Меню

 
 
facebook
вконтакте

В ближайший год обыкновенные акции "Сбербанка" могут вырасти до 300 рублей

Инвестиционная привлекательность "Сбербанка" заключается теперь не в росте его прибыли, а в стабильном росте дивидендов. Именно дивиденды, а также рыночная оценка банка относительно аналогов из развивающихся стран будут определять дальнейшую динамику акций банка. Продажа турецкого Denizbank должна улучшить показатели достаточности капитала "Сбербанка" до уровня выше целевых значений, что позволит увеличить размер дивидендов, по нашим оценкам, до 18 руб. на акцию за 2018 год. Это дает дивидендную доходность в размере 8.8% и 9.7% для обычных и привилегированных акций соответственно (по сравнению со средней доходностью в 7% компаний, которые входят в состав индекса РТС) и обеспечивает "Сбербанку" одну из лучших позиций в рейтинге дивидендных акций. Текущая оценка банка также остается привлекательной по мультипликаторам 2019П P/BV и P/E - 1.1x и 5.5х соответственно, что на 10% ниже их исторических значений за последние пять лет. Мы обновили нашу финансовую модель и прогнозы, где отразили последние изменения, произошедшие в банке с начала года и, как результат, подняли целевую цену до 300 руб. (ранее 285 руб.) за обыкновенную акцию на ближайшие 12 месяцев. Мы подтверждаем нашу рекомендацию покупать.

Чистая процентная маржа Сбербанка начала сжиматься, но это не создает угрозы для чистого процентного дохода банка. Наш базовый сценарий предполагает постепенное сокращение чистой процентной маржи (ЧПМ) банка до 5% к 2020 году (против 6% в 2017 год). Это соответствует ожиданиям самого Сбербанка и предполагает среднегодовой темп роста (CAGR) чистого процентного дохода (ЧПД) в 4%. Однако вполне вероятно, что спрос на корпоративные кредиты и кредиты физическим лицам в 2018-2020 гг может оказаться выше ожиданий (+12% CAGR) и потребует от Сбербанка привлекать дополнительное финансирование, которое может оказаться более дорогим. Такой сценарий предполагает, что давление на ЧПМ усилится до 4,5% к 2020 году. Впрочем, этот негативный тренд будет компенсирован ростом кредитного портфеля и не создаст риска снижения ЧПД.

Рост комиссионных и небанковских доходов в 2018-20 гг. – основные драйверы роста чистой прибыли Сбербанка. Среднегодовой темп роста показателя "прибыль на акцию" (EPS) в 2018-20 гг., по нашим оценкам, замедлится до 11% против 37% в 2015-17 гг., что, впрочем, является неплохим результатом, учитывая эффект высокой базы. Рост доходов банка будет поддержан ускоренным ростом комиссионных доходов (+17% CAGR) и непрофильных доходов (+50%) от страхования и управления активами. С точки зрения расходов высокий коэффициент покрытия резервами (1.8х) и улучшение макроэкономической среды должны способствовать дальнейшему сокращению объемов резервирования, что позволит Сбербанку поддерживать стоимость риска (CiR) ниже 1,3% к 2020 году. Вместе с тем, масштабные инвестиции в ИТ, вероятнее всего, будут сдерживать рост расходов не выше уровня инфляции. Продажа Denizbank открывает возможность для выплаты дивидендов в размере 18 руб. на акцию в 2018 году. Коэффициент достаточности капитала 1-ого уровня Сбербанка в 1К18 составил 12.2%, что оказалось лучше ожиданий, несмотря на введение нового стандарта МСФО - IFRS 9. Продажа Denizbank должна прибавить к этому показателю более 100 бп. В этой связи мы не видим преград к тому, чтобы Сбербанк увеличил размер дивидендов до 18 руб. на акцию (коэффициент выплаты 48%) против 12 руб. на акцию, которые он выплатил за 2017. Это предполагает дивидендную доходность на уровне 8.2% и 9.7% для обыкновенных и привилегированных акций соответственно. Таким образом, Сбербанк становится одной из лучших дивидендных историй среди российских компаний.

