Меню

 
 
facebook
вконтакте

Барометры для кризиса

15.06.2018 17:41  Разбор полетов

Барометры для кризисаЧереда финансовых кризисов за последние десятилетия выработала в деловых и академических кругах устойчивое стремление постоянно предсказывать надвигающуюся катастрофу, и в частности неминуемое падение рынков. Образ провидцев, популяризованных художественной литературой и кинематографом, - тех, кто смог раньше других обнаружить иголку кризиса в бесконечном стоге противоречивой финансовой информации и с ее помощью сшить огромное состояние, - слишком привлекателен. Трудно отказаться от попытки попасть в ряды счастливчиков, чей big short принес им многолетнюю славу и солидный куш. И как сломанные часы дважды в сутки показывают правильное время, так и современные финансовые Кассандры с завидной периодичностью оказываются правы. Но, как правило, не тогда, когда ожидали, и не так, как предполагали. К сожалению, большинство катастрофических прогнозов базируются на слабой аргументации, поверхностном анализе, выборе лишь тех показателей, которые подтверждают желаемые выводы, в то время как противоречащие этим выводам факты остаются без внимания.

Разумный и главное, эффективный с прогностической точки зрения подход должен (вопреки желанию большинства комментаторов) базироваться в первую очередь на признании ограниченности возможностей предсказателя. Действительно, многократно показано, что экономические процессы и ценообразование на рынках носят во многом случайный, то есть в принципе непредсказуемый характер. Безусловно, в моменты кризисов рынки ведут себя достаточно предсказуемо, в своих крайних состояниях подчиняясь более или менее понятным законам. Однако за шаг до кризиса рынки легко "поворачивают назад", стабилизируясь под влиянием факторов, которые становятся понятными лишь впоследствии. Аналогично в другой ситуации кризисы могут развиваться стремительно и рынки из вполне "надежных" состояний могут быстро переходить в кризисные. И причиной этого окажутся события или ситуации, которые невозможно было бы спрогнозировать.

Второе важное соображение, которое надо учитывать, пытаясь дать ответ на вопрос о вероятности кризиса, - это ограниченность математического аппарата. С эконометрической точки зрения мы располагаем дюжиной задокументированных кризисов на фондовых рынках, каждый из которых был достаточно уникальным. Но даже если бы все они были сходны до степени смешения, дюжина - это в три раза меньше, чем требуется с точки зрения теории вероятности для предсказания будущего с приемлемой достоверностью. В этой ситуации "может быть по-другому" является самым логичным высказыванием, а любая выявленная закономерность способна оказаться как случайно повторившимся отклонением, так и следствием ряда неочевидных для исследователя факторов, которые присутствовали в течение всего периода наблюдения и перестали действовать сегодня.

Тем не менее усилия по анализу исторических данных, если они проведены математически грамотно, могут быть полезны, так как они отвечают как минимум на два важных вопроса:

  • Есть ли что-то общее у кризисов в прошлом - что-то, чего можно постараться избежать в будущем, тем самым снизив вероятность кризиса?
  • Как далеко мы находимся сегодня от прямого повторения кризисов прошлого?

Ответив на два этих вопроса, мы не сможем сказать, ждет ли нас "за углом" принципиально новый тип кризиса или новая вариация кризиса старого. Но мы достаточно уверенно сможем предсказать скорое наступление кризиса старого типа тогда, когда он будет "у ворот". Это не глобальное решение проблемы, но точно снижение вероятности "неожиданной" катастрофы рынков.

В данной работе мы отдаем должное методам поверхностного анализа состояния рынков ― на базе значений индексов и скорости их изменения, отношения стоимости ценных бумаг к доходам их эмитентов (так называемой величины P/E) и пр., но считаем их недостаточными для прогнозирования. Мы предлагаем использовать для оценки состояния рынков более сложный показатель, а именно соотношение премий за риск по акциям и долговым инструментам.

