Меню

 
 

Угроза глобальной торговой войны и валютная политика

Угроза глобальной торговой войны и валютная политикаУгроза глобальной торговой войны, становящаяся все более реальной на фоне "обмена пошлинами", и рост волатильности, вызванный опасениями по поводу потенциального повторения доткомовского кризиса, остаются центральными темами для участников финансовых рынков. Между тем, в связи с проводимой США торговой политикой встает вопрос о возможном развитии ситуации на мировых валютных рынках, учитывая ту роль, которую валютные курсы играют в обеспечении конкурентных преимуществ и создании дисбалансов в мировой экономике.

В данный момент сложно назвать примеры действительно серьезной переоцененности или недооцененности тех или иных валют. Что касается дисбалансов в более широком смысле, то здесь нельзя не отметить случай Германии с ее огромным профицитом текущего счета (8% ВВП). Институт мировой экономики Петерсона (PIIE) оценивает равновесные значения ключевых валютных пар следующим образом: EURUSD – 1,20, USDCNY – 6,32, USDJPY – 101 и GBPUSD – 1,35. Традиционная рекомендация для стран со значительным профицитом текущего счета звучит как "меньше сберегать и больше тратить", поскольку по своей сути профицит текущего счета отражает дисбаланс между сбережениями и инвестициями. Профицит текущего счета, превышающий 5% ВВП, обычно свидетельствует о нерациональном распределении капитала и часто оказывается предвестником финансового кризиса (см. External Liabilities and Crises).

Текущий подход Белого дома заключается в том, чтобы мерами торговой политики напрямую повлиять на объемы импорта и тем самым добиться сокращения торгового дефицита. Ирония в том, что реализация второй части инициатив Дональда Трампа – программы фискального стимулирования экономики – должна привести к повышению потребительского спроса, а значит, скорее всего, и к расширению торгового дефицита. Это будет способствовать и росту "двойного дефицита" США, что может подтолкнуть Китай, крупнейшего суверенного держателя американских гособлигаций, к диверсификации своего портфеля. Кроме того, в более долгосрочной перспективе рост "двойного дефицита" будет негативен для курса доллара, прошедшего свой пик в начале прошлого года.

В этом месяце Минфин США представит регулярный полугодовой доклад о валютной политике основных торговых партнеров Соединенных Штатов. Среди прочего, доклад традиционно содержит часть, посвященную странам, находящимся под наблюдением Минфина на предмет валютного манипулирования и имеющим значительное (более 20 млрд долл.) положительное сальдо торгового баланса с США (последний, октябрьский, доклад см. здесь). В данный момент в "списке наблюдения" находятся Япония, Корея, Германия и Швейцария. Китай не отвечает критериям валютного манипулятора.

При валютном манипулировании страна-манипулятор покупает значительные объемы иностранной валюты с целью снизить стоимость собственной валюты, тем самым стимулируя экспорт и поддерживая высокий уровень профицита текущего счета и торгового баланса. В конце марта по инициативе администрации Трампа было пересмотрено соглашение о свободной торговле между США и Кореей. По мнению Института Петерсона, условия дополнительного соглашения, включенные в новую версию этого документа, могут серьезно повлиять на дальнейшую торговую политику США. Они предусматривают запрет на валютное манипулирование с обеих сторон – вероятно, по аналогии с условиями соглашения о Транстихоокеанском партнерстве (ТТП), из которого США в конечном итоге вышли. Конкретные параметры американо-корейского соглашения пока не раскрываются. Скорее всего, дополнительное соглашение будет включено и в Североамериканское соглашение о свободной торговле (NAFTA), переговоры по которому пока продолжаются.

Власти США, конечно, никогда не признают, что сами не раз прибегали к валютному манипулированию, целенаправленно используя слабый доллар в качестве инструмента усиления своих конкурентных позиций на международных рынках. Большинство американских президентов оставляли после себя более слабый доллар, чем на момент их вступления в должность. Своего максимума доллар достиг в 1980 г., после чего неуклонно снижался, если не считать трех локальных пиков (каждый из которых был ниже предыдущего), зафиксированных в 2002, 2009 и 2017 гг. с промежутком примерно в семь лет.