Оценка. По финансовым мультипликаторам P/BV и P/E на 2019 г Сбербанк оценивается в 1.1x и 5.3x соответственно. Мы считаем подобные значения низкими на фоне сильного показателя отдачи на капитал (ROE). По коэффициенту P/E Сбербанк торгуется с более чем 50-процентным дисконтом к восточноевропейским банкам и 10%-ным дисконтом к своему среднему историческому среднему показателю (6.0x). В нашей обновленной оценке мы учитываем последние опубликованные финансовые результаты Сбербанка за 2017 г и 1К18 по МСФО, цели, указанные в стратегии банка до 2020 г, и продлеваем нашу оценку на следующие двенадцать месяцев. В результате наша целевая цена по обыкновенным акциям банка повышена до 300 руб. (с 285 руб.) за акцию и до 255 руб. (с 250 руб.) за привилегированную акцию. Мы полагаем, что дальнейший рост дивидендов приведет к росту стоимости банка, а его средние исторические мультипликаторы будут превышены. Наша оценка основана на двухэтапной модели Гордона с нормализованной RoE в 20% и 15.5% стоимости собственного капитала (безрисковая ставка принимается на уровне 7.5%, премия за риск - 6% акций, а ставка дополнительного риска для компаний, связанного с санкциями - 2%).

Динамика акций Сбербанка

Динамика акций Сбербанка

Источник: Расчеты компании
Дата закрытия цены акций на 5 июля

Драйверы роста и риски. Мы ожидаем увидеть сильные результаты за 1П18 по МСФО в августе и последующие за ними улучшения в прогнозе на 2018 год. Комментарии руководства Сбербанка относительно дивидендов за 2018 год должны появиться в начале 2019 года. Мы не видим конкретных рисков для Сбербанка, кроме риска новых санкций для российских корпораций, а также рисков, связанных с эскалацией глобальных торговых войн. Мы ожидаем, что показатель EPS Сбербанка в 2018-20 гг уменьшится до 11-12% против 37% в 2015-2017, что по-прежнему является неплохим ростом с учетом высокой базы. Это должно подкрепляться ускоренным ростом чистого комиссионного дохода (+17% CAGR) и непрофильного дохода (+50%), получаемых от небанковской деятельности, в том числе страхования и управления активами. Ожидаемое давление на ЧПМ, которое тревожит большинство инвесторов, должно быть частично компенсировано ускоренным ростом кредитного портфеля, что закономерно должно привести к стабильным показателям чистого процентного дохода. С точки зрения расходов высокий коэффициент покрытия резервами (1.8х) и улучшение макроэкономической среды должны способствовать дальнейшему сокращению объемов резервирования, что позволит Сбербанку поддерживать стоимость риска (CiR) ниже 1,3% к 2020 году. Вместе с тем, масштабные инвестиции в ИТ, вероятнее всего, будут сдерживать рост расходов не выше уровня инфляции.

Текущий год (2018 г), по нашему мнению, должен стать успешным для Сбербанка. В 1К18 его чистая прибыль увеличилась на 23% до 212 млрд руб. (24.2% ROE), и мы ожидаем, что чистый прибыль за 2018 г вырастет на 14% до 853 млрд руб. (23% ROE). Мы ожидаем сильных результатов за 1П18 по МСФО в августе и последующих улучшений в прогнозе FY18 от менеджмента. Напоминаем, что согласно стратегии Сбербанка, представленной в конце 2017 г, его чистая прибыль должна достигнуть 1 трлн руб. к 2020 г, а значение показателя ROE будет не ниже 20%. Предполагается, что среднегодовые темпы роста EPS будут находиться на уровне 10.5%. Мы считаем, что эта цель может быть достигнута на фоне устойчивых макроэкономических условий и роста кредитования, а также при отсутствии новых критических санкций со стороны США и ЕС. ЧПМ Сбербанка снижается: ее значение сократилось до 5.6% в 1К18 против 6% в 2017 (6.1% в 4К17) на фоне падения доходности активов. На наш взгляд, данное падение весьма существенно, но все же не является причиной большого беспокойства со стороны инвесторов. Мы рассматриваем это как сезонный эффект, связанный с временным удорожанием стоимости фондирования. В частности, запуском краткосрочных (6 мес.) рублевых депозитов в конце 2017 г. с более высоким процентом. Мы ожидаем, что ЧПМ Сбербанка будет на 10-30 бп выше в 2К-4К18 в связи со снижением стоимости фондирования. В результате средняя ЧПМ в этом году составит около 5.7% (сам Сбербанк прогнозирует 5.5% к концу 2018 г). Такая динамика будет препятствовать снижению чистого процентного дохода банка.