Анализируя данные по американскому рынку за последние 100 лет, приходим к выводам:

  1. Оценки P/E, уровни доходности по долговым инструментам, объемы ликвидности и ее потоки, равно как значения индексов, не являются сами по себе значимыми индикаторами состояния рынка; объективная экономическая информация (скорость роста ВВП, уровень безработицы, инфляция) также не является значимым параметром при попытке предсказания существенных (кризисных) движений рынков.
  2. Существует достаточно четко ограниченная область значений премий за риск по акциям ERP и по облигациям DRP, за пределами которой рынки оказываются только в период существенных кризисов.
  3. Вне кризисов премии за риск ведут себя стохастически-случайным образом внутри указанного диапазона.
  4. Поведение долговых премий за риск грубо соответствует статистически нормальному, однако существенно различается в периоды долгосрочного роста ставок рефинансирования и в периоды долгосрочного их падения. Премии за риск долговых рынков с запаздыванием реагируют как на движение ставок, так и на изменение направления такого движения, но реакция всегда имеет предсказуемое направление.
  5. Развитие кризисов математически сопровождается смещением премий за риск к границе указанного в п. 2 диапазона; развитие кризиса соответствует процессу быстрого перемещения премий за риск к противоположной границе и часто за границу этого диапазона; окончание кризиса, как правило, сопровождается попаданием рисковых премий внутрь диапазона, вблизи от границы, через которую "произошел выброс".
  6. Предкризисное смещение премий за риск к опасной границе вызывается (или, говоря более аккуратно, совпадает по времени) существенными монетарными действиями - либо с резким изменением ставок, либо с существенным предоставлением или изъятием ликвидности с рынка. Это необязательно рост ставок или сжатие ликвидности - мягкая монетарная политика также приводит к кризисам.   

"Кризисы" в истории современных рынков

К определению кризисных состояний рынка или экономики подходят с разных сторон: через выявление периодов падения ВВП, доходов населения или других экономических показателей (как, например, это делает Национальное бюро экономических исследований США) или через расчет величины падения рынков акций или облигаций. В данном исследовании кризисное состояние рынка определяется падением котировок индекса акций S&P 500 за 12 месяцев на величину, превышающую 23,6 % и соответствующую выходу за 97,5 %-ный доверительный интервал распределения годовой доходности индекса с начала XX века. Другими словами, кризис на финансовых рынках определяется как состояние падения рынка, вероятность наступления которого меньше 2,5 %. Использование этого критерия позволяет выделить в пределах исследуемого периода следующие годы наступления кризисов: 1920-й, 1930-й, 1937-й, 1970-й, 1974-й, 2001-й и 2008-й. Кроме того, исходя из общих признаков с названными периодами и в соответствии со списком экономических рецессий Национального бюро экономических исследований, мы дополнительно исследуем поведение рынков акций и облигаций в 1946, 1981 и 1987 годах, когда рынки значительно проседали. Периодом продолжения кризиса принято считать промежуток времени между нахождением рынка в локальном максимуме до периода, определяемого как кризисный, и достижением рынком локального минимума. Периодом же восстановления - даты между достижением локального минимума и достижением уровня котировок индекса, превышающего предкризисные значения.

Рис. 1. Динамика индекса S&P 500 в периоды кризиса и восстановления (логарифмическая шкала)

Данные по значениям индекса S&P 500 - Robert Shiller.

Обзор полностью

Читайте также на Carnegie.ru:

"Лига" у власти. Ждет ли Италию каталонский сценарий

В силу привычки. О чем говорит новый состав президентской администрации

Почему Китай никогда не станет чемпионом мира по футболу

 

Подпишитесь на нашу рассылку, и каждое утро в вашем почтовом ящике будет актуальная информация по всем рынкам.

Мовчан Андрей
Мовчан Андрей
Кирэу Еуджениу, эксперты
Московский Центр Карнеги
участник рейтинга
Ваша оценка: 
2
2 пользователя оценили материал на 2.
В мой блог
 

Прогнозы «Ленты Финама»

 
Делайте прогнозы, набирайте баллы, участвуйте в конкурсах и получайте призы.
Курс доллара к рублю
на 28 сентября
Сбербанк АО
на 1 октября
Tesla
на 8 октября