Президент Трамп прямо обозначил курс на ослабление доллара, и вслед за ним Минфин США, похоже, также отказался от идеи крепкого доллара. Ослаблению доллара способствовали, в частности, программы количественного смягчения ФРС, в связи с которыми в адрес США со стороны развивающихся стран начали звучать обвинения в развязывании "валютных войн" (впервые такую формулировку использовал министр финансов Бразилии Гвидо Мантега в 2010 г.). Ослабление доллара привело к росту волатильности потоков капитала на развивающихся рынках, вынудив их центробанки предпринимать валютные интервенции, чтобы не допустить укрепления национальных валют, которое могло бы негативно отразиться на темпах экономического роста. Министры финансов стран "большой двадцатки" формально договорились не использовать валютный курс как инструмент повышения конкурентоспособности, однако не все из них соблюдают эту договоренность. К примеру, Китай в августе 2015 г. девальвировал юань, после чего принял меры по ограничению оттока капитала. Сейчас юань укрепляется и уже восстановился до уровней 2015 г.

Согласно данным последнего исследования Института Петерсона, в настоящее время крупнейшими валютными манипуляторами являются Сингапур и Швейцария, которые в 2016 и 2017 гг. купили валюты на сумму около 90 млрд долл. и 80 млрд долл. соответственно. В процентном отношении к ВВП баланс Нацбанка Швейцарии – один из самых больших в мире, что как раз является результатом валютных интервенций, призванных ограничить укрепление франка, усиливающее дефляционные риски. Профицит счета текущих операций Швейцарии составляет примерно 10% ВВП. Некоторые исследователи утверждают, что Швейцарский нацбанк превратился в хедж-фонд, и значительную долю в его балансе занимают акции технологических компаний (27% портфеля акций). По состоянию на конец 2017 г. объем портфеля акций Швейцарского нацбанка составлял 89 млрд долл., и среди акций технологических компаний большая часть приходилась на бумаги Apple и Microsoft. Недавняя коррекция в акциях технологических компаний должна была обернуться убытками для нацбанка. Что касается Сингапура, обвинение в валютном манипулировании в первую очередь связано с его государственной пенсионной системой, которая инвестирует активы через суверенный фонд для обеспечения будущих пенсионных обязательств исключительно за рубежом.

Для предотвращения обесценения своей валюты в свете чистого оттока частного капитала в 2015–2016 гг. Китай начал продавать зарубежные активы. В 2017 г. эти продажи были незначительными, и валютные резервы Китая немного выросли. Согласно последним данным о движении капитала в США, именно Япония, а не Китай была чистым продавцом американских казначейских облигаций. Используемое Минфином США определение валютного манипулятора включает в себя несколько критериев, среди которых профицит счета текущих операций свыше 3% ВВП, чистые валютные интервенции на сумму более 2% ВВП, объем валютных резервов, превышающий объем импорта за три месяца и 100% краткосрочного внешнего долга.

На состоявшейся недавно конференции БМР прозвучала идея о том, что валютный курс является самым важным каналом трансмиссии денежно-кредитной политики. БМР рекомендовал центробанкам особенно внимательно относиться к изменению валютных курсов и тому, какое влияние их политика оказывает на курсы валют. Ранее БМР пришел к выводу, что курс доллара влияет на экономику не только через "торговый канал" (ослабление валюты стимулирует экономическую активность внутри страны), но и через "финансовый канал", который действует в обратном направлении. Укрепление национальной валюты может способствовать укреплению балансов локальных заемщиков в иностранной валюте, способствуя смягчению финансовых условий внутри страны, в то время как ослабление валюты может иметь для экономики негативные последствия из-за ухудшения балансовых показателей. Интенсивность этого воздействия зависит от чувствительности локальных балансов к динамике обменного курса и от объема иностранных заимствований. Это может быть особенно характерно для развивающихся экономик и может создавать существенные сложности для центробанков тех стран, где особенно выражена роль финансового канала. Опора на валютную политику при управлении экономикой может привести к неожиданным и нежелательным последствиям.

Подпишитесь на нашу рассылку, и каждое утро в вашем почтовом ящике будет актуальная информация по всем рынкам.

Маккиннон Нил
Маккиннон Нил
глава подразделения по макроэкономической стратегии
"ВТБ Капитал"
участник рейтинга
и оцените материал  
Ваша оценка будет первой!
В мой блог
Комментариев нет.
 

Прогнозы «Ленты Финама»

 
Делайте прогнозы, набирайте баллы, участвуйте в конкурсах и получайте призы.
Курс доллара к рублю
на 30 ноября
Курс доллара к рублю
на 28 декабря