Меню

 
  Вопрос эмитенту  
 
facebook
вконтакте

В случае консолидации генерирующих активов на базе ТГК-9, цена выкупа акций "КЭС Холдингом" в ходе оферты не будет высокой

08.10.13 12:20

Комментарий

Александр Костюков, аналитик ИК "Велес Капитал".

Переход на единую акцию. В первой половине сентября текущего года основной владелец КЭС Холдинга Виктор Вексельберг заявил о готовности перевести на единую акцию четыре подконтрольные ему ТГК в течение года. По его словам, такая консолидация позволит создать успешный энергетический холдинг с ясной перспективой. К тому же Вексельберг дал знать, что готов потратить порядка 15-20% суммы, полученной от реализации доли в ТНК-BP. По нашим расчетам, сумма может достичь 1,05-1,4 млрд долл., что составляет около трети от инвестиционной программы по модернизации электроэнергетических активов группы.

Такой переход обсуждается не в первый раз. Первоначально (в 2011-2012 гг.) обсуждалась идея о консолидации активов на базе ТГК-9, но тогда существовала сложность с Интер РАО, которое на тот момент являлось крупным акционером компании и могло выступить против такой консолидации из-за нежелания размывать свои пакеты акций.

23 августа Интер РАО закрыло первую часть сделки по продаже миноритарных пакетов в ТГК-6 и Волжской ТГК. Компания реализовала 27,7% ТГК-6 и 33,9% акций Волжской ТГК. Покупателями выступили кипрские офшоры, действующие в интересах Access Industries Леонарда Блаватника.

На втором этапе будет осуществлена продажа пакета акций Волжской ТГК в размере 7,5% от уставного капитала. Завершение второго этапа сделки планируется в 2014 г. Сумма обеих сделок составит 22,8 млрд руб. Данная сделка лишила Вексельберга трудностей в переводе активов на единую акцию, поскольку его и Блаватника соединяют дружественные отношения по ранее совместным инвестиционным проектам в Ренове. Мы считаем, что существуют 2 наиболее вероятных варианта перехода на единую акцию: консолидация на базе ТГК-9 и конвертация акций ТГК в единую акцию.

Консолидация на базе ТГК-9. В случае консолидации генерирующих активов на базе ТГК-9 и перевода активов на единую акцию холдингу придется выставить обязательную оферту миноритариям четырех компаний. Мы считаем, что в данном случае холдинг вряд ли предложит цену намного превышающую установленный минимум - средневзвешенную цену за последние 6 месяцев. По нашим расчетам, при таком варианте наиболее выгодным будет вход в акции ТГК-6, чья цена выкупа подразумевает арбитраж в 24,3% по состоянию на закрытие 4 октября. Также арбитраж может быть и по акциям ТГК-5 (8,6%) и ТГК-9 (0,3%). Текущая цена Волжской ТГК выше средневзвешенной цены за последние 6 месяцев на 1,2%.

Конвертация в единую акцию. При переходе на единую акцию, т.е. при реорганизации общества проводится конвертация акций, и у компании нет обязанности выставлять оферту. В данном случае будут выставлены коэффициенты конвертации акций в соответствии с проведенной независимой оценкой. В случае реализации данного сценария, мы считаем, что самым дешевым способ зайти в новую акцию будет покупка акций ТГК-9. По нашим расчетам, акции ТГК-9, ТГК-5 и ТГК-6 недооценены на 123%, 13,1% и 1,7% соответственно. При этом акции Волжской ТГК мы считаем переоцененными на 48,7%. Для данного расчета мы использовали сравнительную методику с использованием мультипликаторов EV/S и EV/EBITDA. По нашим оценкам, данный вариант наиболее вероятен, поскольку не подразумевает использования дополнительных средств на выкуп акций у миноритариев.


Комментариев нет.