Динамика доходов Сбербанка, млрд руб.

Динамика доходов Сбербанка, млрд руб.

Источник: Сбербанк, оценки АТОН

Чистый комиссионный доход ускоряется до двухзначных значений. В 1К18 рост комиссионного дохода Сбербанка неожиданно ускорился до 26% г/г до 102 млрд руб., что является весьма сильным результатом по сравнению с 13% в 2017 г. Это связано с увеличением числа проводимых операций с банковскими картами (36 млрд руб., + 33% г/г), в том числе предоставления услуг эквайринга (31 млрд руб. + 45%). Во время последнего телефонного звонка с аналитиками в мае руководство банка улучшило свои прогнозы относительно роста комиссионных доходов в 2018 г до 15-20%. Мы ожидаем, что чистый комиссионный доход увеличится на 18% г/г до 466 млрд руб. в 2018 году, а его трехлетняя CAGR составит 15%. В целом, Сбербанк в течение многих лет инвестирует средства в повышение эффективности расчетных операций и онлайн-услуги, в том числе в мобильное приложение Sberbank Online, которое уже используется 59 млн из 151 млн клиентов Сбербанка по всему миру. В результате развития цифровых каналов продаж стимулирует рост комиссионных доходов.

Доходы от непрофильных операций: страхование и управление активами. Доход Сбербанка от непрофильных операций включает в себя прибыль от торговых операций, IB, страхования и управления активами. Доход от первых двух активов трудно прогнозировать, поскольку он меняется из года в год в зависимости от рыночных условий. Мы не видим существенного потенциала для его роста. В то же время, мы считаем, что страхование и управление активами могут стать основным источником роста прибыли Сбербанка в ближайшие годы на фоне развития альтернативных финансовых продуктов в России.

Обзор полностью

Подпишитесь на нашу рассылку, и каждое утро в вашем почтовом ящике будет актуальная информация по всем рынкам.

Ганелин Михаил
Ганелин Михаил
аналитик
"АТОН"
участник рейтинга
и оцените материал  
Ваша оценка будет первой!
В мой блог
10.07 15:59
fn593063:
Сейчас прочитал прогноз, что к 31 июля доллар будет по 51.63 рубля. Надо бы к этому подготовиться. Не иначе, что Трамп что то намутит.
10.07 16:01
Веcтников:
> 15:54 КЕН©, поздновато, однако. После околорынка...
10.07 16:01
alien11:
как поживает ваш полоумный полководец, Стёпка Геннадьич? Завершил курс лечения галоперидолом?
10.07 16:02
fn593063:
> 16:00 alien11, Ты как всегда во время. Шортанем что ли бакс? Вроде бы сейчас самое то. А перед этим выскочим из сбера.
10.07 16:03
медcестра:
Как вам Евтушенков и мтс? Вспомнили таки))
10.07 16:03
alien11:
какие там 77-125, вам бы 65 увидеть в вашем бессмысленном USDRUB, и то за великое счастье будет:)
10.07 16:05
fn593063:
> 16:03 медcестра, Извини, я тебя спутал с подружкой облачки. А про евтушенко это к Лосю.
10.07 16:05
alien11:
тра-та-та

рано выскакивать из сбера

но 16-го может быть локальный фикс, по факту встречи
 

Прогнозы «Ленты Финама»

 
Делайте прогнозы, набирайте баллы, участвуйте в конкурсах и получайте призы.
Курс доллара к рублю
на 31 октября
Газпром
на 1 ноября
Курс доллара к рублю
на 28 декабря