к падению в 2020 году из-за пандемии. При этом нефтяные компании смогли выиграть от соглашения ОПЕК+, так как оно привело к росту цен на нефть, но "Транснефть" не получает выгоды от роста цен на нефть. Сейчас ситуация нормализуется: цены на нефть приостановили свой рост, а ОПЕК+ с мая начнет наращивать добычу. На наш взгляд, эти факторы помогут префам "Транснефти" выглядеть лучше рынка в ближайшие несколько месяцев.
Источник: Bloomberg Техническая картина С технической точки зрения привилегированные акции "Транснефти" торгуются в рамках среднесрочного восходящего треугольника. После очередного ретеста нижней границы треугольника считаем вероятным сценарий выхода из треугольника наверх. Источник: finam.ru Подпишитесь на нашу рассылку, и каждое утро в вашем почтовом ящике будет актуальная информация по всем рынкам.
Международный рынок
Россия на ЧЕ по футболу
на 12 июля
|